Inflace na ústupu (Týdenní zpráva z finančního trhu)

Globální i domácí datový kalendář tento týden ovládnou zářijové cenové statistiky. U nás inflace s přispěním levnějších energií a utlumené domácí poptávky podle našeho odhadu klesla na 7,2 % y/y. Jádrové cenové tlaky viditelně ustupují také ve výrobním a spotřebitelském sektoru v USA. Fed tak pravděpodobně i vzhledem k nárůstu výnosů s delší splatností již sazby nebude muset zvyšovat. Průmysl v eurozóně by měl v srpnu potvrdit svou momentální slabost, fundamenty však z našeho pohledu nahrávají jeho oživení v závěrečném čtvrtletí letošního roku. Kromě dat lze v tomto týdnu očekávat citlivost finančních trhů i na zprávy o vývoji situace na Blízkém východě.

Útlum jádrové inflace je patrný u nás i v USA

Dnes budou u nás zveřejněny měsíční statistiky z reálné ekonomiky. Odhadujeme, že průmyslová produkce zůstala i v srpnu slabá, když meziměsíčně klesla o 0,2 % m/m vlivem pokračujících celozávodních dovolených a odstávek spojených s nedostatkem výrobních komponent, které zasáhly automobilový průmysl. V meziročním vyjádření očekáváme pokles celkové průmyslové výroby o 2,8 % (WDA, NSA).

Domácí inflace se podle našeho odhadu v září snížila na 7,2 % y/y ze srpnových 8,5 % y/y. Meziměsíčně nižší byly pravděpodobně regulované ceny, kde se projevil výraznější pokles cen energií pro domácnosti, stejně tak i ceny potravin, které odrážely sezonní efekt nové zemědělské úrody. Meziměsíční jádrová inflace se zásluhou přetrvávající slabé poptávky nadále pohybovala poblíž cíle centrální banky, zatímco pohonné hmoty opět výrazně zdražily. Více v Měsíčních předpovědích zde: https://bit.ly/46ieRvP.

Zářijové cenové statistiky budou tento týden dominovat i kalendáři ve Spojených státech. Jádrové indexy výrobních i spotřebitelských cen podle nás poskytnou další důkazy o odeznívání fundamentálních cenových tlaků. Pokud jde o ukazatele celkové inflace, PPI by měl vlivem dražších energií vzrůst o 0,5 % m/m a CPI o 0,3 % m/m. V meziročním vyjádření pak očekáváme pokles spotřebitelské inflace ze srpnových 3,7 % na 3,6 % v září. Odeznívání jádrových cenových tlaků spolu s nedávným zpřísněním finančních podmínek (v souvislosti s nárůstem tržních úrokových sazeb s delší splatností) by podle nás celkově mělo vést k tomu, že Fed již úrokové sazby nebude muset zvyšovat.

V závěru týdne bude zveřejněna srpnová průmyslová produkce v eurozóně. Očekáváme meziměsíční stagnaci výroby při jejím meziročním poklesu o 3,6 %. To by bylo konzistentní s druhým mezičtvrtletním snížením v řádě (-0,9 % v Q3 23 po -0,3 % q/q v Q2 23). V závěrečném letošním čtvrtletí by však již průmysl klesat podle našeho odhadu neměl. Na rozdíl od indikátorů sentimentu totiž celkové makroekonomické fundamenty zůstávají pozitivní. Poptávku by měl podpořit růst reálného disponibilního důchodu a postupné rozpouštění nahromaděných úspor. Zahraniční obchod eurozóny by pak v Q4 měl růstový impulz dostat i skrze oživení v Asii.

Sentiment na globálních trzích bude tento týden ovlivňovat i situace na Blízkém východě. Nárůst averze k rizikovým aktivům by měl poskytnout podporu americkému dolaru. Naopak měny rozvíjejících se trhů a akcie budou zřejmě pod tlakem. Dopad na dluhopisové trhy záleží mimo jiné na tom, zda převáží averze k riziku (která by dluhopisům obecně měla prospívat) nebo obavy z případných proinflačních dopadů konfliktu (např. z důvodu vyšších cen ropy).

Domácí ekonomika ani v Q3 pravděpodobně neoživila

Přibývá otazníků nad oživením domácí ekonomiky ve druhé polovině roku. Tuzemský PMI ze zpracovatelského průmyslu v září poklesl na 41,7 b., na čemž se odrazilo mimo jiné pokračující snižování nových zakázek (více zde: https://bit.ly/3LJ7aGy). V útlumu zůstává také domácí spotřebitelská poptávka. Maloobchodní tržby bez aut v srpnu poklesly meziměsíčně v reálném vyjádření o 0,8 %. Meziročně se tržby snížily o 2,8 % a výrazně tak zaostaly za tržním konsensem, který očekával pokles o 1,9 %. Po mírné recesi ve druhé polovině loňského roku a stagnaci v letošním prvním pololetí tak tuzemská ekonomika stále neoživuje a je možné, že v celoročním vyjádření letos nakonec mírně poklesne (více zde: https://bit.ly/45oA8m2).

Plnění státního rozpočtu za první tři čtvrtletí letošního roku příjemně překvapilo. V září se schodek meziměsíčně snížil počtvrté v řadě na 180,7 mld. Kč. Zatímco v předchozích měsících hospodaření státu vylepšovaly prostředky z EU, mimořádná dividenda z ČEZu nebo loňskými zisky tažené příjmy z daně z příjmu právnických osob, v září pomohla hlavně první záloha na windfall tax. Přestože tedy v závěrečném čtvrtletí deficit vlivem sezónnosti výdajů a předchozí realizací většiny mimořádných příjmů pravděpodobně vzroste, splnění schváleného schodku ve výši 295 mld. Kč se již nejeví jako nereálné. Notabene v situaci, kdy ministr financí opakovaně ujišťuje o dodatečných úsporách ve výši 15-20 mld. Kč ještě do konce roku (více zde: https://bit.ly/46spDjf).

Zápis z posledního zasedání ČNB potvrdil, že někteří členové bankovní rady by mohli uvažovat o snížení sazeb již v letošním roce. J. Frait nevyloučil diskusi o prvním snížení úrokových sazeb na listopadovém jednání. Podle J. Procházky by k tomu mohlo dojít na konci tohoto roku. Letošní pokles sazeb dává smysl i T. Holubovi. Na tento scénář stále sázejí také finanční trhy, které mají zaceněno dvojí 25bodové snížení repo sazby do konce roku. My se však nadále přikláníme spíše k tomu, že k prvnímu „cutu“ o 50 b dojde až v únoru 2024.

Příliš povzbudivé zprávy nadále nepřicházejí z Německa. PMI ze zpracovatelského průmyslu za září byl v pondělním finálním čtení snížen na 39,6 bodu. Srpnové tovární objednávky sice vzrostly meziměsíčně o 3,9 %, čímž překonaly tržní konsenzus (1,5 %), jednalo se ale pouze o částečnou kompenzaci propadu o 11,3 % m/m o měsíc dříve. Nedaří se ani tamnímu zahraničnímu obchodu. Německý export v srpnu poklesl o dalších 1,2 % (po -1,9 % v červenci).

Polská centrální banka (NBP) ve středu snížila klíčovou sazbu o 25 bb na 5,75 %. Neopakovalo se tak již překvapení ze začátku září (kdy cyklus zahájila „cutem“ o 75 bb), když tentokrát doručila očekávaných 25 bb. Na trzích se spekuluje, že spěch se snižováním sazeb souvisel více s nadcházejícími parlamentními volbami než s ekonomickými fundamenty. NBP proto podle nás nyní ponechá klíčovou sazbu na současných 5,75 % až do koce Q1 23.

Na globálních trzích byly z dat v celém týdnu nejsledovanější páteční statistiky z amerického trhu práce. Počet nových pracovních míst v nezemědělském sektoru (payrolls) v září dosáhl 336 tis, což byl téměř dvojnásobek tržního konsenzu (170 tis.). Výrazně vzhůru byl revidován údaj za srpen (ze 187 tis. na 227 tis.). Řada odvětví však již v září dosáhla svých předpandemických úrovní zaměstnanosti, a tak nadále očekáváme v příštím roce výrazné zpomalení tvorby nových pracovních míst. Na trzích v závěru týdne o něco vzrostly sázky na další zvýšení sazeb Fedem, které je ale pro listopadové zasedání zaceněno pouze zhruba z jedné třetiny. První „cut“ se potom odsunul z června na červenec příštího roku. V minulém týdnu rostl hlavně delší konec výnosové křivky, který Fedu pomáhá utahovat podmínky financování i bez dalšího zvýšení měnověpolitických sazeb.

Silná data ze Spojených států negativně pocítily dluhopisy, dolar udržel silné pozice. Výnos amerického desetiletého dluhopisu se v pátek přehoupl přes 4,80 %, kde byl naposledy v roce 2007. Americký dolar zisky k euru z průběhu týdne nakonec neudržel, zůstává však poblíž 1,056 USD/EUR. Globální vývoj v kombinaci se slabými domácími daty a připuštění snižování úrokových sazeb ještě letos ze strany ČNB vyústilo v mírné oslabení české koruny k euru (mezitýdenně o 0,2 % na 24,48 CZK/EUR), zatímco polský zlotý a maďarský forint minulý týden k euru posílily o 1 %, resp. 0,6 %.