ČNB urychluje tempo snižování úrokových sazeb (Tématické reporty)

Česká národní banka na únorovém zasedání překvapila snížením úrokových sazeb o 50 bb oproti očekávaným -25 bb. Podle slov guvernéra je bankovní rada přesvědčena, že inflace v lednu výrazně klesne ke 3 % y/y. Nejistotu kolem lednové inflace přitom bankovní rada dosud používala jako hlavní argument pro opatrný přístup ke snižování sazeb. Na významnější uvolnění měnové politiky tlačí hlavně slabá ekonomika. Náš odhad repo sazby na konci let 2024 a 2025 ponecháváme beze změny. Dnešní rozhodnutí ČNB podle nás povede k rychlejšímu uvolnění měnové politiky, jeho celkový rozsah se ale nutně měnit nemusí. Důvodem je jen pozvolný návrat inflace ke 2% cíli, především pak v případě jádrové složky. Trajektorie sazeb ČNB však bude záviset na výši lednové inflace a také na vývoji české koruny.

Česká národní banka dnes snížila úrokové sazby o 50 bb a urychlila tak tempo uvolňování měnové politiky, se kterým začala loni v prosinci. My jsme naproti tomu očekávali nadále obezřený přístup bankovní rady a další snížení pouze o 25 bb. To byl zároveň i konsensus analytiků. Pokles sazeb o 50 bb podpořilo šest členů bankovní rady, zbývající jeden pak preferoval snížení o razantnějších 75 bb. Základní repo sazba tedy ve výsledku klesla na 6,25 %.

Bankovní rada je přesvědčena, že inflace v lednu výrazně klesla. Jde o poměrně překvapivý a zásadní posun v komunikaci. Ke zveřejnění lednové inflace dojde až za týden (15. února) a nejistota kolem její výše byla dosud pro bankovní radu hlavním argumentem pro opatrný přístup. Ten vedl k pouze nepatrnému poklesu úrokových sazeb v loňském roce navzdory slabému výkonu ekonomiky. Podle nově zveřejněné prognózy ČNB inflace v lednu klesla na 3,0 % y/y po prosincových 6,9 % a za celý rok 2024 v průměru dosáhne 2,6 % (celoroční odhad tak zůstává oproti listopadové prognóze ČNB beze změny). Guvernér Michl na tiskové konferenci k tomuto dodal, že s přihlédnutím k míře spolehlivosti minulých prognóz centrální banky očekává lednovou inflaci v rozmezí 2,5 % až 3,5 % y/y. Naše prognóza inflace je velmi podobná. My jak pro leden, tak i celý rok 2024 odhadujeme inflaci ve výši 2,7 %.

K většímu uvolnění měnové politiky již nějakou dobu nabádá slabá ekonomika. Ta v posledním loňském čtvrtletí mírně mezičtvrtletně vzrostla o 0,2 %, zatímco centrální banka ve své nové prognóze předpokládala stagnaci. Pozvolné oživení ekonomické aktivity podpořené zejména vyšší spotřebou domácností by mělo pokračovat také v letošním roce. Pro ten ČNB odhaduje růst HDP ve výši pouze 0,6 %, což je oproti naší prognóze jen nepatrně méně (+0,8 %). K uvolnění měnové politiky také pomáhá oslabování české koruny. Ta se dostala k hladině 25 CZK/EUR a s výjimkou krátkodobých výkyvů po vypuknutí války na Ukrajině je nejslabší od konce roku 2021. Guvernér Michl však uvedl, že slabší kurz koruny v dnešním rozhodnutí bankovní rady nehrál zásadnější roli.

O velikosti poklesu úrokových sazeb v letošním roce pravděpodobně do velké míry rozhodne výše lednové inflace; náš odhad repo sazby na 4 % ke konci roku 2024 zatím neměníme. Oproti našemu očekávání výraznější snížení sazeb na dnešním zasedání považujeme za urychlení procesu uvolňování měnové politiky, spíše než indikaci toho, že pokles sazeb bude letos nakonec výraznější. Komunikace ohledně vývoje sazeb na vzdálenějším horizontu se totiž v podstatě nezměnila. Guvernér Michl stejně jako na několika předchozích tiskových konferencích uvedl, že bankovní rada nadále hodnotí rizika prognózy ČNB jako vychýlená ve směru vyšší inflace. Zopakoval také, že ačkoliv inflace letos pravděpodobně výrazně klesne, tak cesta k dosažení samotného dvouprocentního cíle nemusí být snadná. Prognóza ČNB navíc ke konci roku 2024 očekává nárůst inflace ke 3 % y/y. To je v souladu s naší prognózou, když ke zrychlení růstu spotřebitelských cen přispěje nižší srovnávací základna z konce roku 2023. Jádrová inflace pak podle centrální banky letos v průměru dosáhne 2,9 % (oproti 3,0 % v minulé prognóze ČNB), zatímco my očekáváme 3,2 %. Hodnota jádrové inflace bude navíc kvůli zmíněnému efektu základny ke konci roku pravděpodobně vyšší než celoroční průměr.

Dosažení politicky neutrální hladiny repo sazby ve výši 3 % nadále čekáme až ke konci roku 2025, a to vlivem jen pozvolného odeznívání jádrové inflace. Guvernér Michl řekl, že pokles sazeb bude nejspíše pomalejší, než ukazuje prognóza ČNB. Trajektorie úrokových sazeb je v současné prognóze centrální banky oproti té z listopadu dokonce nižší. Podle ní by sazba 3M Pribor měla na konci roku 2024 klesnout pod 3 % a v příštím roce se pohybovat poblíž 2,5 %. Guvernér Michl naproti tomu zmínil, že podle bankovní rady by se rovnovážná úroveň úrokových sazeb mohla pohybovat mírně nad 3 % a její výše bude v následujícím období v rámci ČNB diskutována. Naše prognóza vývoje sazeb ČNB zůstává spojena s vyšší mírou nejistoty. Mimo zmíněné výše lednové inflace do ní může promluvit i vývoj koruny. Rizikem je zejména pokračování současného oslabujícího trendu.