Chirurgové z Příkopů

Když už je řeč o tom, jaké rozhodnutí se čeká dnes od ECB, přidám lehce zkrácenou verzi textu, který jsem napsal pro včerejší LN o tom, co lze v nejbližší budoucnosti čekat od naší milé ČNB:

Má-li ekonomika za sebou dlouhé období, kdy inflace byla vysoko nad cílem, je načasování začátku a tempa uvolňování měnověpolitických kohoutů dost delikátní věc – asi jako dejme tomu rozhodnutí chirurga o tom, po jaké době od operace zlomeniny lze sundat sádru a jak rychle pak může pacient nohu čím dál víc zatěžovat. V takovýchto případech je dobré věc nezdržovat, ale také neuspěchat.

Ve prospěch brzkého snížení repo sazby mluví poslední oficiální prognóza samotné ČNB, zveřejněná počátkem letošního srpna. Podle základního scénáře této prognózy má bankovní rada ČNB už teď několik měsíců zpoždění: hladké přistání inflace na inflačním cíli v roce 2024 by podle prognózy bylo nejlíp zajištěno postupným snižováním repo sazby započatým už v letošním třetím čtvrtletí.

Nová čísla o aktuálním vývoji ekonomiky, která byla zveřejněna od té doby, ukazují převážně na slabší inflační tlaky, a tudíž na potřebu snižovat repo sazbu ještě rychleji. Zejména inflace za září (6,9 procenta) byla zřetelně pod očekáváním všech prognostiků, včetně těch v ulici Na příkopě.

Je sice pravda, že směnný kurz koruny vůči euru je od začátku srpna oproti prognóze ČNB slabší, což má pro ekonomiku uvolňovací efekt. Rozsah pozorovaného oslabení kurzu ovšem není zdaleka tak velký, aby byl dostatečnou náhradou poklesu repo sazby, který podle prognózy už měl do této chvíle proběhnout.

Proti těmto úvahám ovšem stojí jiné argumenty, podle kterých je dobré se snižováním naopak ještě počkat. Jedním takovým argumentem je předpokládaný vývoj meziroční inflace teď v říjnu. Tato inflace bude porovnávat ceny letos s cenami v říjnu 2022. A právě od října 2022 začal platit takzvaný úsporný tarif, což bude mít na nynější meziroční inflaci výrazný vliv. Úsporný tarif byl totiž sice de facto dotací zasílanou každému, na koho byl psán elektroměr (za předpokladu příslušné distribuční sazby), nicméně Český statistický úřad tuto dotaci vyhodnotil jako snížení ceny elektřiny. K tomu se navíc přidružilo i tehdejší zrušení poplatku na obnovitelné zdroje energie.

V rámci meziroční inflace za říjen 2023 tak bude nynější cena elektřiny srovnávána s onou velmi nízkou cenou loni v říjnu. Letošní říjnová inflace proto bude výrazně vyšší (nejspíš hodně přes osm procent), než byla před měsícem (zmíněných 6,9 procenta). A tak po prvních třech čtvrtletích tohoto roku, kdy jsme s úlevou sledovali rychlé trendové klesání inflace, teď dojde ke zlomu – k nárůstu inflace.

Onen nepříjemně vysoký údaj o říjnové meziroční inflaci bude zveřejněn 10. listopadu. Pokud by se bankovní rada ČNB rozhodla snížit úrokové sazby na svém jednání 2. listopadu, vznikl by opticky poněkud trapný obrázek, kdy jen pár dní po tomto prvním snížení sazeb dojde ke zvýšení inflace.

ČNB by musela svůj postup velmi jasně a důrazně komunikovat, aby česká veřejnost tuto souslednost pochopila správně jako pouhou souhru okolností (rozhodování ČNB o úrokových sazbách je ve skutečnosti třeba hodnotit podle toho, jaká se čeká inflace za několik čtvrtletí), a naopak aby nepřevládl chybný pocit, že ČNB snížením sazeb hloupě způsobila návrat vyšší inflace.

Pochyby o rozhodování centrální banky by mohly vzniknout i v případě, že by k prvnímu snížení repo sazby přistoupila na dalším jednání, tedy 21. prosince. V té době bude známa už i inflace za letošní listopad, a i ta bude nejspíš zřetelně nad hodnotou za září. I v tomto případě by tudíž ČNB musela pečlivě vysvětlit, že snížení repo sazby dává smysl, přestože následuje po dvou poměrně vysokých údajích o inflaci.

Spíš ekonomickou než komunikační logiku by měl odklad prvního snížení repo sazby dokonce až na jednání konané na konci března 2024. Teprve na březnovém jednání – a nikoliv na jednání na počátku února – totiž bude známa inflace za leden 2024. A právě inflace za leden (kdy je zvykem přenastavit ceny mnoha druhů zboží a služeb) může přinést nepříjemné překvapení v podobě nečekaně vysoké inflace. Takový scénář hrozí v případě, že se hodně prodejců rozhodne zkusit ještě naposledy v doznívajících cenových zmatcích vydělat tím, že v lednu nasadí výrazně vyšší nové ceny a bude doufat, že spotřebitelé se s nimi smíří.

Jak vidno, v tuto chvíli se věci mají tak, že začátek snižování úrokových sazeb ČNB může přijít téměř kdykoliv v intervalu nejbližších pěti měsíců. 

Michal Skořepa, analytik České spořitelny