Zamrazilová (ČNB): vidí první efekty zvyšování sazeb + symetrické odůvodnění devizových intervencí

Ve včera na webu ČNB umístěném rozhovoru pro Český rozhlas uvedla někdejší členka bankovní rady ČNB a teď dokonce viceguvernérka Eva Zamrazilová že „pokud by si zaměstnanci (...) vynutili zvýšení indexaci mezd o inflaci, byl by to důvod pro agresivní zvyšování, další zvyšování úrokových sazeb.“ (Řeč je o zaměstnancích obecně, nikoli o zaměstnancích ČNB ☺.)

Vyjmenovala také některé signály „toho, že to již rok trvající zpřísňování měnové politiky už začalo fungovat“. Mezi těmito signály vidí následující skutečnosti: „poprvé po třech měsících zpomalil meziměsíční nárůst cen, (...) známky stabilizace v některých cenových okruzích, například bytové vybavení, oblečení, obuv, což byly okruhy cenové, ve kterých jsme opravdu skutečně vyčnívali nad těmi ostatními evropskými státy. Takže tam bylo jasné, že si to prodejci přidali do marží, řekli si ano, ty domácnosti byly za covidu velmi dobře saturovány, takže mají chuť nakupovat, takže my ty marže zvýšíme.(...) meziročně klesá objem peněz v oběhu, (...) občané přesouvají ze svých běžných účtů peníze na termínované vklady a vklady s nějakou výpovědní lhůtou. (...) růst nových úvěrů zpomaluje.“

Pozoruhodné je, že podle Evy členové bankovní rada v novém složení o pokračování a o finančním stropu pro intervence „nedebatovali rozhodně podrobně“. Přitom ale z dat ohledně závazků ČNB vůči domácímu bankovnímu sektoru (viz též včerejší Ranní restart) se zdá, že intervence pokračují a že jejich objem se v červenci zvýšil ve snaze posunout korunu na silnější úrovně. Data budí dojem, že na půdě nové bankovní rad došlo ke změně intervenční taktiky, což by asi bylo možné jen po důkladné debatě. 

Zamrazilová (ČNB) 2: symetrické odůvodnění devizových intervencí

Co se týče správnosti aktuálních devizových intervencí ČNB, Eva má jasno: „jestliže ty devizové rezervy vznikly kvůli měnové politice (zejm. intervencemi proti koruně během tzv. kurzového závazku), tak nemám žádný problém s jejich využívání pro měnovou politiku v tom opačném směru.“

Z mého pohledu je tato „symetrická“ úvaha sama o sobě správná. V roce 2012 ČNB snížila repo sazbu, tedy konvenční nástroj měnové politiky, až k nule, a přesto hrozil pokles inflace dál pod cíl, a tudíž ČNB vstoupila na nekonvenční terén devizových intervencí tím, že v roce 2013 uměle oslabila kurz koruny. Ve chvíli (tedy v roce 2017), kdy začalo hrozit naopak spíš přestřelování inflačního cíle, se ČNB měla vrátit z nekonvenčního terénu zpátky po svých vlastních stopách, tedy nejdřív odprodat část svých devizových rezerv (neboli intervenovat na podporu posílení koruny), a teprve po skončení tohoto odprodeje začít zvyšovat úrokové sazby.

Problém je ale v tom, že teď už je na tuto úvahu pozdě. S revalvačními intervencemi začala ČNB nikoli před prvním zvýšením úrokových sazeb (tedy někdy v roce 2017), nýbrž až letos. Aktuálně tak dochází k míchání konvenční a nekonvenční měnové politiky, což výrazně snižuje její předvídatelnost (k tomu více opět včerejší Ranní restart).

Na obranu ČNB se uvádí, že je v dobré společnosti: i Fed a ECB začaly loni resp. letos zvyšovat úrokové sazby dřív, než se cestou kvantitativního utahování zbavily (všech nebo aspoň většiny) cenných papírů nakoupených v uplynulých letech cestou kvantitativního uvolňování.

Je tu ale jeden rozdíl: uvedeným zahraničním centrálním bankám se do kvantitativního utahování nechce proto (mimo jiné), že panuje velká nejistota, co by takový postup vlastně udělal s finančními trhy. Naproti tomu o efektech posílení koruny způsobeného srozumitelně komunikovaným prodejem devizových rezerv asi žádné velké pochybnosti nejsou. 

Michal Skořepa, analytik České spořitelny