Česká ekonomika vstoupila po výrazném poklesu v Q3 do Q4 lépe (Týdenní zpráva z finančního trhu)

Týden zahájí centrálními bankéři ČNB často zmiňovaný vývoj mezd v Q3. Ten podle nás ukáže na mezičtvrtletní pokles reálné mzdy, když nominální mzda vzrostla o 6,7 % y/y po 7,7 % v Q2. Kupní síla českých domácností se tak podle našeho odhadu tudíž zatím neobnovuje. Dále v tomto týdnu zveřejněná tuzemská data by ale měla ukázat na posílení domácí ekonomiky při vstupu do závěrečného letošního čtvrtletí po poklesu o 0,5 % q/q v Q3. Meziměsíčně v říjnu vzrostly jak maloobchodní tržby bez aut, tak i průmyslová produkce. Klíčový údaj z amerického trhu práce v závěru týdne v podobě listopadových NFP podle nás ukáže na silný přírůstek, který bude zčásti pozitivně ovlivněn ukončením stávek.

Kupní síla českých domácností se zatím neobnovuje.

Dnešní tuzemský údaj mzdového vývoje v Q3 podle nás ukáže na mezičtvrtletní pokles reálné mzdy, což by mělo korespondovat se snížením spotřeby domácností ve Q3. Odhadujeme, že průměrná nominální mzda meziročně vzrostla o 6,7 % po 7,7 % v Q2. Zpomalí podle nás i mezičtvrtletní mzdová dynamika, a to na +0,6 % q/q po 1,1 % v Q2 (sezónně očištěné údaje). Vzhledem k tomu, že spotřebitelské ceny v Q3 mezičtvrtletně vzrostly o 0,9 %, kupní síla průměrné mzdy by se tak podle našeho odhadu snížila o 0,3 % q/q. Úrovňově tak byla průměrná reálná mzda stále poblíž hladiny z druhé poloviny roku 2017. To jde ruku v ruce s pokračujícím útlumem domácí poptávky (více níže). Mezičtvrtletní růst reálných mezd by se však s pokračujícím odezníváním inflace měl podle našeho odhadu obnovit stejně jako růst HDP již v Q4 23 a pokračovat i v příštím roce. Ziskovost firem zůstává solidní a nezaměstnanost nízká. Zaměstnanci v tomto prostředí pravděpodobně budou požadovat kompenzaci hlubokého propadu kupní síly jejich výdělků. Riziko naší poslední prognózy letošního růstu nominálních mezd v průměru o 7,7 % je však vychýleno směrem dolů. I celoroční pokles reálných mezd by proto mohl být výraznější než 2,5 %. Z pohledu ČNB, která v poslední predikci předpokládá růst průměrné nominální mzdy v Q3 23 o 7 % y/y, tedy očekáváme negativní překvapení. Mzdová čísla tak zřejmě navážou na revidovaný údaj HDP za Q3, který rovněž zaostal za prognózou ČNB (-0,5 % q/q vs oček. -0,2 %), což by mohlo přiživit tržní spekulace na snížení úrokových sazeb již na nadcházejícím prosincovém zasedání.

Ostatní tuzemská data zveřejněná v tomto týdnu by měla ukázat, že ekonomická aktivita po výrazném poklesu v Q3 na prahu posledního letošního čtvrtletí zesílila. Maloobchodní tržby bez aut po poklesech v předcházejících dvou měsících podle nás v říjnu vzrostly o 1,0 % m/m. I tak však zůstávají výrazně utlumené, což odráží nízkou spotřebu domácností a slabý mzdový růst, který nestačí obnovovat spotřebitelskou kupní sílu. Průmyslová produkce podle nás v říjnu výrazně vzrostla (+3,5 % m/m) díky obnovení výroby aut vzhledem k odeznění problémů v subdodávkách, které v Q3 postihly tuzemské automobilky.

V souladu s mírným zlepšením v předstihových indikátorech se podle nás i průmyslová produkce v eurozóně v říjnu zvýšila. V Německu meziměsíčně vzrostla o 0,4 % a ve Francii o 0,6 %, to však následuje výrazně negativní výkon v Q3. Průmysl podle nás ovšem k růstu HDP eurozóny v Q4 přispěje jen minimálně. Obecně by ovšem růst HDP v Q4 měl být vcelku slabý. Hlavním zdrojem růstu by však měla být spotřeba domácností. Stejně jako v Q3 jak podle nás ukáže v tomto týdnu zpřesněný odhad HDP včetně struktury. Ten podle nás nicméně zůstane nezměněn na -0,1 % q/q.

Listopadový údaj nových pracovních pozic v nezemědělském sektoru (NFP) bude zřejmě ovlivněn ukončením stávek. Očekáváme, že americká ekonomika v listopadu přidala 210 tis. NFP a bez zmíněného efektu pak 180 tis. Hodinové mzdové výdělky by měly meziměsíčně vzrůst o 0,4 % po +0,2 % v předchozích dvou měsících. I tento údaj by měl být ovlivněn výše zmíněným vzhledem k vyšším platům v dotčených sektorech. Americký trh práce zůstává napjatý a jeho zatím pouze mírné ochlazení není příliš konzistentní s představami centrálních bankéřů a návratem inflace k 2% cíli. Výraznější ochlazení by mělo přijít až se začátkem roku 2024. Pokračující síla amerického trhu práce by však mohla zahýbat s tržními sázkami ohledně tempa snižování úrokových sazeb v příštím roce. Finanční trhy zaceňují jeho začátek v květnu 2024 a následně do konce roku pokles sazeb o více jak 100 bb.

Polská centrální banka podle nás v tomto týdnu opět ponechá úrokové sazby beze změny. Očekáváme, že tamní klíčová úroková sazba zůstane beze změny až do Q3 24 vzhledem k setrvačným inflačním tlakům. Z toho by měl těžit i polský zlotý, který se podle nás v příštím roce podívá pod 4,30 PLN/EUR.

Česká ekonomika po revizi odhadu HDP klesla v Q3 výrazněji.

Závěr minulého týdne byl bohatý na data z tuzemské ekonomiky. Zpřesněný odhad HDP revidoval mezičtvrtletní růst v Q3 o 0,2 pb směrem dolů na 0,5 % q/q. K poklesu významně přispěla nižší tvorba zásob (-0,5 pb) a shodně (-0,1 pb) také čistý vývoz, spotřeba domácností a fixní investice. To částečně kompenzovala vyšší spotřeba vlády. Spotřeba domácností po růstu v předešlém čtvrtletí v Q3 opět klesla (-0,2 % q/q). Více jsme psali zde: https://bit.ly/3Nd47an. Tuzemský PMI ze zpracovatelského průmysl za listopad byl jen dílčí útěchou, když překvapil vyšším nárůstem o 1,2 b, avšak na stále nízkých 43,2 b. (více zde: https://bit.ly/47XaoPv). Deficit státního rozpočtu se v listopadu prohloubil o téměř 60 mld. CZK na 269,1 mld. CZK. K naplnění schváleného rozpočtu (295 mld. CZK) by nicméně mohlo dojít (více zde: https://bit.ly/47ZY8Om).

Tržní reakce na zpřesněný odhad českého HDP byla omezená. Finanční trhy však nadále očekávají první snížení sazeb ČNB již na prosincovém zasedání. Výraznější pokles české ekonomiky mohl tato očekávání zpevnit. Z tohoto pohledu bude zajímavá výše zmíněná sada tuzemských dat. Česká koruna po posílení v první polovině týdne, zřejmě i v reakci na zlepšení výhledu pro rating ČR od agentury Moody’s, část zisků v jeho druhé polovině odevzdala a v týdenním srovnání skončila silnější o 0,4 %.

Meziroční inflace v eurozóně klesla výrazněji, než očekával trh, když z říjnových 2,9 % zpomalila na 2,4 % v listopadu. Rovněž jádrová inflace značně zpomalila (o 0,6 pb na 3,6 % y/y). To však bylo z části dáno technickými faktory. V prosinci podle nás inflace opět zrychlí nad 3 %, v blízkosti kterých zůstane i v H1 24. Jádrová inflace podle nás zůstane nad 3 % dokonce po téměř celý příští rok. Právě její setrvačnost s ohledem na silný růst mezd a oživení spotřeby domácností je klíčovým důvodem, proč předpokládáme, že ECB sníží sazby až na konci příštího roku. Na rozdíl od tržních kontraktů, které implikují pokles již v Q2. Přičemž tyto sázky se v minulém týdnu stupňovaly právě i díky značnému poklesu inflace.

Finální údaje PMI v eurozóně za listopad byly revidovány směrem nahoru ve zpracovatelském průmyslu. To jen potvrzuje, že by se předstihové indikátory v eurozóně měly již pomalu odrážet ode dna, byť stále zůstávají na velmi nízkých úrovních. Na rozdíl od zlepšení v PMI, listopadové šetření EK ukázalo na zhoršení důvěry v průmyslu, které však vyvážilo zlepšení důvěry ve službách a u spotřebitelů. ISM index v USA naopak zklamal, když v listopadu stagnoval na 46,7 b. Již během týdne však finanční trhy výrazně zvýšily očekávání ohledně poklesu úrokových sazeb v příštím roce. První krok v plné výši očekávají, stejně jako my, v květnu. Dolarové sazby během minulého týdne klesly o 25-40 bb dle splatnosti. V podobné výši klesly i ty eurové, na krátkém konci dokonce výrazněji. Dolar tak zřejmě i díky tomu vůči euru v týdenním srovnání posílil o 0,5 %.