Míra úspor v eurozóně a ČR – potenciál pro vývoj spotřeby - Globální ekonomický výhled srpen 2023

Země eurozóny vykazují různou spořivost, u všech ale vzrostla během pandemie

Míra úspor v eurozóně a ČR – potenciál pro vývoj spotřeby? ^[4]

Cílem textu je srovnat vývoj spotřeby domácností, míry úspor a investic v eurozóně a jejích nejsilnějších ekonomikách s vývojem v ČR. Srovnání se zeměmi eurozóny v podobné situaci ukazuje, že české domácnosti v reakci na energetickou krizi mnohem méně utrácely při citelně vyšší míře úspor oproti dlouhodobému průměru. Své úspory české domácnosti ale nenasměrovaly do bydlení, nýbrž patrně z opatrnostních důvodů více preferovaly likvidní aktiva, a jejich zájem o finanční produkty podpořilo i zvyšování úrokových sazeb. Podobné trendy pak nacházíme i u řady velkých ekonomik eurozóny, ve kterých lze pak očekávat snižování aktuálně vysokého sklonu domácností k tvorbě úspor, které však bude brzděno zvýšenou hladinou úrokových sazeb. Tato brzda se bude v nejbližším období více zatahovat v eurozóně, kde cyklus zvyšování základních úrokových sazeb dosahuje svého vrcholu teprve nyní. Naopak aktuálně vysoký sklon českých domácností k úsporám otvírá s pravděpodobným dosažením vrcholu úrokových sazeb v ČR prostor pro rychlejší oživení růstu spotřeby než v eurozóně.

Graf 1, zvýšení míry úspor v období světové finanční krize bylo oproti krizím nedávným de facto nepozorovatelné. To lze zřejmě přisoudit nepřímé vazbě mezi nejistotou ve finančním systému a přístupem ke tvorbě rezerv jednotlivých ekonomických agentů (domácností a podniků).

Míra úspor se napříč zeměmi eurozóny historicky liší (Graf 1).

Z velkých ekonomik eurozóny je míra úspor nejvyšší tradičně v Německu (výrazně výše než je průměr zemí eurozóny) a nejnižší je ve Španělsku. V případě ČR ^[5] se do nástupu pandemie pohybovala na průměru eurozóny, tj. okolo 12 %. Přístup spotřebitelů ke spoření v jednotlivých zemích se lišil i napříč krizemi, které svět potkaly od počátku nového milénia, tj. světovou finanční krizí po pádu Lehman Brothers (2009), pandemií covid-19 (2020–2021) a energetickou krizí s eskalací mezinárodního napětí po vpádu Ruské federace na Ukrajinu (2022). Například, jak ukazuje

U řady zemí eurozóny pozorujeme viditelný nárůst míry úspor v době uzavírek v průběhu pandemie covid-19, a to zejména po její první vlně (Graf 1).

Slovníček pojmů

Tento nárůst byl řádově vyšší než v období světové Hrubá míra úspor domácností je definována Eurostatem finanční krize v roce 2009. Nárůst míry úspor podpořil jako hrubé úspory vydělené hrubým disponibilním důchodem fenomén tzv. vynucených úspor, které nechtěně vznikly s úpravou o změnu čistého podílu domácností na rezervách domácnostem z důvodu nedostupnosti nákupů penzijních fondů. Hrubé úspory jsou část hrubého mnohých druhů zboží a především služeb. Příkladem disponibilního důchodu, která není vynaložena jako výdaje mohou být návštěvy restaurací nebo cestování, když na konečnou spotřebu. Popisovaný ukazatel se vypočítá na byly provozovny uzavřeny v rámci protipandemických základě čtvrtletních údajů sektorových účtů podle opatření ^[6] . Fiskální transfery stabilizovaly příjmy institucionálních sektorů.

domácností, takže vynucené úspory představovaly jen Hrubá míra investic domácností je definována Eurostatem odložení spotřeby do budoucnosti. V případě Německa jako tvorba hrubého fixního kapitálu vydělená hrubým vyskočila míra úspor ve druhém čtvrtletí 2020 nad disponibilním důchodem s úpravou o změnu čistého podílu 27 %, ale po uzavírkách se začala snižovat směrem ke domácností na rezervách penzijních fondů. Investice dlouhodobému průměru s tím, jak domácnosti domácností spočívají především v nákupu a renovaci obydlí. realizovaly odložené nákupy. Popisovaný ukazatel se vypočítá na základě čtvrtletních údajů sektorových účetů podle institucionálních sektorů.

[4] Autory jsou Soňa Benecká a Luboš Komárek. Názory v tomto příspěvku jsou jejich vlastní a neodrážejí nezbytně oficiální pozici České národní banky.

[5] O vývoji české míry úspor domácností pojednává Michálek a Šarboch v textu „ Důvody aktuálně zvýšeného sklonu domácností k úsporám ” .

[6] Dominantní vliv vynucených úspor během první vlny pandemie potvrzuje několik studií, např. Dossche a Zlatanos (2020) nebo Dossche, Krustev a Zlatanos (2021).

Podobně jako v Evropě i ve Spojených státech v reakci na pandemické uzavírky citelně vzrostly soukromé úspory; na rozdíl od Evropy ale zima na přelomu let 2022/2023 zvýšení míry úspor nepřinesla. Na rozdíl od dřívějších recesí v USA reagovala americká vláda na pandemii bezprecedentním balíkem podpůrných opatření, který mezi lety 2020 a 2021 kumulovaně dosáhl 5 bil. USD. Jelikož celá řada z těchto opatření mířila přímo na domácnosti (dávky v nezaměstnanosti, daňové úlevy na děti a jiné), osobní úspory domácností rychle narostly, daleko nad rámec trendů před covidem. Jak ukazuje Graf 1 BOX, míra osobních úspor vyskočila z hodnot poblíž 9 % před pandemií nad 20 % v době nejpřísnějších uzavírek. Po konci pandemie se ale míra úspor začala citelně propadat pod před-pandemický historický průměr (8,8 %) a od začátku roku 2022 se pohybuje pod 5 %.

Americké domácnosti totiž od 3. čtvrtletí 2021 postupně rozpouštějí naakumulované úspory a tento trend by měl vydržet do konce roku 2023.

Podle odhadů sanfranciského Fedu (2023) nadměrné úspory v nominálním vyjádření dosáhly kumulovaně do srpna 2021 celkem přibližně 2,1 bil. USD (Graf 2 BOX, zelená oblast). Čerpání úspor domácností bylo zpočátku pomalé, v průměru 34 mld. USD měsíčně od září do prosince 2021.

Poté zrychlilo, v průměru zhruba na 100 mld. USD měsíčně po celý rok 2022. V prvním čtvrtletí roku 2023 opět mírně zmírnilo na 85 mld. USD měsíčně. Kumulativní čerpání dosáhlo k březnu 2023 1,6 bilionu dolarů (červená oblast), což znamená, že v celkové ekonomice zbývá přebytečných úspor přibližně 500 miliard dolarů. Pokud by současné tempo čerpání přetrvávalo i nadále, nadměrné úspory by pravděpodobně nadále podporovaly výdaje domácností nejméně do čtvrtého čtvrtletí roku 2023.

Jelikož Spojené státy nebyly zasaženy energetickou krizí, mohlo rozpouštění úspor podporovat spotřebu domácností v USA, naopak v Evropě se šetřilo. Oživení americké ekonomiky po pandemii překvapovalo svou silou, k čemuž rozpouštění úspor citelně přispělo. Naopak Evropa zažila další šoky, které vedly domácnosti k opatrnosti.

Po odeznění pandemie se však míra úspor v zemích eurozóny nevrátila na úroveň před rokem 2020. Příkladem může být Německo, kde v letech 2011 až 2018 byla průměrná míra úspor 17,4 %, zatímco od poloviny roku 2021 se držela lehce pod 20% hranicí. Podobný efekt nacházíme i u dalších zemí eurozóny, třebaže ne všude byly rozdíly oproti dlouhodobému průměru velké. Reakce domácností v eurozóně na otevírání ekonomik po pandemii se tedy lišily a prozatím nedošlo k úplnému návratu k běžnému předcovidovému spotřebitelskému chování. Dle teorie se přitom očekávalo, že domácnosti vynucené úspory během několik čtvrtletí opět rozpustí ve spotřebě tak, jak tomu bylo v případě USA (Box 1).

Ve prospěch zvýšené tvorby úspor i po pandemii lze nalézt několik motivů. Velkou část úspor vzniklých v době pandemie mají na svědomí domácnosti s vysokými příjmy (míra úspor roste s tím, jak se v rámci rozdělení pohybujeme do vyšších příjmových kvintilů), které charakterizuje nižší mezní sklon utrácet z příjmu nebo majetku ve srovnání s domácnostmi s nízkými příjmy. Navíc zvyšující se úroveň úrokových sazeb centrálních bank v boji s nevídaně vysokou inflací přináší bohatším domácnostem solidní dodatečný výnos, což ceteris paribus snižuje jejich sklon ke spotřebě. Domácnosti též mohou využít zvýšených úspor k rychlejšímu umoření dluhů (např. při probíhající refixaci hypoték v prostředí výrazně vyšší hladiny úrokových sazeb) či k novým investicím. Investice mohou být směřovány právě na zmírnění dopadů nárůstu cen energií, tj. do energetické úspornosti bydlení (zateplení budov) nebo na získání vlastních (malé fotovoltaické elektrárny) či méně provozně nákladných zdrojů energie (tepelná čerpadla). V neposlední řadě mohou domácnosti podle ricardiánské ekvivalence více spořit v očekávání zvýšení daní v budoucnu, protože v době pandemie byla značná část makroekonomické stabilizace provedena přes fiskální transfery, tj. na úkor růstu zadlužení států.

Obavy z energetické krize opět podpořily spořivost v řadě zemí eurozóny

Další šok utrpěly ekonomiky eurozóny po vpádu Ruské federace na Ukrajinu v únoru 2022, což dále zvýšilo inflační tlaky vlivem prudkého zdražení cen energií, zejména elektřiny a plynu. Reálné příjmy domácností v zemích eurozóny citelně poklesly a s nastupující topnou sezónou 2022/2023 rostly obavy ohledně výdajů za energie. Byla to první sezóna bez dodávek plynu z Ruska, které se sice podařilo nahradit dodávkami především z Norska a USA, ale za cenu citelného nárůstu cen, nejen pro firmy, ale i pro spotřebitele.

Poptávka domácností po energiích je z krátkodobého hlediska neelastická, takže na razantní růst jejich cen mohou domácnosti reagovat: (i) snížením spotřeby neenergetického zboží a služeb, (ii) snížením sklonu k úsporám nebo (iii) zvýšením příjmů. Domácnosti v zemích eurozóny se většinou nevydaly cestou snižováním sklonu k úsporám. Jak ukazuje Graf 1, míra úspor domácností v eurozóně na přelomu let 2022/2023 naopak vzrostla. V Německu se spořilo jen lehce více, zatímco ve Španělsku míra úspor opět výrazně poskočila směrem nahoru. Na rozdíl od pandemického období stály za nárůstem míry úspor v období energetické krize zejména opatrnostní motivy. Současně došlo k úsporným opatřením, kdy spotřeba plynu u domácností klesla, nejen díky mírné zimě ale i za cenu sníženého tepelného komfortu.

Evropské domácnosti tedy nesnížily sklon k úsporám, aby vykompenzovaly pokles reálných příjmů. Ve prospěch vyšší míry úspor pak působily i pozvolna rostoucí úrokové sazby v eurozóně. Zároveň ve většině zemí eurozóny byla zavedena opatření na podporu domácností proti energetické chudobě (např. cenové stropy na ceny energií v Německu, Francii či Nizozemí), což tlumilo velikost cenového šoku pro domácnosti. Naopak se zdá, že na energetickou krizi domácnosti reagovaly primárně přes snížení reálné spotřeby, a to v podmínkách prudkého zvýšení spotřebitelské inflace. Graf 2 ukazuje pokles spotřeby domácností u velkých ekonomik eurozóny v posledních dvou čtvrtletích. Byl však v menším rozsahu než v případě ČR, kde spotřeba domácností v reálném vyjádření poklesla k úrovním z prvního čtvrtletí 2021.

V evropském srovnání české domácností méně utrácely a více spořily

Z mezinárodního srovnání tedy vyplývá značná podobnost v reakcích domácností na energetickou krizi, když u většiny zemí pozorujeme pokles reálné spotřeby vlivem růstu inflace při vyšší než obvyklé míře úspor. Efekt je však v případě ČR velmi silný. Česká míra úspor se v závěru roku 2022 přiblížila úrovním pro tradičně velmi spořivé Německo, když přesáhla 18 %, a v prvním čtvrtletí 2023 klesla jen nepatrně. Nachází se tak zhruba o 6 p. b. nad průměrem z let 2011 až 2018. Naopak spotřeba domácností v reálném vyjádření velmi dramaticky poklesla. České domácnosti při poklesu reálných příjmů nejenže tvořily v průměru více úspor, ale i kupní síla jejich příjmů rychle klesala. Ve srovnání s dalšími ekonomikami eurozóny jsou u českých domácností posuny ve spotřebě i úsporách výraznější, zejména pak v prvním čtvrtletí 2023 (Graf 3). Kromě opatrnostních motivů se nabízí jako možné vysvětlení podstatně vyšší míra českých úrokových sazeb.