ECB sníží sazby poprvé v červnu (Tématické reporty)

Evropská centrální banka ponechá tento týden nastavení úrokových sazeb beze změny. Naše očekávání jejich prvního snížení jsme nicméně posunuli ze září letošního roku na červen. Tuto změnu umožnil námi očekávaný vývoj inflace, která by se v příštím roce měla dostat udržitelněji k inflačnímu cíli poté, co 2 % dosáhne již letos na podzim. Zároveň ale vzhledem k utaženému trhu práce a svižně rostoucím mzdám neočekáváme, že by tempo utahování měnových podmínek mělo být nějak razantní. Naše prognóza počítá se snižováním sazeb o 25 bb jednou za kvartál, a to až do doby, než depozitní sazba dosáhne úrovně dvou procent.

Data zveřejněná od posledního zasedání ECB byla víceméně v souladu s jejím ohodnocením ekonomické situace z prosince a ledna. Přestože nová prognóza ECB může přinést revizi růstu HDP a inflace pro tento rok směrem dolů, stále není jisté, že se vyšší mzdové náklady nepromítnou do vyšších cen pro koncové zákazníky a neroztočí mzdově cenovou spirálu. K diskuzi o uvolňování měnových podmínek tak bude ECB potřebovat další data, která nebude mít k dispozici dříve než ve druhém čtvrtletí tohoto roku. Na březnovém zasedání tedy jednání o snižování úrokových sazeb neočekáváme.

Trh práce v eurozóně je nebývale utažený. Míra nezaměstnanosti se nachází na historicky nejnižších úrovních (6,4 % v lednu), což nahrává mzdovým vyjednáváním. Většina z nich bych měla být uzavřena do konce letošního prvního čtvrtletí. Monitor Evropské centrální banky, který se snaží předpovídat výsledky mzdových vyjednávání a vývoj minimální mzdy v Německu, Španělsku, Itálii, Francii, Holandsku, Rakousku a Řecku, naznačuje, že by mzdy měly v závěru letošního roku růst až o pět procent po loňských průměrných 3,7 %. To by mělo výrazný dopad na cenový vývoj v oblasti služeb, kde mzdové náklady představují 40 % z jejich celkové výše. Korelace mezi mzdovými náklady a cenovým vývojem ve službách je velmi vysoká, a to obzvláště v dobách rychlého cenového růstu. Přestože celková inflace se na podzim letošního roku dostane vlivem vývoje cen energií zřejmě pod dvě procenta, jádrová inflace představuje pro náš základní scénář riziko ve směru pomalejšího či pozdějšího uvolňování měnových podmínek. Nyní očekáváme počínaje červnem jedno snížení úrokových sazeb za kvartál, a to až do doby, než depozitní sazba dosáhne dvou procent. Finanční trhy jsou v tomto mírně agresívnější, když na konci letošního roku očekávají depozitní sazbu na úrovni zhruba třech procent.

Na přetřes během zasedání může opět přijít velikost bilanční sumy a další postup jejího snižování. Detailnější informace zde ale nepředpokládáme. Obecně by ECB podle našeho názoru měla pokračovat ve snižování bilanční sumy k úrovním okolo 20-25 % HDP, a to i v období, kdy ECB již bude úrokové sazby snižovat. V současné době velikost bilance dosahuje 50 % HDP eurozóny. K redukci bude ECB nutit jednak vidina vysokých ztrát, dále i legislativní důvody, které vyplývají z držby vládních dluhopisů jednotlivých zemí. Zatím je nicméně postup Evropské centrální banky opatrný.

Reinvestice z pandemického programu PEPP by měly být v polovině letošního roku sníženy na polovinu (7,5 mld. EUR měsíčně). Skončit by měly na začátku roku 2025. To by znamenalo navýšení kvantitativního utahování (QT) v letošním roce pouze o 45 mld. EUR, což je neambiciózní plán. Omezování v rámci programu APP běží v rozsahu 30 mld. EUR měsíčně. Finanční trhy tak tyto objemy zřejmě neovlivní, zároveň ale k normalizaci bilanční sumy příliš nepřispějí.