Kapitalizace Microsoftu u dvojnásobku celého energetického sektoru, cah flow poloviční

Nyní se na trzích dost hovoří o růstu kapitalizace velkých technologických firem. Ten totiž opět nabral na otáčkách a třeba Microsoft za poslední půl roku posílil asi o 30 % a za poslední měsíc více než 8 %. Právě na něj se dnes podíváme v jednom zajímavém srovnání, které připomíná, o čem je základ fundamentu u akcií. A také to, jak se mění největší firmy na trhu.

1. Kapitalizace dvojnásobná, tok hotovosti poloviční: Tržní kapitalizace Microsoftu je nyní něco nad 3,12 bilionu dolarů. Jak poukazuje Crescat Capital, kapitalizace celého energetického sektoru se přitom nachází u 1,6 bilionu dolarů. Připomenout si můžeme, že kdysi šlo o sektor, který svou velikostí dominoval celému akciovému trhu. A současné proporce tak vypráví i příběh hlubokých strukturálních změn v ekonomice. Ten občas shrnuji pod zkratku posunu od „tvrdého k měkkému“, tedy od oceli a dalších komodit k myšlenkám, softwaru a podobně.

Hodnota akcií firmy a její kapitalizace je v principu dána tím, co by podle očekávání měla přinášet svým vlastníkům. To jsou dividendy, které se odvíjí od takzvaného volného cash flow na vlastní jmění (v AJ značené FCFE). Jde o tok hotovosti, který je k dispozici akcionářům, i když k nim v dané době nemusí dorazit – firma jej může použít i na zvyšování zásoby hotovosti v rozvaze, či třeba snížení dluhů.

Zmíněný Crescat Capital porovnává vedle kapitalizace i tzv. volné cash flow Microsoftu na straně jedná a energetiky na straně druhé. Nejde přímo o FCFE, ale o jeho pomyslného většího bráchu - volný tok hotovosti „na celou firmu“, které odráží její provoz a investice. Od FCF k FCFE tedy může být ještě kroků, ale i porovnání FCF něco naznačuje. Jak zde konkrétně vyznívá?

FCF Microsoftu nyní podle CC dosahuje 67 miliard dolarů, u energetického sektoru to je 135 miliard. Microsoft má tak cca dvojnásobnou kapitalizaci, ale poloviční FCF. Ve výsledku jeho poměr kapitalizace k FCF dosahuje 47, u energetik to je asi 11. A takové rozdíly jsou dány tím, že tu v podstatě hovoříme o dvou extrémech z hlediska dlouhodobého očekávaného růstu a možná i rizika. To, kolik jsou investoři ochotni „platit“ za současné FCF, je totiž dáno bezrizikovými sazbami, rizikovými prémiemi a očekávaným růstem FCF, respektive FCFE a dividend. Bezrizikové sazby jsou pro všechny stejné, zbývají tedy prémie a růst.

2. Je to růstu: O energetické transformaci, posunu od ropy k elektřině a podobně se dnes hovoří již běžně. Nějaký jasný všeobjímající konsenzus překvapivě nepanuje. Ale je celkem zřejmé, že v současném nastaveném směru staletý byznys model velkých ropných firem dostává vážné trhliny. Některé firmy z odvětví se mohou zaměřit na maximalizaci krátkodobějšího FCF (osekání investic), některé se mohou snažit o posun na model nový (tj., vyšší investice). Ale na růstový profil Microsoftu, který je zase oblíbenou postavou příběhů umělé inteligence, se jim tak či onak dosáhnout nedaří ani zdaleka.

K tomu se dá teoreticky uvažovat i o tom, že investoři vidí rizika u Microsoftu z popsaných důvodů jako mnohem nižší. Potvrzovala by čísla tuto tezi? Běžně se v této souvislosti používá tzv. beta, která zjednodušeně řečeno ukazuje, jak akcie byla a/nebo by měla být riziková relativně k celému trhu. Microsoft jí měl (historickou) do roku 2020 nad 1,2, pak mu začala klesat a nyní se pohybuje kolem 0,9. Z akcie o něco rizikovější než trh se z tohoto pohledu stala akcie o něco méně riziková, než celý trh.

Co třeba Exxon? Jeho beta se v letech 2020 – 22 zvedla z cca 0,9 až na 1,45, ale nyní už je u 1. BP si prošlo se svou betou podobnou horskou dráhou, nyní je dokonce u 0,7. V podstatě stejné je to u Shellu. Takže riziko je podle tohoto pohledu u energetik podobné, či dokonce menší, než u Microsoftu. A ona valuační prémie Microsoftu je tak dána výhradně očekávaným růstem.