Druhé kolo monetární restrikce právě začalo

Vyšší sazby po delší dobu budou táhnout výnosy dluhopisů nahoru a vytvářet tlak na ekonomiku. Růst výnosů a nízký růst ekonomiky bude nadále stlačovat výnosy akcií ve srovnání s dluhopisy.

2 klíčové vlivy

Dva klíčové vlivy budou i nadále zpomalovat ekonomický růst a tlačit výnosy dluhopisů nahoru. Prvním je potřeba držet klíčovou úrokovou sazbu výše, dokud ekonomika nezpomalí požadovaným tempem a druhým je vysychání dluhopisového trhu, mimo jiné i vinou masivních emisí. Tyto vlivy jsou typickým důsledkem rostoucích úrokových sazeb, ale současný cyklus je unikátní v jejich načasování. Trhy totiž dosud nevěřily centrálním bankám a sázely na pád úrokových sazeb výrazně dříve, než co komunikovaly banky. Nyní ale dochází ke změnám, kdy trhy upravují svá očekávání, která více odráží realitu.

Ekonomika ve Spojených státech nepolevuje dost rychle a vykazuje velkou odolnost. To působí proinflačně a vede k rostoucím inflačním očekáváním, což je v rozporu se snižováním úrokových sazeb. Fed a v menší míře i ECB tedy skutečně budou muset sazby udržet na stejné úrovni po delší dobu a možná je dokonce ještě málo zvednout.

To nyní vytváří unikátní tržní prostředí. Obvykle události v ekonomice jsou nejvýznamnějšími činiteli ve změnách cen aktiv a výnosů. Dříve v tomto cyklu tomu tak bylo, ovšem v této fázi cyklu se investoři více soustředí na to, zda se centrálním bankám daří nastolit podmínky slučitelné s normální inflací. Letos ve 3. kvartále se vliv této tržní proměny projevil výrazněji. Investoři si uvědomili:

• že inflace je příliš vysoko a nyní navíc bude čelit statistickým a dalším efektům, které způsobí pomalejší pokles inflace
• růst mezd nepolevuje dostatečně rychle a přiživuje inflaci
• pracovní trh je přehřátý a nejeví známky oslabení, což podporuje růst mezd
• reálný ekonomický růst je vysoký, a to se vylučuje se snižováním úrokových sazeb 

Toto uvědomění vedlo k tomu, že trhy začaly intenzivněji zaceňovat scénář, „vyšší sazby po delší dobu“. Ačkoli to je to, co centrální banky komunikovaly již delší dobu, trh jim nevěřil. Projevem tohoto uvědomění je například výrazný a rychlý růst výnosů státních dluhopisů USA, výraznější růst inflačních očekávání a pád akciových trhů. Situace v Evropě je obdobná. Vyšší výnosy na dlouhodobějších státních dluhopisech jsou formou restrikce a mají stejný účinek, jako zvyšující se úrokové sazby. Ačkoli Fed již nějakou dobu úrokovou sazbu výrazně nezvyšuje, účinek 5,5% klíčové sazby se více propisuje teprve nyní.

Vysychá dluhopisový trh, protože vládní instituce absorbují peníze velmi svižným tempem. Ekonomika USA zatím neflirtuje s recesí, a tak investoři pořád věří akciím. Rostou obavy ohledně udržitelnosti státních dluhových situací. To vše vede k tomu, že nabídka se zvýšila a poptávka po dluhopisech neroste, což vyhnalo výnosy dluhopisů výše a zákonitě ceny níže. Tento efekt měl správně nastat již dříve, ale trhy centrálním bankám nevěřily a vláda USA využívá reverzní repo trh, čímž dokázala oddálit růst výnosů dlouhodobějších dluhopisů. Vyšší výnosy budou pravděpodobně trvalejší, dokud ekonomika výrazně neoslabí, nebo inflační očekávání nepoleví. Pokud se nyní obchodují krátkodobé vládní pokladniční poukázky USA s 5% výnosem, nebo vyšším, pak dlouhodobější dluhopisy musí vzrůst výše na hranici kolem 5,5 % a výše. Poptávkovou stranu omezuje také kvantitativní utahování ze strany centrálních bank a skepticismus soukromých investorů, kteří požadují vyšší kompenzaci za podstupování strukturálních rizik spolu s rizikem silné ekonomiky.

Mgr. Timur Barotov

analytik BHS

Pracuje na pozici analytika u obchodníka s cennými papíry BH Securities a.s., kde odpovídá za tvorbu prognóz a analýzu prostředí na kapitálových trzích s převážným zaměřením na americké trhy. Vystudoval magisterský obor financí na Institutu ekonomických studií Univerzity Karlovy a věnuje se investování již od počátku svých studií. Mezi jeho profesní zkušenosti se řadí i poradenství v oblasti fúzí a akvizic a projektová analytika týkající se valuací společností.

BH Securities a.s.

BH Securities je licencovaný obchodník s cennými papíry a člen Burzy cenných papírů Praha a.s. Společnost byla založena v roce 1993, krátce po vzniku kapitálového trhu v České republice.

Dnes je BHS jedním z nejvýznamnějších nebankovních obchodníků s cennými papíry na českém kapitálovém trhu a individualizované investiční služby bez změny jména či přístupu poskytuje kontinuálně již téměř 30 let.

BHS nabízí široké portfolio investičních služeb. Vedle obchodování na kapitálových trzích jsou to především správa aktiv a individuálních portfolií (asset management), fondy kvalifikovaných investorů, emise a obchodování s dluhopisy, podílové fondy či investiční zlato.

Více informací naleznete na: www.investice.cz/ nebo na: www.bhs.cz.