Hamižflace a hodnoty akcií – není to zdaleka jen o ziskovosti

Fortune píše o tom, že tzv. greedflace, tedy po našem hamižflace, může vést k delší a hlubší recesi. Stratég Albert Edwards k tomu na Twitteru dodává, že v minulosti nenastalo ani jednou období, kdy by rostly jednotkové náklady práce a zároveň se zvyšovaly zisky firemního sektoru. A co vlastně hamižflace a hodnoty akcií?

Na to, že chování firem v USA a některých dalších zemích inflačním tlakům neubírá, ale přidává k nim, jsem tu upozorňoval už minulý rok. Mezitím toto téma proniklo i do středněproudých médií a jak jsem zmínil výše, třeba na Fortune píší o možném vztahu mezi hamižflací a recesí. Můstkem mezi vysokou inflací a případnou recesí je samozřejmě vynucené zvedání sazeb a dnes se na to vše tedy podíváme z perspektivy hodnoty akcií.

Pokud nějaké firmě vzrostou náklady o 10 % a ona zvýší ceny o 10 %, její zisky vzrostou o 10 % a její marže zůstanou nezměněné. V takovém případě firma plně přenesla vstupní nákladové tlaky do výstupních cen a můžeme říci, že z hlediska inflace se chová neutrálně. Pokud by zvýšila ceny jen o 5 %, inflační tlaky by částečně absorbovala. Pokud by naopak zvýšila ceny o 20 %, k inflačním tlakům by přidávala.

Marže jsou ovlivněny i jinými faktory, než je relativní pohyb vstupních a výstupních cen. Třeba při změnách objemu produkce je ovlivňuje tzv. operační páka. Tedy to, že část nákladů je fixních. Existuje ale řada přesvědčivých indicií, které ukazují, že v USA a dalších zemích firemní sektor jako celek k inflačním tlakům popsaným způsobem skutečně přidává. Jinak řečeno, je schopen zvyšovat ceny více, než by odpovídalo pohybu cen vstupních (včetně mezd). Jeho marže rostou a hovoří se o (firemní) hamižflaci.

Za onou schopností zvyšovat marže v prostředí, které by tomu na první pohled nemělo vůbec nahrávat, stojí zřejmě jako obvykle řada faktorů. Od předchozí stimulace poptávky až po tržní sílu firem v některých odvětvích. Z pohledu akcionářů by pak popsaný vývoj mohl budit radost. Ovšem jen do chvíle, kdy si uvědomí, že v ekonomice, na trhu a v hodnotách akciích je hodně věcí propojených. Čímž se dostávám k úvaze o akciích na straně jedné a hamižflaci, sazbách a recesi na straně druhé.

Hodnota akcií a jejich valuace nezávisí jen na ziscích (současných a očekávaných), ale i na požadované návratnosti. Podívejme se, jak se tím prolíná výše uvedené:

Nějaká firma vyplácí akcionářům 10 dolarů dividend a očekává se, že ty porostou o 6 % ročně (historický standard celého trhu). Bezrizikové sazby jsou nyní na 3,4 %, se „standardní“ rizikovou prémií 5,5 % máme požadovanou návratnost na 8,9 %. Hodnota této akcie je pak 10 děleno rozdílem 8,9 % a 6 %. Tedy 344 dolarů.

Dejme tomu, že firma nyní dokáže zvýšit své zisky o 10 %, tedy na 11 dolarů. A bude to dokonce udržitelný skok – dividendy pak porostou zase o 6 %. Samo o sobě to zvedá hodnotu akcie na 379 dolarů. Dejme ale také tomu, že jde o plošný hamižflační jev, který zároveň zvedá inflaci a nutí centrální banku k dalšímu zvedání krátkodobých sazeb. Což tlačí nahoru i sazby dlouhodobé. Na to, aby plně eliminovaly efekt vyšších zisků, by podle jednoduché kalkulace musely vzrůst ze 3,4 % na 3,68 %. Tedy asi o 8 %, tedy o 0,28 procentního bodu. Pokud by dlouhodobé výnosy rostly proporcionálně k sazbám krátkodobým tak to je v podstatě jen jedno zvýšení sazeb o 25 bazických bodů navíc.

Výše uvedené navíc nepočítá se scénářem, kdy se zvýšení sazeb promítne výrazně na ekonomické aktivitě a na ziscích firmy přes cyklický vývoj. Jinak řečeno, počítá se tu jen s negativním vlivem vyšších sazeb na hodnotu. Ne s tím, že hamižflační zisky mohou být cyklicky korigované recesí, na jejímž přivolání se spolupodílely.