Jak nepřepálit americkou ekonomiku

Olivier Blanchard a Larry Summers byli mezi těmi, kteří podporovali fiskální stimulaci, reakce obou na výdajové plány nové americké vlády je ale poměrně negativní. Jednoduše proto, že podle nich by ekonomiku silně přepálily. Na trhu se o této stimulaci a možném přepálení živě diskutuje, a není divu. I já zde již delší dobu píšu o tom, jaký dopad na ekonomiku a akcie by mohl mít růst sazeb a inflace. Dnes pár aktuálních a snad klíčových bodů. Krátce a podle očekávání – rozhodne Fed.

1. Hrubý odhad pana Blancharda: Olivier Blanchard míní, že určité přehřátí americké ekonomiky by nebylo na škodu, ale fiskální program, o kterém hovoří nová vláda, by podle něj byl příliš. Ekonomova hrubá kalkulace vypadá následovně:

--Kdyby se americká ekonomika držela předchozího trendu, byla by nyní asi o 900 miliard dolarů větší. Produkční mezera ale bude o něco menší než toto číslo, protože některé sektory to na plnou kapacitu ještě nějaký čas nedotáhnou. CBO odhaduje mezeru na 480 miliard dolarů, ale dejme tomu, že je skutečně 900miliardová.

--Nadměrné úspory nyní dosahují asi 1,6 bilionu dolarů. Pokud se situace zlepší, domácnosti část z toho utratí - pan Blanchard počítá s polovinou, tedy 800 miliardami dolarů. CARES přidal v prosinci 900 miliard, prezident Biden navrhuje program s dalšími 1,9 biliony dolarů a k tomu by měl přijít program investic do infrastruktury.

--I když nebudeme počítat s investicemi do infrastruktury, máme poptávkový stimul ve výši 3,6 bilionu dolarů, což je 4krát více než onen optimistický odhad produkční mezery.

--Pan Blanchard dodává, že jen konzervativní odhad by navíc počítal s multiplikátorem ve výši kolem jedné (tj., poptávka se nakonec zvedne jen o onen prvotní „šok“, nedojde k druhé vlně kvůli tomu, že se zvednou příjmy). Pokud by byl multiplikátor vyšší, konečný růst poptávky by byl ještě větší, než výše uvedené číslo.

--Ekonom odhaduje, že výsledný produkt, pokud by jej ekonomika byla schopna vytvořit, by byl 14 % nad potenciálem a nezaměstnanost by se tak pohybovala blízko nuly. Inflace by se dostala vysoko nad 2,5 % a vše by si vynutilo „velmi silnou reakci od Fedu“. Tedy prudký růst sazeb.

--Pan Blanchard se ptá, proč to vše podstupovat. Snad jen v případě, že by multiplikátory byly výrazně pod jednou, nebo že by produkční mezera byla mnohem větší, než výše uvedený odhad. Což ale ekonom považuje za nepravděpodobné a dodává, že americká vláda by měla maximálně pomáhat těm, kteří se ocitli ve finanční tísni. Ale na to není potřeba utrácet 1,9 bilionu dolarů. V podstatě ve stejném duchu hovoří i zmíněný pan Summers.

2. Odhad pana Krugmana: Jean-Pierre Landau ve své úvaze o inflaci a stimulaci poukazuje na to, že Paul Krugman tvrdí, že zmíněná stimulace a výdaje by vyvolala jen mírné inflační přehřátí. Svůj názor zakládá na tom, jak malý byl v posledních letech sklon Phillipsovy křivky. K tomu pan Krugman hovoří o tom, jaký vliv má na chování inflace inflační režim, ve kterém se pohybujeme. Podle ekonoma je například otázkou, zda inflační útlum, který nastal po vysokoinflačních sedmdesátých letech, nepřinesla spíše osobnost pana Volckera v čele Fedu, než zabrždění poptávky utaženou monetární politikou.

3. Schopnost a ochota tahání za provaz: Pokud bych měl svůj současný pohled shrnout na naprosté minimum, tak v odhadu případného inflačního přepálení je mi bližší přístup pana Blancharda (ohledně úvahy pana Krugmana ale stojí za pozornost ta, která se týká oněch režimů - viz níže). Inflace je ale vždy monetárním jevem*, takže její výše bude nakonec záviset na tom, kdo má pod pantoflem právě věci monetární. V USA tedy na Fedu. Konkrétně na jeho (i) schopnosti a (ii) ochotě zabránit tomu, aby se ekonomika skutečně inflačně přepálila v případě, jehož možnost vykresluje pan Blanchard a další.

Ohledně oné schopnosti můžeme ve zkratce připomenout známé rčení poukazující na to, že na provaz se těžko tlačí, ale tahá se za něj lehce. Tedy že s monetární stimulací mohou být trable, ale monetární kontrakce je o něčem jiném. Stačí připomenout třeba kauzu „taper tantrum“ o které jsem tu před časem ve stejnojmenné úvaze psal. Zbývá tedy ona ochota.

Fed se nyní drží nové strategie, podle které vnímá svůj inflační cíl symetricky a klade větší důraz na trh práce. Po předchozím období inflace držící se pod cílem tak deklarovat svůj záměr nechat jí o něco přestřelovat. Někdo by to mohl považovat za onu z dlouhodobého hlediska rozhodující a významnou změnu režimu. Podle mne by jí to samo o sobě představovat nemělo. Je ale celkem zřejmé, že konkrétní cesta se tu bude hledat. Toto hledání, samo o sobě složité, by bylo ještě mnohem složitější a náchylnější na chyby v případě, že by do ekonomiky dorazila ona masivní fiskální stimulace. Implikace zřejmá.


*S tímto prohlášením „vždy monetárním jevem“ je to stále dokola – jednou zazní, pak jej někdo vyvrací a tak dál. Z mého pohledu jde přitom o nezpochybnitelnou věc, nesmíme ale operovat s příliš zjednodušenou verzí toho, co je monetární jev. Úplně nejhutněji se to snad celé dá vyjádřit tak, že inflace/deflace je vždy dána poměrem v ekonomice skutečně kolujících peněz (a to je důležité) k tomu, co se v ní vyrobí a vyslouží. Výše uvedené je pak o tom, že tento poměr by mohl kvůli fiskální stimulaci znatelně narůst.