Bude to výborný rok pro malé, cyklické firmy?

Lithia Motors si za poslední rok připisuje téměř přesně 100 %, zatímco index SPX asi 14 %. Lithia je malou firmou s kapitalizací asi 7,5 miliard dolarů. Jde o prodejce nových a ojetých aut, takže také společnost cyklickou. Dnes bych se jí chtěl věnovat jednak proto, že na ní poukazoval Josh Wein z Hennessy Funds (viz Tohle bude výborný rok). A také proto, že podle některých tezí přišel čas malých a/nebo cyklických.

Následující graf porovnává návratnost akcií menších firem s návratností akcií těch velkých v indexu SPX. Nejhůře na tom byly ty menší na přelomu tisíciletí, pak přišly dlouhé roky jejich (relativního) vzestupu. Toto období skončilo někdy kolem roku 2012, poté menší firmy upadly v (opět relativní) nemilost. Letošní rok ale přinesl velký obrat a podle některých názorů bude trvat ještě nějakou dobu.

Zdroj: Twitter

Podobně jako se uvažuje o atraktivitě malých firem, se uvažuje o atraktivitě cyklických akcií. Ještě konkrétněji o tom, že přeberou štafetu od technologických firem. Jak jsem uvedl, Lithia je poměrně malá a dost cyklická, takže pokud někdo této tezi věří, mohl by o ní uvažovat. Pan Wein věří i v její fundamentální atraktivitu, na Morningstar zase upozorňují na její chuť k akvizicím, cílovou cenu mají ovšem jen pár dolarů nad současnou cenou tržní. Lithia by měla být mezi prodejci aut výjimečná v tom, že se specializuje na zákazníky, kteří nežijí ve velkých městech (ty jsou doménou její konkurence). A i u ní by měla být velkým tématem digitalizace – viz i mé předchozí úvahy o Starbucks a Chipotle.

Jak je to s valuací? Beta jako ukazatel systematického rizika se u Lithie letos vyšplhala z hodnoty 1,2 (mírně vyšší riziko než celý trh) na hodnotu 1,92 (téměř dvojnásobné riziko ve srovnání s celým trhem). Požadovaná návratnost by se tak nyní měla pohybovat nad 11 %. Na volném toku hotovosti firmy za posledních 12 měsíců vydělala 0,69 miliardy dolarů, což je téměř dvojnásobek ve srovnání s rokem 2019 a 2018. Kdyby Lithia dál vydělávala tuto částku, současná hodnota tohoto toku hotovosti by dosáhla 5,84 miliard dolarů.

Jak jsem uvedl, kapitalizace se po onom 100% růstu dostala na 7,5 miliardy dolarů. Na její ospravedlnění tedy nestačí stagnace volného toku hotovosti, ale toto cash flow by podle mých kalkulací muselo růst neustále o 2,5 %. Pro hrubý rámec: Před rokem 2019 rostl trh s novými auty v USA o černou nulu, u ojetých to byly velmi nízké jednotky procent. Onen 2,5% implikovaný růst je ale nominální, k uvedeným černým nulám/jednotkám procent bychom tak pro obrázek nominálního vývoje na trhu měli přičíst růst cen.

V USA, a nejen tam, se hodně hovoří o inflaci. Pokud bychom předpokládali, že dlouhodobě dosáhne cílových 2 % a ceny aut se budou dlouhodobě této laťky držet, onen 2,5% růst by se pohyboval hluboko pod růstem nominálního produktu. V posledních letech rostly ceny nových i ojetých vozů v USA o jednotky procent. Rok 2020 byl ale velkým zlomem, protože ceny ojetin šly prudce nahoru s tím, jak klesla nabídka nových aut na trhu, a to se po vertikále projevilo i v množství na sekundárním trhu.

Lithia si loni užila své, z valuačního hlediska se její atraktivita točí kolem onoho dlouhodobého růstu a také toho, jak udržitelné jsou výsledky roku 2020. Pokud by volný tok hotovosti klesl na úroveň roku 2019 (0,37 miliard dolarů), musela by jej firma na ospravedlnění kapitalizace zvyšovat dlouhodobě ne o 2,5 % ročně, ale 6,5 % ročně.

Ale je tu ještě možná eso v rukávu ve formě vysoké bety. Podobně jako u jiných společností tu totiž může hodnota vzniknout (vrátit se) i díky opětovnému poklesu rizika akcie (onen 100 % růst ceny akcie v roce 2020 přišel navzdory rostoucí betě). Pokud bychom třeba uvažovali o scénáři 0,37 miliardy dolarů a beta ve výši původních 1,2, nutný dlouhodobý růst by dosáhl opět hodnot kolem 2,5 %. Takové jsou valuační hrátky u tohoto „malého cyklického“ příběhu o kterém hovořil pan Wein.