Měnověpolitický obrat se nekoná. Powell úkol splnil, ECB přiostřila

• Guvernér Fedu Powell doručil jestřábí poselství. Americké sazby dále porostou.
• Trh vidí vrchol amerického úrokového cyklu v pásmu 3,75-4 %.
• Z ECB zaznívají hlasy požadující debatu o zvýšení úroků o 75 bodů.

Letošní symposium centrálních bankéřů v Jackson Hole se neslo ve znamení jestřábích komentářů potvrzujících pokračující boj s inflací. Guvernér Fedu Powell napravil své chyby a doručil jasné poselství stvrzující, že zvyšování sazeb rozhodně nekončí. Ve výsledku však nejvíce překvapila ECB, ve které sílí hlasy volající po ještě větší úpravě úroků, než jakou jsme viděli v červenci.

Powell zdůraznil, že úkolem Fedu je dosažení cenové stability. Bez ní ekonomika nefunguje pro nikoho, ba co víc, nejvíce jsou zasaženi ti, jejichž schopnost odolávat rostoucímu tempu cen je nejmenší. Obnovení cenové stability podle Powella nebude bezbolestné a zabere nějaký čas. Pocítí jej firmy i domácnosti. Pokud by však Fed nejednal, náklady nápravy by byly mnohem větší.

Americká ekonomika má podle Powella nadále silnou dynamiku, nehledě na smíšená data z poslední doby. Trh práce je přehřátý, tedy v nerovnováze, ve které poptávka výrazně převyšuje nabídku. Poslední inflační čísla sice pozitivně překvapila, šlo však pouze o data za jeden měsíc, což nijak nemění přístup Fedu. Jeho cílem je posun úroků na dostatečně restriktivní úrovně, což v současném prostředí znamená posun více než na odhadovanou neutrální sazbu. Sazby budou vyšší, a na vyšších hodnotách se udrží delší dobu.

Inflační očekávání zůstávají relativně dobře ukotvená, Powell i přesto připomněl jejich klíčovou roli. Odrazil se přitom od situace ze 70. a 80. let, kdy se dlouhodobě vysoká inflace projevila právě ve vyšších inflačních očekáváních. Zmíněna byla racionální nepozornost. Domácnosti a firmy v době nízké a stabilní inflace tempo růstu cen neřeší. Vysoká a volatilní inflace se však stává součástí jejich rozhodování, což se projevuje právě v inflačních očekáváních. A právě tomu musí Fed zabránit, nehledě na povahu inflace jakožto poptávkové nebo nabídkové.

Guvernér Powell a v podstatě všichni ostatní představitelé Fedu, kteří se symposia zúčastnili, mluvili jasně jestřábím stylem. Nedočkali jsem se sice žádného jestřábího překvapení, s ohledem na vývoj trhů ale došlo na alespoň nějaké vystřízlivění z představy o možném měnověpolitickém obratu. Americké akcie pátek ukončily propadem o více než tři procenta, dolar po krátkém oslabení nad paritu ukončil den zpět pod ní.

Americká výnosová křivka si prošla medvědím zploštěním, kdy výnosy rostly zejména u středních splatností, zatímco ty nejdelší klesly. Komentáře centrálních bankéřů nejenže posílily pravděpodobnost distribuce sazeb Fedu na zářijovém zasedání více směrem k další úpravě o 75 bodů, zároveň vytlačily pryč výhled snížení sazeb v první polovině příštího roku. Trh naopak očekává, že ještě na začátku 2023 Fed sazby dále navýší, což je v tuto chvíli ohraničeno pásmem 3,75-4 %.

Projevilo se to především na středních splatnostech tržních reálných sazeb, které byly hnacím motorem nominálních. Delší splatnosti nezaznamenaly výraznější změny, tudíž jejich mírný pokles u nominálů byl dílem klesající break even inflace. Pro Fed bude klíčové, aby reály opětovně neklesly, a nejlépe rostly dál. Ke zkrocení inflace je potřeba nejen nárůst krátkých sazeb, ale i těch delších majících klíčovou roli při utahování podmínek financování. Sledovat je proto budeme během aktuálního týdne, kdy trh bude nejenže vstřebávat poselství z Jackson Hole, ale i data z amerického trhu práce za srpen, která nepochybně výrazně ovlivní úpravu úroků na zářijovém zasedání Fedu.

Směrem vzhůru se vedle amerických tržních sazeb posunuly i ty evropské. Spouštěčem byly informace od neoficiálních zdrojů z ECB, které citovala agentura Reuters. Podle nich bude část Rady guvernérů ECB na zářijovém zasedání požadovat diskuzi o zvýšení sazeb o 75 bodů. Jejich argumentace je založena na nad očekávání vyšší inflaci, které je plošná, což se začíná projevovat v sekundárních efektech. Důležitým faktorem je i slabé euro. Nehledě na riziko evropské recese, debata by se příští měsíc měla nést v duchu rozhodnutí mezi úpravou o 50, nebo 75 bodů.

Vzhledem k posledních inflačním číslům můžeme hádat, že větší úpravu bude požadovat Německo, Rakousko a Pobaltí. Náš dojem potvrdil guvernér rakouské centrální banky Holzmann. Ten o víkendu uvedl, že navýšení o 50 bodů je minimum. Debata podle něj bude určitě zahrnovat 75 bodů. Stejně se vyjádřil i lotyšský guvernér Kazaks. Náznaky pak přišly i od jejich nizozemského kolegy.

Ještě před Jackson Hole trh zaceňoval zvýšení sazeb ECB o 50 bodů. Výše zmíněné komentáře však výhled posunuly směrem výše. Aktuálně trh s 50% pravděpodobností očekává hike o 75 bodů. Do této predikce nepochybně promluví ve středu zveřejněný odhad evropské inflace za srpen. Dočkáme-li se pozitivního překvapení, sázky na 75 bodů vzrostou a spolu s nimi i evropské tržní sazby.

Otázkou bude reakce eura. V jeho případě zůstává hlavním problémem ekonomický výhled s důrazem na energetický sektor. Vyšší sazby by tak sice mohly přinést krátkodobé zisky, v tuto chvíli však neočekáváme velký zvrat přinášející posílení eura výrazně nad úroveň parity proti dolaru.