Uber přichází na trh. A sebevědomím nešetří

Uber i přes zpomalující růst a řadu rizikových faktorů sahá po vysokém hodnocení. Dokáží dlouhodobé síťové efekty zvítězit nebo se firma založená na sdílených jízdách marně snaží dosáhnout na příliš vysokou cenu? Počáteční veřejná nabídka americké společnosti Uber Technologies by měla představovat čtvrtou největší primární veřejnou nabídku (IPO) od roku 2011.

Uber se představil slovy: „Nastartujeme příležitosti tím, že dáváme svět do pohybu.“ To je typický módní slovník oblíbený u nových firem. Společnost veřejnosti nabízí 190 628 298 akcií v počáteční veřejné nabídce se 180 000 000 akciemi. Zbytek akcií je v soukromé nabídce IPO u PayPalu. Podle generálního ředitele PayPalu Dana Schulmana investice představuje budoucí komerční platební spolupráci včetně vývoje digitální peněženky pro Uber.

Kde je háček?
Musíme se zeptat. Opravdu bude pro partnery vlastnictví 0,6 % akcií nějak významné? Pro akcionáře PayPalu mi to přijde jako plýtvání kapitálem. Kromě vydání nových akcií se objevila i nabídka možnosti dodatečného úpisu akcií pro investiční banky: v hodnotě 27 000 000 akcií. Pokud k tomu dojde, budou akcie pocházet od stávajících akcionářů. Poměrně neobvykle dal Uber stranou 5 400 000 akcií (z celkových 180 000 000) k prodeji konkrétním kvalifikovaným řidičům ve Spojených státech. To je očividně označováno jako bonus pro tyto řidiče, ale řekněme si upřímně, jde o prodejní nabídku, která se relativně vyplatí pouze v případě, že se akciím Uberu povede lépe než indexu S&P 500.

Navíc tím, že je to jen pro americké řidiče, Uber v podstatě přesouvá majetek mezinárodních řidičů k jejich americkým protějškům pro případ, že se ceně akcií bude dařit. Generální ředitel firmy tvrdí, že Uber vždy udělá, co je správné, ale jak do toho pasuje tento mezinárodní prvek, není jasné.

 
Zakladatelé si stále drží vliv
Uber nové akcie nabízí v cenovém rozmezí 44-50 USD/akcie, což znamená výnosy z IPO (mínus poplatky za upisování) ve výši 8,96 mld. USD při střední ceně. Podle našich zdrojů je očekávané datum stanovení ceny uváděno na 9. května a kotování na burze na 10. května, avšak veřejně to zatím není potvrzeno. Free float, neboli počet akcií, které budou volně obchodovatelné na burze, bude kolem 13 % – to není mezi technologickými firmami v Silicon Valley žádná výjimka. Tyto nabídky nejsou skutečně veřejné v tom, že by šlo o veřejně obchodované společnosti s velkým podílem vlastnických práv skutečně v rukou veřejnosti.

Místo toho je firma v soukromých rukách několika investorů a zakladatelů s nadměrnými hlasovacími pravomocemi a veřejně kotované akcie jsou v podstatě jen na oko. Pozitivní na druhou stranu je, že Uber nekotuje duální akciové třídy, jako to dělá řada technologických společností, a místo toho se drží příjemnějšího modelu řízení firmy: jedna akcie = jeden hlas.

Uber se na veřejné trhy dostává s nižšími mírami růstu než v předchozích letech. V roce 2018 byly příjmy firmy 11,3 mld. USD a provozní ztráta (EBITDA) ve výši 2,6 mld. USD, což znamenalo 42% růst výnosů a výrazné zlepšení marže EBITDA (ovšem z velmi nízkého čísla). V roce 2017 byl růst výnosů 106 %, takže současný propad růstu je pro Uber významný.

Nejedná se jen o bublinu?
Uber funguje 10 let, ale stále nevytváří zisky. Čísla Uberu začínají u hrubých objednávek nebo u jízdného placeného zákazníky. Potom si Uber odečte svůj podíl (výnos) a odečte různé variabilní náklady týkající se provozu celé sítě (náklady výnosů). Vzhledem k tomu, že už půl roku dochází k poklesu růstu, předpokládáme, že růst výnosů firmy v roce 2019 bude zhruba 21 %, což představuje výnosy ve výši 13,6 mld. USD.

Klíčovou konkurenční výhodou Uberu je snaha prodat investorům to, čemu říká „Efekt síťové likvidity“. Jde o myšlenku, že řidiči i zákazníci preferují sítě s největší „likviditou“, jako je tomu na finanční burze nebo na platformách od Facebooku po PayPal. To je pro investory stříbrná kulka: síťové efekty představují jedinou věc, která ospravedlňuje hodnocení firmy.

Uber versus Lyft
Vedle Uberu je jen jedna veřejně obchodovaná firma na stejné úrovni, a to je Lyft. Nemá smysl srovnávat Uber s jakoukoli jinou společností. Hodnota podniku Uberu a předpokládané výnosy za finanční rok 2019 znamenají 5,1x poměr EV/tržby za finanční rok 2019, což je méně než poměr 5,9x EV/tržby Lyftu. Znamená to, že je Uber levný? Ne docela.

Uber v prvním čtvrtletí vykázal 18% meziroční růst ve srovnání s Lyftem, který předpokládá, že v prvním čtvrtletí dosáhl meziročního růstu ve výši 86 %. Uber v podstatě žádá investory o podobné hodnocení, avšak při výrazně nižší míře růstu. Podíváme-li se na vývoj cen akcií Lyftu od IPO, řekli bychom, že hlad po těchto nových dopravních sítích je malý a proto není poměr rizika a výnosu pro IPO Uberu příliš atraktivní.

O autorovi:
Peter Garnry začal pracovat v Saxo Bank v roce 2010 jako vedoucí kapitálové strategie. V roce 2016 se stal vedoucím týmu kvantitativních strategií, který se zaměřuje na aplikaci počítačových strategií na finanční trhy. Vytváří obchodní strategie a analýzy akciových trhů i jednotlivých firemních akcií pomocí pokročilých statistik a modelů.
Peter Garnry vytvořil pro Saxo Bank měsíční publikaci Alpha Picks, která vybírá nejatraktivnější akcie na amerických, evropských a asijských trzích. Kromě toho přispívá do čtvrtletních předpovědí Saxo Bank a ročních Šokujících předpovědí a je pravidelným komentátorem na televizních stanicích včetně CNN a Bloomberg TV.
Finanční odvětví stále více používá počítačové programy pro zvládání obrovského množství informací a pro tvorbu lepších předpovědí. Garnry a jeho kolegové z týmu kvantitativních strategií vytvářejí automatické počítačové modely s tvorbou signálů a předpovědí pro širokou řadu finančních instrumentů. Obchodní přístup podporovaný kvantitativními modely je velmi dynamický a flexibilní i v proměnlivém tržním prostředí. Kromě kvantitativních strategií také vede volné akciové portfolio, na kterém ukazuje jak vytvářet pozice na akciovém trhu a reagovat na průběh událostí.
Peter Garnry absolvoval Copenhagen Business School a je držitelem charty CFA®.