Cesta k „likvidaci dolaru“

David Rosenberg a ředitel společnosti DoubleLine Jeffrey Gundlach diskutovali o současném dění na dluhopisových trzích, které se podle prvního z nich nakonec projeví i na akciích (viz první část rozhovoru). Pro zlepšení situace je podle nich klíčová změna ve vládních financích, ale zmínili i nápady vlády, podle kterých by americké vládní dluhopisy držené zahraničními subjekty nebyly plně splaceny. „Tím by jen zlikvidovali dolar,“ řekl k tomu Rosenberg.



Rosenberg si podle svých slov nikdy nemyslel, že by během svého života hovořil o konci dolaru jako světové rezervní měny. Nyní je to ale podle něj relevantní téma. A zeptal se Gundlacha, co se podle něj vlastně změnilo od počátku roku, kdy už byl dobře znám fiskální a dluhový vývoj, ale výnosy dlouhodobějších vládních dluhopisů byly výrazně níž? On sám poukazuje na to, že „inflace problém není, protože inflační očekávání se v podstatě nezměnila, posunuly se reálné sazby… Má to něco do činění s Warshem.“ Gundlach na to odpověděl, že souhlasí. Kevin Warsh jako nový předseda americké centrální banky totiž podle něj říká pokaždé něco jiného. A pak hovořil o tom, že se podle něj změnil vztah mezi sazbami a výkonem ekonomiky.

Gundlach se domnívá, že skončila stará vazba mezi sazbami a ekonomickým cyklem, kdy boom přinášel sazby vyšší a hospodářský útlum sazby nižší. Vládní deficity a dluhy totiž budou působit tak, že se během útlumu budou sazby kvůli svému prohlubování zvedat. Porostou totiž výdaje včetně podpory v nezaměstnanosti. A investoři na útlum nebudou reagovat nákupem obligací, ale kvůli jejich vyšší rizikovosti jejich prodejem. Rosenberg s tím ale úplně nesouhlasil, poukázal na období, kdy byly inflační tlaky vysoko, rozpočtové deficity rostly, ale výnosy dluhopisů během útlumu stejně klesly. Podle Rosenberga totiž hraje klíčovou roli averze k riziku, která během recese vede investory k přesunu od rizikovějších aktiv k dluhopisům.

Rosenberg kritizoval současnou monetární politiku Fedu, podle něj se v ekonomice projevují jasné známky útlumu. I Paul Volcker, známý svým tažením proti vysoké inflaci sedmdesátých let, podle ekonoma se zvedáním sazeb čekal, jestli se vyšší ceny energií začnou projevovat druhotnými efekty na celkové inflaci. Warsh tak udělal chybu, když zvedl sazby i přesto, že se tyto druhotné efekty neprojevují. Současný růst výnosů dluhopisů je tak podle experta odrazem špatně nastavené monetární politiky. „Za Warshe určitě došlo ke změně režimu.“

Gundlach následně poukázal na to, že rizikové spready na korporátních dluhopisech s investičním ratingem se výrazně nemění. Pokud se ovšem tato skupina rozdělí na společnosti investující do AI a na druhou část, obrázek se mění. V tom smyslu, že u druhé skupiny nedochází ke změně, ale u první se spready znatelně rozšířily. Vzrostla tedy cena za riziko spojené s těmito cennými papíry. Podobné je to u dluhopisů s nižším ratingem. „Na povrchu to vypadá zdravě, ale pod ním ne.“ Podle investora pak přijde okamžik, „kdy hyperscalerům nikdo nepůjčí.“