Singer (ČNB): Přijetí eura není na pořadu dne

Viceguvernér ČNB Miroslav Singer dnes zveřejnil prezentaci své přednášky konané 21. června 2008 na téma Vývoj kurzu koruny, přijetí eura a aktuální měnové otázky.

Ve první části své přednášky se věnoval problematice měnového kurzu (dlouhodobé posilování koruny, volatilita kurzu, implikace vývoje kurzu pro měnovou politiku) a představil hlavní kurzové události od roku 1993.

K trendovému posilování koruny řekl, že reálná apreciace je důsledkem dokončení
ekonomické transformace a je výsledkem dlouhodobých změn na nabídkové straně ekonomiky, k čemuž přispívají významnou měrou exportéři. Tempo dlouhodobého posilování koruny je z hlediska měnové politiky exogenní veličinou. Během necelých dvanácti měsíců posílila koruna vůči euru přibližně o 4,80 Kč. 

M. Singer se zamýšlel, zda lze trendové posilování koruny vysvětlit růstem produktivity, ale část posilování koruny posledních let nemá v růstu produktivity dostatečnou empirickou oporu. Vychýlenost cenové hladiny byla v roce 2005 nižší (ve srovnání s rokem 1996), ale stále existovala. Stále pravděpodobně existuje určitý prostor pro rychlejší posilování kurzu koruny, než by vyplývalo ze samotného růstu produktivity.

Kromě litevského litu posílila koruna mezi rokem 1993 a 2007 nominálně vůči euru nejvíce. Reálná apreciace je vždy konkrétní kombinací inflačního diferenciálu a nominální apreciace - v režimu floatingu (ČR, Polsko) bývá inflace obvykle nižší a reálná apreciace probíhá cestou nominální apreciace.

Také nadměrná volatilita kurzu je zejména pro otevřenou malou ekonomiku škodlivá. Důležitou otázkou je, zda větší odchylky kurzu od rovnovážných hodnot jsou způsobeny náhodnými šoky nebo nevhodnými politikami (policy-driven). Při uvádění české zkušenosti s volatilitou kurzu M. Singer uvádí, že některá vybočení kurzu koruny od rovnovážných hodnot jdou na vrub jdou na vrub měnové politiky ČNB.

K nafouknutí kurzové bubliny v roce 2002 došlo mj. v důsledku pomalého snížení sazeb ČNB. Míra meziročního posílení koruny vůči euru v červnu 2008 již překonává kurzovou bublinu z roku 2002. Kurz (tím, že je částečně exogenní a částečně endogenní veličinou) spoluvytvářel měnovou politiku ČNB.

Autonomie ČNB v pohybu úrokových sazeb není neomezená, je však mimořádně obtížné určit její míru. Když ECB držela svoje sazby na nízké hladině, byl manévrovací prostor pro ČNB omezený; stávající vyšší úroveň sazeb ECB manévrovací prostor ČNB zvyšuje.

Zkušenosti ukazují, že kurzová volatilita byla v některých případech způsobena nevhodně koncipovanou politikou, což podporuje myšlenku eliminovat významný zdroj fluktuací – tedy samotný kurz (přijetí eura), dlouhodobá apreciace koruny však bez větších problémů působí jako zprostředkovací mechanismus dohánění cenové hladiny ČR.

Pokud by tento mechanismus neexistoval, musel by jeho roli převzít kanál inflačního diferenciálu a vyšší domácí inflace (hlavní odpůrci eura zastávají názor, že dlouhodobě vyšší domácí inflace by ekonomiku poškodila více než posilování kurzu). Přijetí/nepřijetí eura je sporem mezi těmi, kdo vidí v kurzu nežádoucí zdroj (krátkodobých) poruch, a těmi, kdo vidí v kurzu žádoucí (dlouhodobý) přizpůsobovací mechanismus; tlumič versus „žrout“ energie.  

Načasování přijetí eura je nyní otevřenou záležitostí. Jako hlavní otázky, které je nutné si před a po přijetí eura klást, M. Singer uvádí:

• Kdy můžeme splnit vstupní kritéria?

• Jak minimalizovat náklady vstupu?

• Jak mají vypadat jednotlivé politiky?

• Jak vyměnit oběživo? (a další technické otázky)

• Jaká bude cyklická a strukturální sladěnost

• Jak bude ekonomika reagovat na asymetrické šoky?

• Jak bude české ekonomice vyhovovat jednotná měnová politika?

Podle květnové Konvergenční zprávy ECB nemáme splněna všechna maastrichtská kritéria - nesplňujeme kritérium cenové stability (inflace) a nejsme v ERM II.

Některé indikátory, například vysoká otevřenost a těsné vazby s eurozónou, hovoří ve prospěch přijetí eura, jsou ale oblasti, které mohou nadále představovat rizika. Přijetí eura brání dlouhodobě neudržitelná fiskální politika a nedostatečně fungující trh práce.

Bez reformy veřejných financí a zpružnění trhu práce by bylo přijetí eura spojeno s vyššími riziky než přínosy. Přijetí eura není na pořadu dne.

V závěrečné části přednášky se M. Singer věnoval aktuálním otázkám měnové politiky (bude americká ekonomika dále zpomalovat? Je krize finančního sektoru již za námi?) a makroekonomickou situaci označil za mnohem více nejistou, než před rokem.

V ČR budou pravděpodobně následovat dva "hubenější" roky, nicméně ČNB udělá vše pro zachování nízkoinflačního prostředí.