Hodnocení záměru NWR koupit polskou Bogdanku

NWR podala nabídku na převzetí 100 % akcií polské těžařské společnosti Bogdanka. Cena za jednu akcii 100,75 PLN znamená 13% prémii k tržní ceně. Nabídky platí při získání nejméně 75 % všech akcií. Celková částka by za převzetí Bogdanky by se mohla pohybovat kolem 3,4 mld. PLN (857 mil. EUR). NWR plánuje použít 300 – 400 mil. EUR z vlastních zdrojů a překlenovací úvěr od BXR Mining (většinový vlastník NWR), JP Morgan Securities a Citibank Europe. NWR může také nabídnout své akcie, aby refinancovala překlenovací úvěr, nebo může vydat dlouhodobé bondy.
Při relativním srovnání ukazatele EV/EBITDA se Bogdanka obchoduje s diskontem ke společnostem v sektoru, nicméně je dražší než NWR. Při porovnán ukazatele EV/prokázané rezervy se obchoduje s diskontem k NWR ve výši asi 46 %. Další příležitosti k převzetí 100 % podílu společnosti budou v regionu spíše omezené. Plánované privatizace polských dolů proběhnou pravděpodobně přes burzu, kde bude těžké získat majoritu. Zamýšlenou akvizici těžařské společnosti Bogdanka vnímáme celkově mírně pozitivně.

Bohumil Trampota

Nabídka je platná, pokud ji akceptuje alespoň 75% akcionářů LWB (nepodléhá schválení managementu LWB) a NWR ji hodlá financovat částečně z vlastních zdrojů (300-400 mil. EUR, tj. cca 40% nabízené ceny), financování zbytku má nyní NWR zajištěno krátkodobým úvěrovým rámcem (12-18 měsíců), který má poskytnout NWR nezbytný  čas k dlouhodobějšímu  řešení financování. V úvahu přitom připadají tři možnosti:
- vydání nových akcií (v jedné nebo i více emisích, první by mohla přijít ještě ve
letošním roce v závislosti na tržních podmínkách),
-  vydání dlouhodobých
dluhopisů
- nebo financování z vytvořeného cash-flow. 
 
Podle našeho názoru je pravděpodobné, že NWR přistoupí k navýšení kapitálu pomocí vydání nových akcií. Společnost může velmi promptně a bez schvalování valnou hromadou vydat až 5% nových akcií, což by představovalo cca 13,2 mil. ks nových akcií (výnos při ceně akcie 10% pod aktuální tržní cenou by byl cca 2,5 mld. CZK, tedy cca 12% předpokládané celkové akviziční ceny).  Tato emise by se podle našeho názoru mohla na trhu objevit během listopadu či prosince, následovaly by ji však zřejmě další emise v roce 2011.

LWB provozuje doly na východě Polska, více než 95% vytěženého uhlí patří do kategorie energetického uhlí, používaného v polských uhelných elektrárnách. Akvizicí LWB by se tak NWR posunulo více ke stabilnějšímu, ale také méně ziskovému segmentu energetického uhlí vs. koksovatelné uhlí. V současné době  činí podíl koksovatelného uhlí na těžbě NWR cca 60% (oček. 2010), po spojení by se podíl snížil na 40% a po předpokládaném navýšení těžby LWB (v přípravě je projekt Stefanów, díky němuž by měla vzrůst roční těžba LWB ze současných 5-6 mil. tun uhlí na 11 mil. tun uhlí) by se podíl koksovatelného uhlí snížil až cca k jedné třetině celkové těžby. 

Nabídku považujeme za relativně vysokou (střednědobé P/E je stále nad průměrem v odvětví) i vzhledem k ambicióznímu, i když podle našeho názoru realistického, plánu Bogdanky na expanzi. Protože by akvizice vyžadovala velkou část hotovostii NWR, věříme, že NWR využije pro financování převzetí kombinovaně emisi nových akcií spolu s dlouhodobými dluhopisy. V krátkodobém horizontu očekáváme negativní reakci trhu. Střednědobě vzhledem k nízkému relativnímu ocenění NWR, by však akcie NWR mohly být nákupní příležitostí. Pozitivně hodnotíme zprávu, že by se NWR po akvizici mohlo připojit do FTSE indexu a otevřelo by si dveře pro budoucí akvizice na slibném polském trhu. Pravděpodobnost, že k převzetí dojde, hodnotíme vzhledem ke skutečnosti, že se nabízená cena pohybuje o 26% výše, než je tříměsíční průměr ceny akcií Bogdanky, za relativně velkou.

Petr Bártek

Související zprávy:
NWR chce koupit polský důl Bogdanka za 21 mld.Kč