cnb.cz (ČNB)
Úrokové sazby  |  25.01.2023 11:58:32

Úrokové sazby dosáhly úrovně, kde tlumí poptávkové tlaky - Oldřich Dědek - člen bankovní rady ČNB v rozhovoru

 

Rozhovor s Oldřichem Dědkem, členem bankovní rady ČNB
(FXstreet.cz 25. 1. 2023, rubrika Rozhovor)

Tradingový portál FXstreet.cz přináší další rozsáhlý rozhovor, tentokrát s končícím členem bankovní rady ČNB. V rozhovoru jsme si povídali o tom, co pomáhá držet silnou českou korunu i bez intervencí ČNB, jaká jsou inflační očekávání v tuzemské ekonomice nebo jak moc jsou v Česku předražené nemovitosti. Řeč přišla také na to, co centrální banka sleduje především a za jakých okolností by bylo potřeba ještě zvýšit úrokové sazby nebo zda bychom s eurem měli nižší nebo vyšší inflaci. Profesor Dědek také prozradil, čemu se hodlá věnovat po skončení svého mandátu v bankovní radě.

Poslední čísla ukazují na pozvolné zpomalování inflace. Bude to ale stačit? Postačí k dalšímu poklesu současné nastavení úrokových sazeb?

Tak to je vždycky určitá loterie. Do budoucna je klíčová vždy prognóza. Ta vždy říká, že sazby by měly být nastaveny tak, abychom se v horizontu čtyř čtvrtletí dostali k cíli. To ale je takový modelářský přístup. Co se týče praktické roviny, tak vždy centrální bankéř musí zvážit „tradeoff“. Můžete na jedné straně zvyšovat sazby, aniž byste brali ohled na cokoliv jiného – na nezaměstnanost a hospodářský růst a podobně – anebo berete v úvahu určité náklady dezinflace. Každý člen bankovní rady má takový ten svůj „tradeoff“ někde jinde. Kdybych měl mluvit za sebe, tak si myslím, že přeci jen ty úrokové sazby dosáhly určité úrovně, kde tlumí poptávkové tlaky. No a vedle toho další zvyšování úrokových sazeb by již mohlo zanechat viditelnější negativní dopady. Uvědomme si třeba, že hypoteční trh se meziročně propadl o 80 procent. Nové firemní úvěry také zaznamenaly citelný pokles někde kolem 40 procent.

Co říkáte na rostoucí zájem o eurové úvěry?

To je další takový vedlejší efekt zvyšování sazeb. Jelikož jsme součástí jednotného trhu Evropské unie, firmy mají celkem jednoduchý přístup k úvěrům v eurech, takže také pozorujeme masivní, spontánní euroizaci. Naštěstí to je jenom u podniků, netýká se to domácností. Tam bychom asi byli mnohem kritičtější, ale když vidíme, že banky při poskytování cizoměnových úvěrů používají nějaký přirozený hedging, tak to zase není nějaký příliš rizikový jev. Nicméně platí, že čím více úvěrů je v cizí měně, tak tím máte nižší účinnost naší měnové politiky.

Tak banky tvrdí, že to poskytují pouze těm, co mají ty eurové příjmy.

My samozřejmě sledujeme, jestli to, co banky říkají, je skutečně pravda. A je to skutečně pravda. Banky si ta rizika řídí, buď mají ten přirozený hedging, anebo si také můžete koupit některé finanční instrumenty, které plní úlohu toho zajištění. Takže tato situace určitě nevyvolává nějaké znepokojení, nicméně je dobré být na stráži.

Když se podíváme třeba na Spojené státy, tak tam je zpomalování inflace přece jenom razantnější. Tady ten trend ještě úplně jasný není.

Vlastně se to netýká jenom České republiky, ale celé Evropy. Ten základní problém je v tom, že Evropa je mnohem exponovanější vůči současné energetické krizi. Naštěstí v poslední době na světových trzích dochází k poměrně razantnímu poklesu klíčových energetických komodit, jako je ropa či zemní plyn. Už jsme to i viděli na datech v eurozóně, kde výrobní ceny klesly. Výrazně hlavně v Německu, ve Francii a na Slovensku. Takže je to takový příslib toho, že ty brutální nákladové tlaky již odeznívají. To by se také mohlo propisovat do nižší inflace, jelikož ten klíčový kanál, což jsou ceny dovážených vstupů, by již měl buď stagnovat, nebo možná i nadále klesat.

Změnily se nějak za ten poslední rok faktory, které táhnou inflaci?

Myslím, že tady došlo k určitému překmitu, když používáme členění na poptávkové a nabídkové tlaky. Přeci jenom ty poptávkové tlaky ustupují. Takovým tím klasickým indikátorem je pokles reálné spotřeby domácností a pokles či propad hypotečního trhu. Když se díváme na údaje o inflaci, tak co je tím hlavním tahounem? Jsou to ve velké míře náklady spojené s bydlením – tedy elektrická energie, plyn, vytápění a podobně – to je jednoznačně nákladová položka. Vedle toho další stálicí způsobující vyšší inflaci jsou ceny potravin. I zde bychom mohli vysledovat cestu k nákladovým tlakům: drahá energie, drahá hnojiva, drahá pšenice, drahá mouka, drahý chleba. Jedná se o celosvětový problém, to se netýká jenom České republiky.

Právě ale když se bavíme, že jsou to především ty náklady spojené s bydlením, energie, potraviny atd. To jsou nezbytné věci a pokles poptávky tam bude obtížný. Přece jenom lidé potřebují topit, svítit a jíst.

I to jsme diskutovali v bankovní radě. Do jaké míry může být měnová politika účinná při tlumení současných nákladových tlaků. My jsme se současným guvernérem vždycky argumentovali, že když zvýšíte české úrokové sazby, tak tím nesnížíte cenu nákladní přepravy, energií a podobně. Proto jsme nesouhlasili s razantním zvyšováním sazeb. Nicméně existuje také argument, že měnová politika by se měla zpřísňovat, i když rostou nákladové tlaky, jelikož rostou inflační očekávání. Moje argumentace je, že ta inflační očekávání lze obtížně měřit. Většinou se to děje pomocí dotazníkových akcí a ti respondenti vám mohou říci cokoliv. Proto jsem považoval za důležitější sledovat, do jaké míry se inflační očekávání promítají do faktického chování ekonomických aktérů.

Jak moc jsou v tuzemsku odkotvená inflační očekávání?

Podívejme se například, jak reagují domácnosti. Můžou reagovat dvojím způsobem. Když jsou vyděšené, že je čeká rostoucí inflace, tak by měly zvyšovat spotřebu. Koupit si to zboží nyní, než zdraží. To by byla materializace inflačních očekávání. Co ale ty domácnosti dělají? Jsou vystaveny tvrdé energetické krizi, takže nemají na zvýšené nákupy. Spíše si vytvářejí obezřetnostní úspory. Je to pravý opak. V tomto případě tak nemůžete říct, že by se obavy z inflace přelévaly do konkrétních projevů. Vedle toho jsou tu mzdová vyjednávání. Do jaké míry mají odbory či zaměstnanci obavy z inflace a tím při vyjednávání více tlačí na pilu.

Nevzniká nám tu inflační spirála?

Pro nás je klíčové sledovat, zda se neroztáčí nějaká mzdově-cenová spirála. To by byl skutečně problém pro českou ekonomiku. Kdyby se na obavy z rostoucích cen reagovalo dynamickým růstem mzdových požadavků. To by zase zvedalo náklady podniků a zase by se to propisovalo do vyšších cen. Samozřejmě bychom byli rádi, aby se nic takového nedělo.

Co nám tedy říkají průzkumy?

V průzkumech Hospodářské komory si podnikatelé a manažeři myslí, že v tříletém horizontu inflace bude kolem 7 procent. No tak to je úplně někde jinde než dvouprocentní cíl centrální banky. Takže můžeme říci, že oni už mají odkotvená inflační očekávání. Otázkou je, jestli mohou v tom směru i reagovat, zda jim to dovolí klesající reálná spotřeba. Problém je ale složitější. Řada podnikatelů třeba ceny nezvyšuje kvůli tomu, že by měli inflační očekávání, ale snaží se kompenzovat si ztráty, které utrpěli během lockdownů. Mají to usnadněné tím, že během covidového období si domácnosti vytvořily takzvané zadržené úspory, když zkrátka nemohly nakupovat. Pro firmy je pak snazší ty vyšší ceny spotřebitelům vnutit.

Když se vrátíme k těm mzdovým vyjednáváním – kdy očekáváte, že reálné mzdy opět porostou? Protože už se taky objevují očekávání, že možná ještě na konci letošního roku.

Minulý rok ty mzdy výrazně reálně klesly. Zda se tato situace bude opakovat i letos, to závisí na dvou proměnných. Je to inflace a nominální mzdový růst. Závisí to také i na tom, jak se bude vyvíjet celková ekonomika. My pracujeme se scénářem mírné recese. No a když ekonomika čelí určitému zchlazování, tak to taky není nějaká příznivá atmosféra pro neúměrné mzdové požadavky. Myslím si, že česká ekonomika se v tomto ohledu doposud chová uvážlivě. Bankovní rada permanentně zdůrazňuje, že to je jedno z důležitých hledisek, které by ji mohlo přimět k dalšímu zvýšení úrokových sazeb. Tedy pokud by se riziko mzdově-cenové spirály realizovalo.

Jak dlouho tady zůstane vysoká inflace? Za 3 roky budeme mít 7 procent, nebo se dostaneme na dvouprocentní cíl?

Nemám svoje privátní prognózy. Já se držím toho, co nám řekne měnová sekce, která je ponořena do čísel dennodenně. Myslím, že nikdo nedostane lepší informace, než jaké poskytují naši experti. Takže v tomto jim věřím. My teď budeme publikovat novou prognózu. Ta nám říká, že inflace bude klesat a dostane se v nějaké době k jednociferným hodnotám a že tedy už i vlivem opadávání globálních nákladových tlaků a vlivem té stávající úrovně úrokových sazeb se budeme dostávat k dvouprocentnímu cíli.

Co se týče intervenční aktivity centrální banky, tak ta víceméně opadla a koruna zůstává silná.

Velikost našich intervencí je s určitým časovým zpožděním publikována. Takže k tomu se vlastně dostanou nakonec všichni. Nicméně i takový zkušený analytik dovede z údajů o velikosti likvidity v bankovním sektoru nepřímo odhadnout velikost těch intervencí. A musím říci, že v tom jsou někteří docela zkušení a mají nás celkem dobře přečtené. Platí, že od poloviny října jsme aktivně nemuseli intervenovat. Považuji to za úspěch a za určitý projev kredibility naší měnové politiky.

Zaskočilo vás pokračování posilování měny?

Podle mě to je další plus. A to vlastně nepředpokládal nikdo a je to i trošku pro nás takové milé pozitivní překvapení. Nejen, že jsme tedy příslibem intervencí zabránili tomu, že koruna nebude oslabovat, ale ona ještě navíc posiluje. To je, myslím, pozoruhodný jev a máme pro něj vysvětlení. Jednak jsou globální faktory příznivější, sentiment finančních trhů se opět začíná stavět příznivě vůči našemu regionu. A bezesporu určitou roli hraje i otázka toho latentního intervenčního mechanismu. Stávající úrokový diferenciál – i po těch zvýšeních sazeb amerického Fedu a Evropské centrální banky – je stále docela štědrý. Takže investoři, když mají jistotu, že korunu nenecháme oslabit, tak s větší důvěrou sází na to, že budou moci tenhle úrokový diferenciál využívat. Odborně se tomu říká carry trades: vypůjčíte si levně eura, ty eura konvertujte do korun a vyděláváte vyšší korunový výnos. Kdyby se ti investoři obávali výraznějšího oslabení koruny, tak nikdy by do takových obchodů nešli. Já jsem rád, že to posilování koruny není nějaké příliš rychlé. Překotné posilování by komplikovalo život našim exportérům, ale to se neděje. Je to takové drobnější posilování. V současné době vidíme stabilitu kolem úrovně 24 korun za euro, což já myslím je takový celkem rozumný kurz.

Takže myslíte, že nějaký spekulativní útok na korunu nám nehrozí?

Asi všichni jsme nedávno četli zprávu Nomury, která překvapila nejen nás, ale i analytiky. Ani jsme se proti tomu nemuseli příliš ohrazovat, protože tu práci za nás odvedli analytici. Vyšla celá řada článků, které ukazovaly, že házet českou korunu do stejného pytle s tureckou lirou či maďarským forintem nedává smysl. Máme jedny z největších devizových rezerv v poměru k HDP. Ale samozřejmě to není příjemné, protože zahraniční investoři se někdy chovají ukvapeně. Myslím ale, že takovým jasným důkazem, že trhy vizi měnové krize odmítly, je právě posilování koruny.

Když se teď posuneme k trhu hypoték a realitnímu trhu, již jste zmínil ten pokles o 80 %. Co se týče poskytnutých hypoték, tak to určitě přispělo k ochlazení realitního trhu. Ale bude to takhle stačit? Přijde pokles cen? Potřebujeme ho?

Myslím si, že ceny byly vyšponovány do skutečně velkých výšin, takže nějaký pokles by byl prospěšný. Samozřejmě, těžko se odhaduje, kam by ty ceny měly poklesnout. Naše indikátory nadhodnocení cen nemovitostí určitě nelze interpretovat tak, že nás čeká nějaká velká korekce.

To poslední číslo mluvilo o nadhodnocení kolem 60 procent.

Takže tomu určitě není tak, že nás čeká takto velký propad. To jsou spíše modelové úvahy, které vážou ceny nemovitostí k nějakým schopnostem domácností obdržet a splácet hypotéku.

Když to vztáhneme ke mzdám, máme tu dlouhodobě jedny z nejdražších nemovitostí na světě.

Ano, takže určitá korekce by byla žádoucí, ale asi bychom neměli čekat, že to bude v tom řádu.

Developeři by ale řekli, že jsou tady ty nákladové tlaky, takže oni vlastně nejsou schopni byty dodávat za nějakou nižší cenu.

Člověk někdy těžko rozlišuje, co je lobbing a co je reálná kalkulace. To bych nechal expertům, do jaké míry je růst cen nemovitostí odůvodněný nákladově. Já si myslím, že ne. Určitě tam je nějaké to přestřelení. Od toho je ten trh, aby nějakým způsobem rozhodl. Stavebním firmám určitě rostou náklady, ale otázka je, do jaké míry to promítnutí do cen nemovitostí odpovídá vyšším nákladům, nebo jestli tam bylo i nějaké to přestřelení. Uvidíme, jaká ta korekce může být. Myslím si, že tady je třeba zajímavé srovnání s jinými zeměmi. Nyní se například hodně pozornosti věnuje Švédsku. Míra zadluženosti domácího sektoru je tam mnohem vyšší než u nás. Je tam mnohem větší podíl hypoték s pohyblivou sazbou, takže hypoteční sazby jsou mnohem citlivější na vývoj sazeb na trhu. No a tam to může být mnohem větší sociální problém. Už nyní tam dochází k poměrně výrazné korekci. To má i dopady na politiku centrální banky, protože ta musí být mnohem obezřetnější při zvyšování úrokových sazeb. My zatím tyto problémy nemáme.

Kdybychom měli euro, měli bychom vyšší inflaci?

Já jsem byl dříve „pan euro“ na Ministerstvu financí, a tak jsem teď trošku v takové rozporuplné pozici. Kdybych měl na Vaši otázku odpovídat z pohledu člena bankovní rady, tak bych volil argumenty pro samostatnou měnovou politiku. Když se ale na to dívám z pohledu „pana eura“, tak do jaké míry nás naše samostatná měnová politika uchránila před vysokou inflací? Myslím, že výsledky jsou doposud málo přesvědčivé. Nabízí se srovnání se Slovenskem. Máte zde unikátní situaci. Česká ekonomika se svou vlastní nezávislou měnovou politikou a slovenská ekonomika, která je podřízená politice Evropské centrální banky. A to jsou, řekl bych, diametrálně rozdílné měnové politiky. Na jedné straně donedávna to byl velmi razantní nástup naší centrální banky a teprve v poslední době nástup Evropské centrální banky. No a teď se podívejme na míry inflace. Samozřejmě ono to je velmi komplikované srovnání díky různým vládním zásahům. Když vláda zavedla ten úsporný tarif, tak Vám najednou inflace klesla o tři procentní body. Nyní, když se zase zruší, tak odhady jsou, že by mohla o ty tři procentní body, možná i víc, zase vyskočit. Je potřeba to očistit.

Eurostat publikuje i takzvanou jádrovou inflaci. Což je celková inflace, z níž odečtete volatilní položky, jako jsou potraviny, energie, tabák a nápoje. Slováci mají o čtyři procentní body nižší jádrovou inflaci.

S eurem bychom měli nižší inflaci?

Takže kde je ta výhoda samostatné, nezávislé měnové politiky? Dokonce ta naše jádrová inflace je vyšší než v pobaltských ekonomikách, které se vydávají za takový strašák: podívejte, kdybychom měli euro, tak bychom na tom byli jako Estonci.

Samozřejmě stále to je příběh s otevřeným koncem, protože nyní se ukáže, u koho inflace bude rychleji klesat.

Také stojí za zmínku, že Slováci jsou na tom lépe než Poláci a Maďaři. Všechny země v našem regionu, které mají samostatnou měnovou politiku, mají vyšší jádrovou inflaci než Slovensko. Takže to není, řekl bych, nějaká náhoda.

Jelikož jsme velmi podobní Slovensku, tak kdybychom měli euro, asi bychom na tom taky byli víceméně podobně jako Slovensko. Za předpokladu, že by česká měnová politika nepřipustila oslabování koruny.

S vyššími úroky se prodražuje financování státu.

Na to jsou citliví zejména někteří politici, kteří vidí, o kolik si může slovenská vláda půjčovat levněji než česká vláda. Takže debata o výhodách a nevýhodách zavedení eura je hodně košatá. Jsou tam klasické argumenty, že jsme exportně orientovaná ekonomika, že euro zvyšuje transparentnost, takže ty argumenty jsou stále platné. Ale ta současná epizoda vysoké inflace otevřela nové bitevní pole.

Když se na to dívám jako zastánce eura, tak musím jednoznačně říci, že zatím to euro vede vůči české koruně.

Rád byste se dočkal přijetí eura?

Zde musím odpovědět, že k rozhodnutí o zavedení eura v naší zemi musí politická reprezentace dozrát. Já osobně si myslím, že bychom to euro zavést měli, že bychom si měli uvědomit tu obrovskou výhodu vnitřního trhu, který funguje mnohem spravedlivěji a efektivněji s jednotnou měnou.

Už víte, čemu se budete věnovat po skončení mandátu?

Já jsem do centrální banky přišel z Institutu ekonomických studií. Myslel jsem si, že tam setrvám až do důchodu. No a pak mě pan prezident jmenoval do bankovní rady, za což jsem samozřejmě velmi rád, že jsem nebyl ochuzen o takové velmi zajímavé období. Já se zase vrátím na školu. Už ani věkově nemusím přemýšlet, jak si ještě více vyšperkovávat své CV. Určitě bych uvítal, pokud by vztah vlády k euru byl vřelejší. Rád se zúčastním různých debat na toto téma.







Zobrazit sloupec 

Kalkulačka - Výpočet

Výpočet čisté mzdy

Důchodová kalkulačka

Přídavky na dítě

Příspěvek na bydlení

Rodičovský příspěvek

Životní minimum

Hypoteční kalkulačka

Povinné ručení

Banky a Bankomaty

Úrokové sazby

Hypotéky, Stavební spoření

Směnárny - Euro, Dolar

Práce - Volná místa

Úřad práce, Mzdy, Platy

Dávky a příspěvky

Nemocenská, Porodné

Podpora v nezaměstnanosti

Důchody

Investice

Burza - ČEZ

Dluhopisy, Podílové fondy

Ekonomika - HDP, Mzdy

Kryptoměny - Bitcoin, Ethereum

Drahé kovy

Zlato, Investiční zlato, Stříbro

Ropa - PHM, Benzín, Nafta, Nafta v Evropě

Podnikání

Obchodní rejstřík

Města a obce, PSČ

Katastr nemovitostí

Ochranné známky

Finanční katalog

Občanský zákoník

Zákoník práce

Stavební zákon

Daně, formuláře

Další odkazy

Auto - Cena, Spolehlivost

Monitoring ekonomiky

Volby, Mapa webu

English version

Czech currency

Prague stock exchange


Ochrana dat

Používání cookies

Copyright © 2000 - 2023

Kurzy.cz, spol. s r.o., AliaWeb, spol. s r.o. V

ISSN 1801-8688