Nižší růst ekonomiky při vyšší inflaci (Tématické reporty)

Válka na Ukrajině ovlivnila vývoj globální ekonomiky. Obavy ohledně možného přerušení dodávek energií z Ruska vyhnaly ceny komodit směrem vzhůru, což jen přiživí již tak silné inflační tlaky. Nedostatek energií z Ruska by navíc mohl negativně dopadnout na reálný výkon ekonomik, především těch evropských, které jsou na těchto dovozech vysoce závislé. Válka na Ukrajině pravděpodobně také zbrzdí proces postupného uvolňování dodavatelských řetězců. S ohledem na to jsme se v předstihu před pravidelnou čtvrtletní aktualizací rozhodli provést revizi prognóz klíčových makroekonomických a finančních ukazatelů. Naši prognózu inflace pro letošní rok jsme zvýšili z 8,8 % na 11,5 %. Odhad letošního růstu HDP jsme naopak snížili z 4,9 % na 3,1 %. ČNB podle našeho názoru bude pokračovat se zvyšováním úrokových sazeb. Náš původní odhad vrcholu sazeb ve výši 5 % jsme však museli navýšit na 5,5 %. Jejich opětovné snižování zpět k politicky neutrálním úrovním začne podle nás až v příštím roce.

Letošní růst ekonomiky bude významně nižší, než jsme původně čekali

Mimo pokračujícího negativního vlivu pandemie čelila ekonomika v průběhu druhé poloviny loňského roku významnému nedostatku výrobních vstupů. Její výkon byl však i přesto relativně solidní. V letošním roce by růst HDP mělo podpořit očekáváné zmírňování problémů v dodavatelských řetězcích, jehož první známky jsme již mohli pozorovat v předchozích měsících. Je však pravděpodobné, že válka na Ukrajině a obnovené šíření covidu v Číně tento proces zbrzdí. Spotřeba domácností bude zřejmě negativně ovlivněna vysokou inflací. Na to ukazuje již vývoj ve čtvrtém čtvrtletí, kdy výdaje domácností klesly mezičtvrtletně o 1,8 %. Ve výsledku jsme tak výrazně snížili náš odhad letošního růstu HDP z 4,9 % na 3,1 %. Záporná mezera výstupu ekonomiky by se měla v průběhu letošního a příštího roku postupně zavírat. Dosažení předpandemických úrovní ekonomické aktivity očekáváme v prvním čtvrtletí příštího roku. S ohledem na vysokou závislost České republiky na dovozu energií z Ruska hodnotíme rizika naší prognózy HDP jako vychýlená ve směru jeho nižší dynamiky.

Přes napjatý trh práce budou reálné mzdy doplácet na vysokou inflaci

Oživení ekonomiky s sebou v předchozích měsících přineslo pokles míry nezaměstnanosti zpět k předkrizovým úrovním. Počet volných pracovních míst se pohybuje poblíž historických maxim. Míra nezaměstnanosti se podle našeho odhadu již nyní nachází pod svou rovnovážnou úrovní, i tak však pro letošek očekáváme její další nepatrné snížení. Přehřívající se trh práce by měl být i nadále významným zdrojem tlaků na růst nominálních mezd. V letošním roce čekáme jejich zvýšení v průměru o 7,5 %. V reálném vyjádření však vlivem vysoké inflace mzdy pravděpodobně klesnou. V příštím roce již nicméně očekáváme svižný růst mezd i v reálném vyjádření. Ve snaze o alespoň částečnou kompenzaci vyšších životních nákladů budou zaměstnanci podle našeho názoru ve svých mzdových vyjednáváních více neústupní. Vlivem zlepšené ekonomické situace by nakonec v tomto ohledu mohli být vstřícnější také zaměstnavatelé.

Inflace míří k 13 %

Růst spotřebitelských cen na začátku roku 2022 dále zrychlil. V únoru inflace dosáhla meziročního tempa 11,1 %. Hlavním tahounem byly náklady na bydlení, zejména v důsledku rostoucích cen energií, ale také vlivem vyššího imputovaného nájemného. Zrychlil i růst cen potravin a pohonných hmot. Jádrová inflace v únoru činila 10,4 % meziročně. Věříme, že meziměsíční tempa celkové i jádrové inflace dosáhnou vrcholu v 1Q22. Nicméně oproti našemu očekávání z ledna byla inflace na začátku roku 2022 rychlejší, a co je důležité, válka na Ukrajině vedla k oslabení koruny a vyšším cenám ropy a plynu. Prognózu inflace pro letošní rok jsme proto zvýšili na 11,5 %, přičemž meziroční tempo by mělo vyvrcholit v květnu mírně nad 13 %. Očekáváme stále, že inflace ve druhé polovině letošního roku výrazně zpomalí. Důvodem je přísnější měnová politika, předpoklad umírněnějších cen ropy a plynu, očekávané zpomalení růstu cen nemovitostí, a hlavně zmírnění problémů spojených s narušením dodavatelských řetězců. Náš předpoklad ohledně podstatného uvolnění inflačních tlaků na nabídkové straně je silný a vzhledem k možným důsledkům války na Ukrajině vidíme rizika naší prognózy inflace jako vychýlená směrem vzhůru.

Sazby ČNB půjdou nad 5 %, vyššímu vzestupu zabrání kurzové intervence

Česká národní banka zvýšila na svém únorovém zasedání repo sazbu z 3,75 % na 4,50 %. Inflace, která se nadále pohybuje vysoko nad dvouprocentním cílem centrální banky, zůstává hlavním důvodem pro další zpřísnění měnové politiky. S ohledem na vyšší prognózu inflace jsme přistoupili také k revizi výhledu úrokových sazeb ČNB. Zatímco v předchozí prognóze jsme očekávali, že sazby dosáhnou svého vrcholu v květnu na úrovni 5 %, nyní to podle nás bude spíše 5,5 %. Čekáme, že centrální banka zvedne repo sazbu o 50 bb na každém ze dvou následujících zasedání, tedy v březnu a květnu. Z důvodu přetrvávajících silných inflačních tlaků také očekáváme, že opětovné snižování úrokových sazeb zpět k politicky neutrálním úrovním se odsune až do příštího roku. Své rovnovážné úrovně ve výši 3 % by sazby měly podle naší prognózy dosáhnout na jeho konci. Centrální banka se 4. března rozhodla vstoupit na devizový trh a intervenovat proti oslabující koruně. Vidíme dva důvody, proč k tomu kroku přistoupila. Jedním je stabilizace korunového trhu, který byl v důsledku zvýšené rizikové averze na finančních trzích pod výprodejním tlakem. Druhým důvodem jsou další silné inflační tlaky, které oslabující koruna spolu s rychle rostoucími cenami energetických komodit vytváří. ČNB nezveřejnila intervenční hranici a my si myslíme, že tak ani neučiní. Hlavním nástrojem tuzemské měnové politiky zůstávají nadále úrokové sazby. Kurzové intervence však mohou ČNB pomoci k tomu, aby nemusela sazby zvyšovat výrazně nad 5 %. Devizových rezerv k ochraně koruny před nadměrným oslabováním má víc než dost. Jejich podíl na českém HDP čítá 60 % a je tak celosvětově druhý nejvyšší.

Fiskální politika: počátek postupné konsolidace

Nový rozpočet na letošní rok s plánovaným schodkem 280 mld. CZK, který oproti původnímu návrhu z loňska přináší úspory na výdajové straně ve výši zhruba 80 mld. CZK, minulý týden schválila Poslanecká sněmovna. My prozatím ponecháváme prognózu letošního deficitu na 270 mld. CZK, když oproti ministerstvu financí vidíme potenciál pro mírně vyšší příjmy z titulu výraznější inflace. V kombinaci s pokračujícím přebytkem na úrovni obcí celkově očekáváme snížení deficitu veřejných financí v letošním roce na 3,4 % HDP. Konsolidace veřejných financí by podle nás měla pokračovat i v následujících letech. Očekáváme, že veřejný dluh dosáhne vrcholu v roce 2023 na úrovni 42,0 % HDP. V případě další eskalace geopolitické situace však existuje významné riziko prohloubení letošního deficitu v důsledku dalšího růstu cen energií, masivní uprchlické vlny a nižšího ekonomického růstu.

Další růst sazeb ČNB podpoří korunu

V kratším horizontu očekáváme, že koruna zůstane silná díky zlepšenému sentimentu vůči regionu a dalšímu zvyšování sazeb ČNB. Široký úrokový diferenciál by následně měl podporovat tuzemskou měnu i ve zbytku prognostického horizontu. Celkově očekáváme posílení koruny k 24,40 CZK/EUR na konci roku 2022.