Vyšší inflace donutí ČNB uspíšit utahování měnové politiky (Tématické reporty)

Meziroční růst spotřebitelských cen v posledních měsících výrazně zrychlil a v srpnu dosáhl 4,1 %. Jádrová inflace dokonce vystoupala až na historicky nejvyšších 4,8 %, když k plošnému zdražování dochází zejména v oblasti služeb. Ke konci roku očekáváme celkovou inflaci poblíž 5,4 % y/y, rizikem je však i vyšší hodnota. To podle našeho názoru centrální banku přiměje k rychlejšímu zvyšování úrokových sazeb. Na následujícím zasedání 30. září tak očekáváme jejich zvednutí o 50 bb. Zpřísňování měnové politiky by mělo pokračovat i ve zbytku roku, když na jeho konci podle nás dosáhne repo sazba hodnoty 2 %, ze současných 0,75 %. Vysoká inflace však bude dopad nominálních sazeb tlumit, reálné úrokové sazby totiž zůstanou hluboce záporné.

Růst tuzemských spotřebitelských cen v posledních měsících výrazně akceleroval, což pravděpodobně povede k rychlejšímu zvyšování úrokových sazeb ze strany ČNB. Zatímco ve druhém čtvrtletí činila meziroční inflace v průměru 2,9 %, v červenci zrychlila na 3,4 % a srpnu již dokonce vyšplhala na 4,1 %. To je nejvyšší úroveň od listopadu 2008. Současný růst spotřebitelských cen se tak pohybuje nad prognózou ČNB, která pro červenec očekávala inflaci ve výši 3,0 % a pro srpen její jen nepatrné zvýšení na 3,1 %. Obdobně byl výrazným nárůstem cenové dynamiky překvapen také finanční trh. Důležitější než celková inflace je pro centrální banku vývoj jádrové inflace, která je očištěná o vliv volatilních a ze strany ČNB mnohdy těžko ovlivnitelných cen pohonných hmot a potravin, a zachycuje tak věrněji vývoj inflačních tlaků v domácí ekonomice. Ta však v srpnu dosáhla 4,8 % y/y a oproti červenci byla o celý jeden procentní bod vyšší. Jde navíc o nejvyšší hodnotu v historii časové řady, kterou centrální banka zveřejňuje od roku 2007.

Na vyšší jádrovou inflaci působí významně rychlý vzestup cen služeb, který je navíc poměrně plošný. Meziroční růst cen neobchodovatelných statků bez zahrnutí vývoje regulovaných cen totiž zrychlil z průměrných 3,0 % ve druhém čtvrtletí na 4,0 % v červenci, a dále pak na 5,1 % v srpnu. Ke zvýšení ceny došlo v srpnu u 65 % neobchodovatelných položek spotřebního koše a zdražení alespoň o jedno procento zaznamenalo 26 % z nich. Podobně plošný byl cenový růst v oblasti služeb také v předchozích měsících. V srpnu navíc dále zrychlil růst imputovaného nájemného, a to z červencových 1,5 % na 1,9 % meziměsíčně. Se svou nemalou váhou ve spotřebním koši čítající zhruba 10 % se tak imputované nájemné podílelo na celkové srpnové meziměsíční inflaci ve výši 0,7 % celými dvěma desetinami procentního bodu. V nákladech vlastnického bydlení se tak zřejmě začíná významněji projevovat předchozí a nadále pokračující výrazný nárůst cen surovin a stavebních materiálů, potažmo i zvyšující se ceny stavebních prací, případně také s tím související růst cen nemovitostí. Je však nutné podotknout, že aktuální výše imputováno nájemného rozhodně ještě v plné výši neodráží předchozí nárůst cen materiálů. Zatímco ceny výrobců ve zpracovatelském průmyslu vzrostly během prvních osmi měsíců letošního roku v průměru o přibližně 10 %, nárůst imputovaného nájemného byl zhruba poloviční. Růst cenových tlaků prostřednictvím této položky spotřebního koše tak může v následujících měsících ještě pokračovat. V případě cen obchodovatelných položek spotřebního koše bez potravin a pohonných hmot došlo ke zrychlení cenového růstu také, avšak v menším rozsahu (srpnový údaj činil 4,4 % y/y).

Centrální banka v důsledku vyšší inflace podle nás značně urychlí plánované zpřísňování měnové politiky. Aktuálně tedy počítáme s tím, že základní repo sazba dosáhne na konci roku 2,0 %, zatímco v minulé prognóze jsme očekávali 1,25 %. Prognóza ČNB ze začátku srpna předpokládala 1,50 %. Na následujícím zasedání bankovní rady, které se koná 30. září, očekáváme zvýšení úrokových sazeb o 50 bb. Ve stejném rozsahu pak sazby podle nás vzrostou také v listopadu a v prosinci již čekáme zvýšení o standardních 25 bb. To je plně v souladu s aktuálním pohledem investorů na finančním trhu. Inflace se totiž podle naší aktualizované prognózy bude koncem roku pohybovat poblíž 5,4 % y/y, a to ještě za předpokladu, že v následujících měsících dojde k významnému zvolnění meziměsíčního růstu spotřebitelských cen. V opačném případě by inflace mohla být koncem roku ještě vyšší. Zvýšení sazeb centrální banky se současnou inflací sice již nic neudělá, může však pomoci stlačit inflační očekávání, která se podle řady ukazatelů v posledních měsících vzedmula, zpět k cílovaným dvěma procentům. Je nutné si uvědomit, že vyšší inflační očekávání se mohou velmi rychle promítnout do skutečného růstu cen. Navíc, samotná vysoká inflace bude významně vliv vyšších nominálních úrokových sazeb tlumit (což se již děje i nyní) a reálné sazby tak po zbytek roku zůstanou záporné.

Rizika vyšší inflace se přitom netýkají pouze letošního roku, ale i toho příštího. Stále totiž není jasné, jak dlouho ještě budou přetrvávat současná omezení v dodávkách různých typů materiálů, a to i s ohledem na přicházející další vlnu koronaviru. Na přelomu letošního a příštího roku nás navíc zřejmě čeká značné zdražení cen energií a na růst cen bude působit i napjatý trh práce. Nakonec zmiňme i fiskální politiku, která i nadále pokračuje v uvolněném módu a přilévá olej do ohně inflačních tlaků. Vlivem rychlého růstu úrokových sazeb v letošním roce počítáme pro příští rok s jen dalšími dvěma zvýšeními v jeho první polovině a repo sazba by tak na jeho konci měla dosáhnout 2,50 % (předchozí prognóza počítala s 2,25 %). To je poblíž úrovně, kterou centrální banka považuje z měnově politického hlediska za neutrální.