Koruna a koronavirus. Ekonomické sebevraždy se snad nedočkáme

Kolega Jansa včera prostřednictvím technické analýzy ukázal, že posílení koruny může být možná jen otázkou času. To samozřejmě nechci nijak rozporovat, už jen proto, že „technika“ není můj obor. Navíc, minimálně krátkodobou správnost jeho výhledu potvrdil včerejší pohyb kurzu. Na druhou stranu, fundamentální analýza s výhledem do zbytku roku podle mého signalizuje více opak toho, co by korunoví býci určitě rádi viděli.

Už nějakou dobu razíme výhled rizik nakloněných směrem ke slabší domácí měně. To nám sice neřekne, k jakým hodnotám by ona slabost mohla až vést, to můžeme jen předvídat, klíčový je však směr. A k němu aktuálně přispívají jak domácí proměnné, tak i zahraniční.

Začněme těmi domácími. Prázdninové nadšení navázané na spekulace o možném zvýšení sazeb ČNB již během brzkého příštího roku vedlo ke zvýšení domácích tržních sazeb (např. korunová FRA či úrokové swapy). Na přelomu srpna a září, i za podpory postupného zhoršení globální tržní nálady, ale započalo vystřízlivění, které tyto sazby poslalo citelně níže. To poté odstartovalo trend oslabující domácí měny, který byl po prázdninách umocněn zhoršující se koronavirovou situací.

Tehdy část trhu začala spekulovat, zda by ČNB nakonec nemohla ještě během letošního roku zasáhnout prostřednictvím snížení sazeb na tzv. technickou nulu. Tehdy se však do hry vložili členové bankovní rady ČNB, kteří prostřednictvím komentářů v médiích vyslali poměrně jasný signál. Zásah centrální banky není potřeba, byť současná situace naznačuje vhodnost další akomodace měnové politiky. Inflační výhled na horizontu měnové politiky totiž zůstává adekvátní vzhledem k očekávanému návratu směrem k inflačnímu cíli. Navíc platí, že slabší koruna působí jako vestavěný stabilizátor fungující skrze kurzový kanál měnových podmínek. Nejpravděpodobnějším scénářem je proto stabilita sazeb, přičemž zavedení nekonvenčních nástrojů měnové politiky zůstává jen jako teoretická možnost, jež je však stále na měnově-politickém stole.

Při pohledu na tržní sazby je patrné, že se členům bankovní rady ČNB podařilo trh „umluvit“ svým neutrálním postojem. Výsledkem toho byl na začátku aktuálního týdne mírný posun sazeb vzhůru. Zdá se tak, že vlna korunové nervozity, která domácí měnu v minulém týdnu poslala až k úrovni 27,45 za euro, polevila, přičemž kurz evidentně – až do včerejšího dne – dostal „floor“ v podobně supportního pásma 27,20 až 27,25 za euro.

Usnout na vavřínech by však byla chyba. Domácí koronavirová situace se nelepší, což potvrzují nová opatření proti šíření nákazy. Již teď je jasné, že poslední kvartál bude protipandemickými zásahy ovlivněn, navíc stále existuje riziko dalšího zpřísnění. Čím ostřejší by bylo, tím by se tržní sazby mohly dostat opět pod tlak a s nimi i koruna. Spoléhat se dnes na to, že by opatření mohla být na začátku listopadu uvolněna, nám v tuto chvíli přijde bláhové. Můžeme jen doufat, že se nedočkáme podobného – domácího i evropského – lockdownu jako v březnu. Úplné uzavření (vnitřní i vnější) je ale podle nás zatím méně pravděpodobný scénář. Nejen proto, že by se v podstatě jednalo o ekonomickou sebevraždu, ale především protože jsme na pandemii lépe připraveni, než tomu bylo v březnu, ať už jde o zdravotnickou připravenost či o podporu od nositelů hospodářské politiky.

Taková je domácí situace, která se bude v dalších dnech silně odvíjet od koronavirových opatření. Jejich případné zpřísnění – ve srovnání se situací před zhruba půl rokem stále v jisté „soft“ verzi – by však nemuselo hned vést k prudkému oslabení domácí měny. Za pomyslný strop si v tomto směru klademe, i s vědomím, že ho nemusí být vůbec dosaženo, hranici 27,50 za euro. I tak by ale k posunu tímto směrem bylo podle nás potřeba působení i vnějších faktorů, které reflektujeme vývojem eura proti dolaru.

Společná evropská měna se pro mnohé až překvapivě drží na silnějších hodnotách. Na začátku týdne ji ovlivnila relativně dobrá tržní nálada nahrávající procyklickým měnám. Spekulovat o hlavním spouštěči optimismu můžeme jen okrajově, jelikož mimo jedné z mnoha vln víry v dosažení shody na americkém fiskálním balíčku či komentáře k evropskému fondu obnovy si nejsme vědomi dalších klíčových pozitiv. Naopak, v případě eura v posledních dnech – navzdory vývoji spotu posouvajícího se proti nám – pozorujeme více negativ představujících riziko oslabení společné měny vůči dolaru.

Mezi ně patří rozšiřující se tržní úrokový diferenciál mezi americkou a evropskou ekonomikou, kde je nejcitelnější posun dlouhých amerických sazeb (více jsme psali zde). K tomu patrně přispívá o něco pozitivnější reflační výhled největší ekonomiky světa. Ta má oproti evropské výhodu v o poznání klidnější koronavirové situaci, která, jak to tak vypadá, „přebíjí“ riziko spojené s blížícími se prezidentskými volbami (i když v posledních dnech můžeme spekulovat o jisté úpravě pozic před touto událostí, což například v pátek ukáže report CFTC). Zato v Evropě se dění kolem pandemie dále zhoršuje. Druhá vlna s sebou přináší nová opatření zhoršující ekonomický výhled, což se ve výsledku může projevit ve slabším euru proti dolaru.

Mezi další faktory podporující naši představu o potenciálně slabší evropské měně patří i kapitálové toky u eurových ETF, potažmo rizikových aktiv denominovaných v eurech. Mnozí z vás pamatují rok 2017, kdy jedním z hlavních důvodů posilující společné měny byl právě příliv peněžních prostředků do evropských rizikových aktiv. Aktuálně sice nepozorujeme citelnou změnu toku jako v době před třemi lety, i tak se ale objevují signály naznačující odliv kapitálu. Příkladem může být nedávný – napříč celým spektrem ETF navázaných na eurozónu – druhý největší týdenní odliv prostředků z eurových ETF Invesco CurrencyShares.

Tento odtok kapitálu může být předvojem dalšího eurového rizika zbytku letošního roku, kterým je činnost Evropské centrální banky. V jejím případě se silně spekuluje o možném rozšíření objemu skupovaných aktiv, ať už v rámci programu APP nebo PEPP. To by sice mohlo společnou měnu oslabit, avšak vzhledem k tomu, jakým tempem narůstá bilance Fedu ve srovnání s bilancí ECB, by případné zlevnění eura nemělo být až tak citelné. Mnohem větší vliv by podle nás mělo mít srovnání ekonomického výhledu obou ekonomik s důrazem na dopady pandemie.

Posledním argumentem potenciálně oslabujícího eura jsou sázky hedgeových fondů na silnější měnu starého kontinentu. Vzhledem k tomu, že se jejich čistý počet nachází jen těsně pod historickými maximy, máme tu ideální prostředí, díky kterému se při prvním citelnějším výprodeji evropské společné měny můžeme dočkat nastartování mnohem výraznějšího výprodejního trendu. Výsledkem toho by bylo oslabující euro proti dolaru ovlivňující i měny regionu střední a východní Evropy, což by zahrnovalo oslabující korunu směrem k již zmiňované úrovni 27,50 za euro. A proto bychom s přílišným korunovým optimismem byli – minimálně pro nejbližší týdny – raději opatrní.

VÝHLED PRO DNEŠNÍ DEN

Dolar se vůči euru v online směnárně RoklenFx obchoduje za středový kurz 1,1848 EURUSD, dolarový index se pak nachází na hodnotě 92,87 bodu. Během dne by se kurz EURUSD měl pohybovat v rozmezí od 1,1740 do 1,1882 EURUSD.**

Koruna se aktuálně vůči euru v online směnárně RoklenFx obchoduje za středový kurz 27,14 EURCZK. Dle naší predikce by se kurz vůči euru měl držet v rozmezí 27,13 až 27,33 EURCZK, ve dvojici s dolarem zase od 22,93 až 23,18 USDCZK.**

**Průměrný nominální kurz, zveřejňovaný ECB, bude dle použitých modelů s vysokoupravděpodobností ve zmíněném intervalu. Predikce měnových kurzů jsou založeny na  modelu časových řad, který zohledňuje předchozí hodnotu kurzu i jeho minulou volatilitu. K přesnějšímu určení budoucí volatility je do modelu navíc zakomponován faktor zveřejňování makroekonomických dat. Model je tak schopen určit, kdy lze očekávat zvýšenou či sníženou volatilitu směnného kurzu.

Disclaimer: Tento článek má pouze informativní charakter a neslouží jako investiční doporučení dle zákona č. 256/2004 Sb. o podnikání na kapitálovém trhu. Při zpracování tohoto článku autor vycházel z veřejně dostupných zdrojů. Za případné chyby v textu nebo v datech nenesou společnosti Roklen Holding a.s. ani Roklen360 a.s. odpovědnost.