Když to Němci dokázali, proč my a Američané zatím ne?

V USA se docela hovoří o tom, jak zle si vede tamní pošta USPS a že by to mohlo dokonce ohrozit tamní prezidentské volby. Málokdy by měla (ne)funkčnost nějaké firmy takový vliv na dění v celém světě, i když třeba takový Facebook toho je podle některých názorů schopen. U USPS jde celkově o zajímavý příběh i z finančního a podnikatelského hlediska a chtěl bych se na něj dnes s vámi podívat i přesto, že USPS není obchodovanou společností. A k obchodované poště se nakonec stejně dostaneme.

Pošta jako systematická anomálie?

Na oné politické rovině jde u diskusi, zda by USPS byla ve svém současném stavu schopna doručit hlasovací lístky těch, kteří kvůli pandemii hodlají radši volit touto cestou. Diskutuje se tak o tom, zda se má pošta nyní restrukturalizovat, dostat finanční pomoc a tak dále. Ekonom Justin Wolfers v této souvislosti tvrdí jednu pozoruhodnou věc: Pošta by měla v ideálním případě operovat tak, že nastaví své ceny na úrovni mezních nákladů. Tedy celkem standardní teorie toho, jak by měla fungovat konkurence, popřípadě regulace. Ekonom ale dodává, že u pošty marginální náklady klesají s tím, jak roste doručovaný objem zásilek. Takže mezní náklady (a tudíž ceny) by se soustavně držely pod náklady průměrnými a pošta by systematicky prodělávala.

Standardně se přitom na této rovině úvah předpokládá, že mezní náklady začnou dříve či později růst a cena nastavená na jejich úroveň je tak nad průměrným nákladem – firma generuje zisk. Zaznamenal jsem úvahy o tom, že USPS nemá dobrý přehled o nákladovosti a ziskovosti jednotlivých operací, ale pokud by měl pravdu pan Wolfers, hovořili bychom o anomálii, která poště systematicky brání být v zisku.

Hluboko v červených číslech

Pokud přejdeme od teorie k praxi, tak USPS oznámila, že za poslední čtvrtletí prodělala 2,2 miliardy dolarů. Přispěla k tomu prý koronakrize, ale současný ředitel poukazuje na dlouhodobé faktory, jako je úpadek tradičních služeb na poli dopisů (vytlačených zejména e-maily a celkovým posunem technologií k jinému způsobu komunikace). K tomu ředitel hovoří o celkově nefungujícím podnikatelském modelu a o tom, že předchozí management na změny v odvětví nereagoval adekvátním způsobem.

Pokud se podíváme na finanční výsledky USPS, zjistíme, že v roce 2019 její tržby vzrostly z 70,6 na 71,1 miliard dolarů, na čistém zisku ale byla 8,8 miliard dolarů v záporu (v roce 2018 asi 3,3 miliard dolarů v záporu). Pokud ovšem zase pohlédneme na tok hotovosti, obrázek se liší. Provozní cash flow bylo totiž v roce 2019 plus 2,2 miliardy dolarů, v roce předchozím 2,7 miliardy dolarů. Ziskovost totiž táhnou dolů mnohamiliardové náklady spojené se zdravotními a penzijními benefity, které ale nejsou výdaji (kumulují se v závazcích – viz níže). Pokud se podíváme na tok hotovosti po investicích, je firma asi miliardu v plusu.

Na trhu se obchodují společnosti, které mají hezkou výsledovku, ale jejich tok hotovosti již je horší. USPS je do určité míry opakem – její výsledovka budí obavy, tok hotovosti vyznívá mnohem lépe. Nepotěší ale rozvaha – aktiva dosahovala na konci minulého roku asi 25 miliard dolarů, z toho téměř 9 miliard dolarů tvořila hotovost. Jenže různé závazky a jejich ekvivalenty dosahovaly asi 97 miliard dolarů. Většinu z nich přitom tvoří závazky spojené s odměnami a benefity zaměstnanců. Tedy nic jiného než naakumulované náklady zmíněné výše.

Často tu píšu, že investoři by měli věnovat mnohem více pozornosti toku hotovosti a méně pozornosti výsledovce a rozvaze, protože do nich se promítá i řada čistě účetních operací. Dnešní příklad ukazuje, že pozornost je nejlepší věnovat celé trojce rozvaha, výsledovka, cash flow. Zde totiž tok hotovosti nevyznívá nijak zvlášť problematicky, ale rozvaha ukazuje na to, že na obzoru jsou mračna ve formě toho, co firma bude muset vyplatit v budoucnu (USPS přitom prý musí v této oblasti účtovat jinak, než jiné společnosti a ony závazky – budoucí výdaje plně rozeznávat plně již nyní).

U nás a v Německu

Asi nejen mě v souvislosti s uvedeným zajímá, jak si vede naše Česká pošta. Ta prodělává na provozní úrovni, minulý rok bylo v záporu i její provozní cash flow a samozřejmě také volný tok hotovosti (to, co zbylo po investicích). Viz i graf s dlouhodobým vývoje zisku před zdaněním. To vše by mohlo dále budit dojem, že pošty mají možná skutečně nějaký systematický problém daný tím, co všechno dělají (či musí dělat) a kolik je jim státem a/nebo trhem umožněno na tom vydělávat.


Zdroj: Česká pošta

Proti tomuto vzorku dvou ale můžeme postavit třeba obchodovanou Deutsche Post. Ta provozuje DHL, v minulém roce vydělala na provozním toku hotovosti asi 6 miliardy eur, po investicích jí zbylo asi 2,5 miliardy eur. Její výsledky se nehorší, na některých úrovních zlepšují. Za poslední rok je cena její akcie asi 40 % v plusu, od počátku roku asi 20 % v plusu. Proč USPS, či třeba naše pošta nedokážou jít podobnou cestou, jako Deutche Post? Odpověď se možná nabízí.