Neupínejme se na poslední údaj jádrové inflace (Tématické reporty)

Podle České národní banky vzrostly v květnu jádrové ceny meziměsíčně o 0,7 % a meziročně o 3,3 %. Nezanedbatelný vliv však na tento vývoj měly centrální bankou započítávané úpravy změn nepřímých daní. Bez zohlednění těchto úprav byla jádrová inflace nižší. V důsledku toho, že velká část ekonomiky byla alespoň po část května uzavřena, je zásadní otázkou, jak moc jsou tato data spolehlivá. I kdyby však data spotřebitelských cen byla sebelepší, o skutečném vývoji ekonomiky v současné době by nám toho asi moc neřekla. Lze totiž předpokládat, že pokles ekonomické aktivity se do vývoje cen projeví až se zpožděním, a to nejen v tuzemském hospodářství, ale i v ekonomikách našich obchodních partnerů. I nadále tak očekáváme, že ČNB sníží na svém zasedání 24. června základní úrokovou sazbu na 0,05 %.

Celková inflace zpomalila pod 3 %

Spotřebitelské ceny v květnu vzrostly podle Českého statistického úřadu meziročně o 2,9 %. Inflace se tak po půl roce vrátila zpět do tolerančního pásma centrální banky, když zpomalila z dubnových 3,2 %. Za nižším růstem spotřebitelských cen stál zejména efekt vyšší srovnávací základny loňského roku a také meziročně nižší ceny pohonných hmot. Směrem k vyšší inflaci naopak působily ceny potravin, alkoholu a tabáku. Na vyšších cenách alkoholických nápojů a tabáku se podepsalo v prvé řadě zvýšení spotřební daně. K tomu sice došlo již od ledna letošního roku, jeho vliv byl však v předchozích měsících tlumen doprodejem zásob s původními kolky. Vyšší ceny alkoholu a tabáku se na celkovém meziměsíčním nárůstu spotřebitelských cen o 0,4 % podílely ze tří čtvrtin, jejich příspěvek tak činil 0,3 pb. Zbylá desetina byla výsledkem meziměsíčního nárůstu cen potravin. V ostatních kategoriích spotřebního koše pak ceny v průměru stagnovaly, jak ukazuje následující tabulka.

Jak trh, tak i ČNB očekávaly, že inflace zpomalí výrazněji, a to na 2,6 %. Lze předpokládat, že významnou roli v této odchylce sehrály právě daňové změny. Šlo jednak o již zmíněný dopad vyšších spotřebních daní na alkohol a tabák, u kterých nebylo jasné, jak rychlé bude z důvodu doprodeje starých zásob promítnutí do spotřebitelských cen. Od května letošního roku navíc vešla v platnost úprava sazby daně z přidané hodnoty u vybraného zboží a služeb. Z 15 % na 10 % se snížila sazba DPH v oblasti stravovacích služeb a podávání nealkoholických nápojů, u vodného a stočného, úklidových prací, či v případě domácí péče o děti, staré, nemocné a zdravotně postižené. Ještě více, konkrétně tedy z 21 % na 10 %, se pak snížila sazba DPH u kadeřnických a holičských služeb, prodeje točeného piva, oprav jízdních kol, obuvi, či úprav a oprav oděvů a textilních výrobků.

Nižší sazby DPH se neprojevily v poklesu cen

Nižší sazba daně z přidané hodnoty se však neprojevila v poklesu cen dotčeného zboží a služeb, některé z nich dokonce vzrostly. To se podle údajů ČSÚ týkalo především cen stravovacích služeb, které oproti dubnu zaznamenaly nárůst v průměru o 0,4 %, a cen v kadeřnických salonech a zařízeních osobní péče, kde ceny vzrostly o 1,2 %. Tento vývoj je zajímavý zejména v kontextu toho, že stravovací zařízení mohla podle plánu rozvolňování protikoronavirových opatření otevřít své vnitřní prostory až v posledním květnovém týdnu, kadeřnické salony pak o čtrnáct dní dříve. Ve stejném okamžiku jako stravovací zařízení otevíraly rovněž ubytovací zařízení, kterých se sice změna sazby DPH netýkala, i ty však vykázaly meziměsíční nárůst cen o 0,5 %. O 0,9 % se zvýšily také ceny dopravních služeb, v rámci kterých ve stejném rozsahu vzrostly ceny osobní letecké dopravy. Ta přitom v květnu v podstatě nefungovala a je tak otázkou, jaké cenové reprezentanty statistický úřad v tomto případě použil. Fundamentálnější byl pak nárůst cen spotřební elektroniky, či vybavení pro domácnost, jenž souvisel s dřívějším oslabením české koruny.

Nemalá část cen se však v květnu snížila. K meziměsíčnímu poklesu cen došlo v květnu například u dovolených s komplexními službami a u rekreačních a kulturních služeb, o 0,9 % resp. o 0,6 %. I zde je však problém s tím, že tyto služby poptávalo v květnu jen minimum spotřebitelů. Snížily se i ceny oděvů, a to 1,4 %. Obecným problémem květnové inflace ČSÚ je to, že nezachycuje vývoj nákladů typického spotřebitele, a to z toho důvodu, že spotřební zvyklosti a tedy i spotřební koš českých spotřebitelů se v době karanténních opatření významně změnil. Struktura koše CPI, který používá ČSÚ pro výpočet inflace, však zůstala zcela logicky beze změny.

Rekordní jádrová inflace nemusí být výsledkem silné poptávky

Podle propočtů České národní banky dosáhla meziměsíční jádrová inflace v květnu 0,7 %, v meziročním vyjádření vystoupala až na 3,3 %. To je přitom nejvyšší hodnota za posledních více než deset let. Výrazný růst jádrových cen, tedy těch nezahrnujících ceny potravin (včetně alkoholu a tabáku), pohonných hmot a regulovaných položek spotřebního koše, byl však z části dán technikou výpočtu. ČNB totiž při výpočtu jádrové inflace používá ceny očištěné o dopady změn nepřímých daní. A ty, jak z výše uvedeného víme, hrály v květnu významnou roli. To, že prodejci nepromítli snížení daňové sazby do svých cen a nechali ceny beze změny, či je dokonce zvýšili, totiž pro ČNB znamená, že implicitně jejich ceny vzrostly. Žargonem centrální banky tak sekundární dopady daňových změn buď plně, či více než kompenzovaly dopady primární. Zatímco primární dopad souvisí přímo s úpravou daňové sazby (a v květnu byl tedy záporný), sekundární dopad vyplývá z toho, zdali poptávková situace v ekonomice umožnila prodejcům nepromítnout pokles daňové sazby do svých cen. Jinými slovy výpočet ČNB říká, že poptávka po zboží a službách byla v květnu natolik dobrá, aby umožnila prodejcům konečné ceny nesnižovat. A jelikož hlavním smyslem jádrové inflace je měřit poptávkové tlaky v ekonomice, tak její hodnota musela v tomto kontextu nutně vzrůst.

Výpočet jádrové inflace centrální banky jistě dává smysl v době běžného fungování ekonomiky, v době kdy byla stále velká část ekonomiky uzavřena, však může vést k jejímu nadhodnocení. Co když totiž někteří prodejci ponechali ceny beze změny jen proto, že prostě vyčkávali, jaký bude další vývoj. Připomeňme navíc, že velká část firem mění své ceny jednou ročně, a to většinou v lednu. Silný meziroční růst jádrových cen tak může souviset spíše s minulou, než se současnou poptávkou. Ve chvíli, kdy bychom neočišťovali jádrové ceny o dopady změn nepřímých daní, tak by jejich květnový meziměsíční nárůst činil 0,5 %. Meziroční jádrová inflace by pak dosáhla  3 %. Kolem této hodnoty se přitom pohybovala i v prvních čtyřech měsících letošního roku.

Nabízí se i vysvětlení, že ceny v květnu rostly z důvodu omezené nabídky, respektive v důsledku narušení dodavatelsko-odběratelských vztahů. Tím bychom mohli vysvětlit nárůst cen obchodovatelných statků. Příkladem je výše zmíněná spotřební elektronika, potřeby pro domácnost, nebo pozorovaný nárůst cen osobních automobilů. Nevysvětlíme tím však nárůst cen služeb. Navíc směr působení nabídkových faktorů nebude v letošním roce zcela zřejmý, a to vlivem výrazného poklesu ceny ropy na světových trzích. Ropa Brent se ještě začátkem letošního roku obchodovala pod 70 USD/barel, v dubnu klesla až k 20 USD/barel a nyní se pohybuje poblíž 40 USD/barel. Meziročně je tak cena ropy minimálně o jednu třetinu nižší. Dominantní roli však v letošním roce bude pravděpodobně stejně hrát negativní poptávkový šok plynoucí z celosvětového hospodářského útlumu.

Inflace by měla v dalších měsících klesat, a to až pod cíl ČNB

Na to, abychom mohli usuzovat, jak se aktuální pokles reálné ekonomiky promítne do vývoje spotřebitelských cen, je ještě brzy. Relevantnější informace by již mohla přinést červnová inflace, kdy se ekonomika začala postupně navracet k normálu. Z hlediska vývoje na trhu práce však stále máme to nejhorší před sebou a míra nezaměstnanosti nejspíše výrazněji vzroste až ve druhé polovině letošního roku. To se následně promítne ve vývoji mezd a ve finále také ve slabší poptávce. Pro českou ekonomiku bude též zásadní, jak si povede automobilový průmysl. Nejde přitom jen o to, že automobily představují luxusní statek, po kterém pravděpodobně v době krize poptávka poklesne. Jde také o strukturální změny, které se v tomto odvětví mohou v následujícím období projevit. Necháme-li stranou přísnější ekologické normy, s kterými se automobilový průmysl potýkal již před koronavirovou krizí, je pak otázkou, jaký dopad bude mít například nastolený trend vyššího podílu výkonu pracovní činnosti tzv. na dálku, známý pod pojmem home office. Ten může vést k nižší frekvenci obměny vozového parku u firem, či k preferenci sdíleného využívání automobilů u spotřebitelů. V obou případech by výsledkem byla nižšího poptávka po automobilech.

Pro měnovou politiku by měl být teď relevantnější vývoj reálné ekonomiky, než vývoj cen. V cenách se totiž pokles ekonomické aktivity projeví, nicméně se zpožděním. To platí jak pro domácí ekonomiku, tak i pro ekonomiky našich obchodních partnerů. Inflace v ČR by se podle naší prognózy měla pod cíl centrální banky dostat již v závěru letošního roku. I nadále si tak myslíme, že ČNB přistoupí na červnovém zasedání (24. 6.) ke snížení dvoutýdenní repo sazby na technickou nulu, tedy na 0,05 %. Hlavním důvodem proto podle nás bude zejména horší vývoj zahraniční poptávky, který v prvním čtvrtletí odpovídal spíše alternativnímu než základnímu scénáři prognózy ČNB. Ten přitom s poklesem základní úrokové sazby na technickou nulu počítá také. Vyčkávání na novou srpnovou prognózu moc užitku nepřinese, rychlost dalšího, ač spíše psychologického stimulu pro ekonomiku bude naopak důležitá. Po červnovém snížení repo sazby náš základní scénář počítá s její stabilitou až do konce roku 2021.