Korekce vytvořila nákupní příležitosti, ale někde na to nestačila

Propady na trhu doprovází jako obvykle dva druhy příběhů: Ten první v mnoha verzích tvrdí, že to nejhorší ještě nepřišlo. Podle toho druhého už máme to nejhorší za sebou a je dobré poohlédnout se po tom, zda korekce nevytvořila nějaké nákupní příležitosti. V úterý jsem se tu trochu věnoval valuaci celého trhu – jeho PE se nyní pohybuje mírně nad patnácti, což je mnohem odolnější hodnota než osmnáctka z počátku roku, ale o plošné levnosti bych nemluvil. Je proto třeba trochu hledat.

Následující graf ukazuje vývoj indexu SPX a ceny akcií známé společnosti 3M vyrábějící vše od lepicích pásek a fólií až po elektroinstalační materiál. Trh jejím akciím až do počátku letošního roku hodně přál, pak ale nastal poměrně prudký propad a poslední týdny byly k této akcii hodně nemilosrdné. Našli jsme ten správný neprávem vytrestaný titul?

Zdroj: Morningstar

Vezměme to od podlahy: Kapitalizace 3M se po sérii korekcí dostala na 110 miliard dolarů. Požadovaná návratnost se může u této akcie pohybovat na necelých 10 %. Pokud by firma dlouhodobě stagnovala, musela by svým akcionářům na ospravedlnění této kapitalizace vydělávat něco přes 10 miliard ročně. Jak realistické jsou tyto předpoklady?

Pohled na výše uvedenou tabulku ukazuje, že tržby se už pár let pohybují kolem 31 miliard dolarů, i když za posledních 12 měsíců již dosáhly téměř 33 miliard dolarů. Provozní tok hotovosti soustavně klesá a to samé platí o volném toku hotovosti – tedy o tom, co firmě zbývá po investicích a co již přímo ovlivňuje, kolik mohou dostat akcionáři. Z tabulky se tedy nezdá, že by předpoklad stagnace byl přílišným pesimismem. Ale samotná hodnota volného cash flow se pohybuje hluboko pod oněmi 10 miliardami dolarů (4,5 miliard dolarů za posledních 12 měsíců, 4,87 miliard dolarů za rok 2017).

Takže nám tu něco nehraje, protože podle kapitalizace by 3M musela mít ve srovnání se současnou realitou více než dvojnásobnou hotovost generovanou pro akcionáře a/nebo místo stagnace znatelný růst. Podle mých výpočtů by konkrétně musel dosahovat 6 % (a to od nynějška do nekonečna). Narazili jsme tedy místo atraktivní hodnotové akcie na titul stále vysoce předražený?

Například Morningstar tvrdí, že tuto akcii a společnost vnímá jako byznys, který je systematicky schopen držet tempo s HDP a díky zvyšující se přidané hodnotě produktů a „doslova nezkopírovatelnému výzkumu a vývoji“ jej dokonce o něco převyšovat. Morningstar přidává, že „na rozdíl od jiných průmyslových konglomerátů je 3M díky neutuchajícím inovacím firmou, která je v celku hodnotnější než suma jejích částí“.

Teprve pokud se s tímto pohledem ztotožníme (a tudíž dáme stranou stagnační vývoj posledních let), může nám dávat smysl i oněch výše zmíněných 6 % ospravedlňujících valuaci: Třeba tak, že budeme věřit v cca 3% reálný růst ekonomiky, cca 2% inflaci a cca 1% „inovační prémii“ tak, jak o ní hovoří Morningstar. O nějakém korekcí vytvořeném jednoznačném „koupit“ bych ale nehovořil. Jsem docela zvědav, k jakému závěru dojde profesor Damodaran, který se podle svých slov chystá kvůli popsané korekci znovu se na tento titul podívat.