Mají akcie E.ONu na 100 % posílení? Trh podcenil přínosy resrukturalizace

Jak jsme se mohli dočíst v Perlách týdne, podle Aarona Sterna z hedge fondu Fir Tree Partners jsou mimořádně atraktivní akcie německé energetické společnosti E.ON. Její několikaletá transformace podle investora totiž už přináší své plody, ale trh si toho z nějakého důvodu stále nevšiml. Stern se dokonce domnívá, že cena akcií E.ONu se může během dvou let zdvojnásobit. Podívejme se na ně pod větším drobnohledem.

O E.ONu jsem tu psal již před delší dobou, když se naplno rozjížděla ona restrukturalizace a nadsázkou se dalo říci, že z giganta se stává trpaslík. Z pohledu na následující tabulku je jasně vidět o jakém scvrkávání tu hovoříme. V roce 2013 firma generovala tržby ve výši 120 miliard eur, v roce 2017 ve výši 38 miliard eur (pohled na rozvahu by pak ukázal, že aktiva klesla ze 130 miliard eur na 56 miliard eur):

Zdroj: Morningstar

Z perspektivy toku hotovosti ono osekávání aktivit firmy ale nebylo ani zdaleka tak dramatické: V roce 2013 firma na provozu generovala 6,5 miliardy eur, po investicích jí zbyly necelé 2 miliardy. Pak se toto její volné cash flow dokonce zvyšovalo, aby v roce 2016 kleslo na 2,3 miliardy eur. V roce 2017 bylo ovšem hluboko v záporu a to zejména kvůli tomu, že v červených číslech byl už provozní tok hotovosti. A posledních 12 měsíců ukazuje, že letos se budou čísla červenat zrovna tak.

Cena akcie této společnosti prudce korigovala v prvním pololetí roku 2015, nyní se pohybuje na úrovních podobných tomu, kde se nacházela na počátku roku 2016. Žádný jasný trend, jen čekání na to, jak vše dopadne. S ohledem na dosavadní výsledky není divu. Určit z nich nějaký udržitelný standard toho, co bude E.ON svým akcionářům schopen vydělávat, není jednoduché. Je ale možné, že pan Stern bude mít pravdu? Přesněji řečeno, že hodnota akcií je ve srovnání se současnou cenou na trhu zhruba dvojnásobná?

Jak jsem uvedl, odhadnout nějaký standard toho, co E.ON bude schopen vydělávat (a pak určit jeho současnou hodnotu a porovnat jí s kapitalizací/cenou akci), je nyní složité. Vezměme tu tedy zde celou věc obráceně a podívejme se, co by měla firma generovat, aby obhájila svou současnou kapitalizaci. Ta se nachází na 18,2 miliardách eur. Výnosy německých vládních obligací jsou stále hodně nízko a E.ON by měl mít i malé systematické riziko. Jeho požadovaná návratnost se tak může pohybovat mezi pouhými 5 – 5,5 %.

S takovým číslem požadované návratnosti by pak firmě na ospravedlnění kapitalizace stačilo, aby dlouhodobě svým akcionářům generovala asi 1 miliardu eur ročně. Pokud by dokázala růst 2 % tempem, stačilo by začít s 0,6 miliardy eur. A 3 % růst by již implikoval o něco málo více než 0,4 miliard eur. A pokud by měla být „férová“ kapitalizace dvojnásobná, tyto částky bychom násobily dvěma.

Transformace firmy by měla skončit příští rok, kdy by měla mít dvě jádrové činnosti: Energetické sítě a retail. Ten by měl mít 51 milionů zákazníků zejména z Německa, UK, východní Evropy, Nizozemí, Belgie a Švédska. Pokud by se měla kapitalizace firmy zdvojnásobit, musel by tenhle byznys akcionářům například vydělávat 1,2 miliardy eur ročně s 2 % dlouhodobým růstem (2 x oněch 0,6 miliardy – viz výše). V minulých letech taková laťka nebyla ničím nepokořitelným, ale jak bylo několikrát zmíněno, historie zde není tím nejlepším vodítkem. Minimálně za sledování a hlubší pohled podle mě tenhle titul určitě stojí a v jeho rámci se zítra podíváme na RWE.