Růst, hodnota, povídkovost - je dobré vědět, do čeho vlastně investujeme

Ono pověstné „všeho s mírou“ platí bezesporu i o používání různých investičních pravidel a konceptů. Vezměme si třeba takové tradiční rozdělení akcií na růstové a hodnotové. První z nich by měly být atraktivní díky očekávané expanzi. Druhé by měly svou atraktivitu čerpat z investiční hodnoty skryté (a zároveň vytvořené) přehnaným pesimismem vyvolaným problémy na úrovni firmy, či odvětví. Pokud bychom ale byli důslední, museli bychom uvažovat trochu jinak: První skupina je atraktivní v případě, že trh stále nedoceňuje hodnotu pramenící z růstového potenciálu (trh podstřeluje optimismus). V druhém jsou akcie atraktivní když trh přestřelil svým pesimismem. V obou případech tak hovoříme o skryté hodnotě (tj., je nesmysl stavět ji proti růstu).

Namísto výrazu „růstové akcie“ tak někdy používám výraz „akcie povídkové“ (i když i to má samozřejmě své definiční mouchy). Z nějakého důvodu moje klasifikace nějaké akcie jako titul povídkový ale u nejednoho čtenáře této akcii fandící vyvolává negativní emoce. Rád bych se tedy tomuto tématu dnes na několika praktických příkladech pověnoval.

Vezměme si nejdříve takový Twitter. V roce 2017 na volném toku hotovosti vydělal 640 milionů dolarů. Představme si, že tyto peníze bude akcionářům generovat do nekonečna – stane se z něj nudná stagnující firma, u které si akcionáři v průměru přijdou na nastavený standard. Současná hodnota takového toku hotovosti je na 9,1 miliardy dolarů. Kapitalizace Twitteru dosahuje 24,6 miliard dolarů. Tudíž: Současná schopnost generovat cash flow „pokrývá“ asi třetinu kapitalizace firmy. Dvě třetiny stojí a padají s dalším růstem – tedy fakticky s příběhem, či povídkou o tom, jak dovede Twitter organicky i neorganicky navyšovat tržby, zisky, cash flow.

Nebo třeba Tencent, který vydělal loni 74 miliard renminbi, tedy asi 11 miliard dolarů. Pokud by je vydělával odsud až na věčnost, současná hodnota takového toku hotovosti by dosahovala 104 miliard dolarů. Kapitalizace Tencentu se přibližuje 500 miliardám dolarů. Současná schopnost generovat cash flow jí tedy pokrývá asi z jedné pětiny. Pro někoho může být taková míra povídkovosti překvapením, protože žije v domnění, že takováto „cash cow“ stojí na pevných nohou své současné ziskovosti. Provozně jistě ano, ale u ceny akcií a kapitalizace to je něco jiného.

Jde tedy o povídkové akcie v tom smyslu, že současná schopnost vydělávat peníze ospravedlní jen dost malou část kapitalizace a hraje se zejména o budoucí růst. Což je významná informace, kterou není radno ignorovat, či před ní zavírat oči. Už proto, že ceny akcií takových firem bývají hodně citlivé na různé dlouhodobé výhledy a změny očekávání managementu, představování, či naopak nepředstavování nových (ne)převratných produktů apod. Naopak menší důraz u nich může být kladem na to, jestli v daném čtvrtletí zrovna dosáhly očekávaných čísel, či ne.

Extrémem povídkových akcií jsou firmy jako Tesla, či třeba marihuanové akcie. Ty totiž žádné volné cash flow negenerují, jsou s ním naopak v záporu. Příběh o budoucí expanzi tak pokrývá celou kapitalizaci. Pokud na sebe pak taková firma ale navěsí nemalé dluhy, padá teze o tom, že investoři hledí hlavně do budoucnosti. Dluhy totiž musí být spláceny a to výrazně zvyšuje relevanci aktuálních čísel.

Podívejme se na druhý extrém, třeba takovou Air France. Její kapitalizace se minulý týden dostala na 3,57 miliard eur. Pokud by firma na volném toku hotovosti vydělávala to, co v průměru během posledních pěti let (0,15 miliardy eur), současná hodnota takového toku by dosahovala 3,42 miliard eur. Jinak řečeno, trh zhruba čeká, že AF svým akcionářům vydělá v průměru cca oněch 150 milionů eur ročně. V roce 2017 přitom firma vydělala 600 milionů dolarů a pokud bychom se odrazili od této částky, dostaneme současnou hodnotu značně převyšující kapitalizaci. Pro mne jde o akcii nepovídkovou v tom smyslu, že tu není žádný příběh o expanzi do nebes, hraje se „jen“ o to, zda se podaří udržet standard posledních let.

Čtenář může namítnout, že to je ale zase jen povídka. A bude mít pravdu. I zde v konečném důsledku uvažujeme pouze nad tím, zda jde o akcii podhodnocenou, či ne. Hodnota podobných konceptů je dána pouze tím, zda nás vedou relevantním směrem, či nikoliv. V tomto případě tedy v tom, zda nám dobře popisují, do čeho vlastně investujeme a jaká rizika s tím pojí. A je podle mne zřejmé, že pokud u nějaké akcie současný tok hotovosti ospravedlňuje jen 10 % kapitalizace, je to úplně jiný „živočišný druh“, než titul, u kterého ospravedlňuje 100 % kapitalizace. Takový poměr je přínosné znát. Ale nejde v žádném případě o to, že by jedna akcie byla kvůli tomuto poměru a-priori lepší, či horší! Jen se u nich hraje o něco trochu jiného.