Minutes ČNB a co z nich plyne

Z našeho pohledu minutes vyznívají opravdu tak, že ČNB zvýší ve 3Q sazby, ale jednoznačná shoda mezi jednotlivými členy BR nepanuje. Podle minutes mezi členy BR panovala shoda, že květnová prognóza se velmi dobře naplňuje. S prognózou je přitom konzistentní zvýšení sazeb ve 3Q a pak v roce 2018. To by implikovalo, že nadpoloviční většina bankovní rady (4+) zvedne v srpnu nebo v září ruku pro růst sazeb.

Načasování ale zatím není jednoznačné. Z minutes plyne, že minimálně jeden člen BR by chtěl mít větší jistotu ohledne robustnosti inflačních tlaků, jinými slovy si počkat na další data. Z tohoto pohledu minutes zmiňují názor, že náklady předčasného zpřísnění měnové politiky mohou být vyšší než náklady pozdějšího utažení politiky. Celkově ale na mě přečtení minutes působí, že tento názor je v menšině a že většina členů BR je přesvědčena o zvýšení.

V minutes se také dle očekávání objevila diskuze ohledně aktuálního vysokého růstu cen nemovitostí. Mezi představiteli ČNB došlo ke shodě, že budoucí zvýšení sazeb přispěje k tlumení rizik spojených s růstem hypotečních úvěrů. Na druhou stranu si ale ČNB uvědomuje, že makroobezřetnostní politika má své specifické nástroje a ČNB je využívá.

Co z nich plyne

ČNB s velkou pravděpodobností zvýší sazby ve 3Q, ale v tuto chvíli není jasné, na jakém zasedání to bude. Výhodou srpna je nová prognóza, ale pro září mluví to, že budou k dispozici nová data růstu HDP a mezd za 2Q a je možné, že v té době už bude detailnější informace ohledně budoucí politiky ECB. Mimochodem, politiku ECB minutes neřeší, což je trochu škoda, protože je rizikem ve směru pomalejšího zvyšování sazeb. Na mě to působí tak, že vyšší pravděpodobnost je nyní již v srpnu.

Celkově se ale ČNB v současné situaci nemusí tolik bát. Pokud by zvýšila sazby z 0,05% na 0,25%, tak to s českou ekonomikou v rámci současné fáze cyklu příliš (v podstatě nic) neudělá...

Kromě proinflačních rizik v podobě vývoje reálné ekonomické aktivity a zrychlování mzdového růstu vidíme ještě dva důvody, proč může chtít ČNB zvýšit sazby relativně rychle.

Zaprvé je to vývoj cen nemovitostí. Ačkoliv růst sazeb na 0,25% nebude mít sám o sobě sílu výrazněji zchladit jejich aktuální vysoký růst, i malá změna sazeb může být doplňkem k dalším opatřením, která ČNB přijala (doporučení na LTV).

Druhým důvodem mohou být zahraniční spekulanti. V srpnu a v září vymaturují státní pokladní poukázky v hodnotě cca 150 mld Kč. Tyto papíry drží právě zahraniční spekulanti, kteří je koupili s cílem vydělat na konci kurzového závazku (prodat po jeho konci koruny při silnějším kurzu). A protože výhled na kurz koruny k euru implikuje pro zbytek roku stabilitu či jen velmi mírné posilování, je relativně vysoká pravděpodobnost, že minimálně část z těchto spekulantů odejde z ČR. Což bude ale tlačit ve směru slabší koruny. A protože jde o relativně velmi vysoký objem peněz a chování spekulantů je navíc jen těžko předvídatelné (chovají se jako stádo), může být taková situace pro ČNB nebezpečná, protože koruna by vystřelila výrazně nahoru. Proto zvýšení sazeb na začátku srpna může být také motivováno snahou o to, aby jich co nejméně naráz odešlo či aby díky zvýšení úrokového diferenciálu mezi ČR a eurozónou přilákalo jiné investory, kteří by nákupem korun tlumily depreciační tendence kurzu.

JIří Polanský