Co nový normál skutečně znamená pro monetární politiku

Pro současnou monetární politiku, která operuje v prostředí nového normálu, je rozhodující několik faktorů. Prvním z nich je inflace, která se soustavně pohybuje pod cílem centrálních bank, a s ní související zploštělá Phillipsova křivka. Během posledních desetiletí se centrální bankéři spoléhali na empirický vztah mezi inflací a nezaměstnaností, který odráží právě Phillipsova křivka. To ukazuje, že s klesajícími rezervami na trhu práce rostou inflační tlaky. Po roce 2012 se ale inflace v USA příliš nemění i přesto, že nezaměstnanost výrazně klesla. V době, kdy klesla z 8,2 % na 4,9 %, se inflace stále drží pod cílem ve výši 2 %. Jinak řečeno, Phillipsova křivka je nyní podle všeho výrazně plošší než dříve.

Zdá se tedy, že bychom se spíše než přestřelení inflace měli obávat dlouhodobějšího podstřelování inflačního cíle. Podle některých průzkumů jsou sice inflační očekávání stále pevně ukotvena na 2 %, ovšem průzkumy mezi spotřebiteli naznačují, že očekávání se snižují. I to ukazuje, že další utahování podmínek na trhu práce sebou pravděpodobně ponese jen omezený dopad na růst inflace a důvody pro utahování monetární politiky jsou tak méně přesvědčivé.

Dalším významným rysem nového normálu je vývoj na samotném trhu práce. Ukazuje se totiž, že má větší rezervy, než se původně zdálo. Měli bychom tedy být otevřeni možnosti, že na trhu práce může dojít ještě k dalšímu výraznému zlepšení. Mohli bychom čekat, že když je měsíčně vytvořeno v průměru 180 000 nových pracovních míst, míra nezaměstnanosti bude znatelně klesat, ale ona namísto toho stagnuje.

Současná míra nezaměstnanosti ve výši 4,9 % se sice pohybuje velmi blízko odhadům přirozené míry nezaměstnanosti, tyto odhady jsou ale velmi nejisté, postupně klesají a nemůžeme vyloučit, že uvedená míra nezaměstnanosti nyní leží výrazně níž, než se domníváme. Rezervy na trhu práce také nelze posuzovat pouze podle míry nezaměstnanosti. Důvodem jsou například lidé pracující na částečný pracovní úvazek. Právě jejich počet se stále pohybuje výrazně nad předkrizovým standardem.

Jmenovat bychom také měli vývoj v zahraničí. Dezinflační tlaky v Evropě a některých dalších ekonomikách se budou projevovat také v USA. Velkým výzvám čelí rovněž Japonsko a je zarážející, že inflace v této zemi i v Evropě zůstává pod cílem navzdory aktivní a kreativní monetární politice. Tento vývoj ukazuje na past nízkého růstu, očekávání a inflace, kterým bychom se měli snažit vyhnout. Nebezpečí mohou představovat i rozvíjející se ekonomiky. Čína prochází hlubokými změnami a tempo růstu její ekonomiky bude pravděpodobně nadále klesat.

Globální finanční trhy jsou úzce propojeny, a Spojené státy tak musí vývoji v zahraničí věnovat pozornost. Výzkum naznačuje, že zejména pohyby měnových kurzů jsou dnes mnohem více než dříve závislé na kombinaci americké ekonomické politiky na straně jedné a vývoje v zahraničí na straně druhé. Americký dolar je považován za bezpečné útočiště a na jeho kurz tak mají mimořádně silný dopad zejména negativní poptávkové šoky v jiných ekonomikách. Kurz dolaru se pak obratem promítá do ekonomické aktivity v USA. Ukazuje se dokonce, že tento efekt je znatelný zejména u korporátních investic a ve výrobním sektoru.

Posledním faktorem je pravděpodobný dlouhodobý pokles neutrálních sazeb. Před deseti lety by bylo nemyslitelné, aby byla ekonomická aktivita a inflace tak nízko při sazbách nastavených k nule. Dnes je ale situace přesně taková, a tudíž je logické se domnívat, že skutečně dochází k poklesu neutrálních sazeb. Vše uvedené by nás tedy mělo vést k závěru, že monetární politika bude i nadále čelit asymetrickým rizikům. Z hlediska managementu rizika by podle mého názoru měla být monetární politika nastavena tak, abychom se zajistili proti nízké inflaci a utlumenému růstu namísto toho, abychom se snažili o preventivní zvyšování sazeb.

Autorkou je guvernérka Fedu Lael Brainardová.

Zdroj: Fed