Všetky cesty vedú k inflácii

Piatkový výsledok NFP zvýšil pravdepodobnosť rastu úrokovej miery v USA a niektorí analytici poukazujú na možnosť prvého zvýšenia už v júni tohto roka, väčšina očakáva zvýšenie sadzieb do konca 2015 (prieskum Reuters). Trend rastu zamestnanosti je určite silný, ale niektoré aspekty výsledkov sú pod očakávaniami. Miera zamestnanosti v USA klesla na úroveň 5,5%, čo je horná hranica pre plnenie mandátu FOMC (mandát plnej zamestnanosti). Na druhú stranu rast miezd ostáva pod očakávaniami a práve tento indikátor môže byť jedným z rozhodujúcich faktorov načasovania rastu úrokovej miery.

Zatiaľ čo dáta NFP dali USD býkom dôvod na nákup, musíme si uvedomiť, že naopak inflačné dáta (rast miezd) nedávajú garanciu rastu sadzieb v júni, ako aj napísal Fedwatcher Hilsenrath z WSJ. Inflačný cieľ 2,0% sa zdá byť naďalej vzdialený. K samotnému rastu USD malú poznámku, aj keď je US ekonomika uzatvorená, neznamená to, že silnejší dolár ju nejako neovplyvní. Ak sa pozrieme na importné ceny, štruktúru obchodnej bilancie a zahraničné príjmy US spoločností, vplyv silnejšieho USD je už citeľný na čo poukázal a Fed.

FOMC sleduje viacero indikátorov inflácie, benchmarkom je CPI a PCE. Mimo iného sleduje aj trhové očakávania (5y5y breakevens) ako aj spotrebiteľské očakávania (prieskum michiganskej univerzity). Posledný výsledok jadrového PCE zaznamenal rast na úrovni 1,3% na medziročnej báze, jedná sa o index bez cien potravín a energii. Väčšina analytikov ho popísala ako viacej "odolný" porovnávajúc ho s CPI, ktoré je blízko nule.

Ak sa ale pozrieme na kvartálnu zmenu jadrového PCE, môžeme konštatovať, že sme najnižšie od roku 2008! Začiatkom tohto roka, ale vidíme mierny odraz smerom nahor, ktorý by sa mal premietnuť do 3-mesačnej štatistiky o niečo neskôr. Môžeme ale zatiaľ vyvodiť to, že počas letného zasadania FOMC by sa mala inflácia pohybovať okolo 1% až 1,5%.

Prečo ale pokles zaznamenala nie len celková inflácia, ale aj jadrová? Napriek tomu, že sme index očistili od zložiek potravín a energií, ktoré zaznamenali významný pokles behom posledných mesiacov? Odpoveď môžeme hľadať vo vyhlásení guvernérky Yellen, ktorá mala pred dvoma týždňami prejav v americkom kongrese:

"Jadrová inflácia zaznamenala od minulého leta pokles, dôvodom je pokles importných cien, ale aj prienik nižších cien energii do niektorých zložiek jadrového indexu cien."

Napriek tomuto vyjadreniu sme videli ďalšie posilnenie US dolára, ktorého pokles podľa Yellen vyvolal tlak na cenovú hladinu cez nižšie importné ceny Ak by pokles jadrovej inflácie pokračoval mohlo by to mať dopad na rozhodovanie FOMC, čo sa týka začatia rastu úrokovej miery.
Holubice v rámci komisie (FOMC) by chceli ponechať sadzby na súčasných úrovniach (na nule) po celý tento rok. Aj keď už FOMC dosiahlo mandátu plnej zamestnanosti, tlaky z rastu miezd sú podľa nich nízke. Navyše v zápisnici bolo povedané, že ekonómovia Fedu už urobili projekcie US ekonomiky v niekoľkých variantoch vzhľadom na počiatok lift-off a komisia sa zhodla (väčšinovo), že riziko je na strane predčasného rastu sadzieb (ktorý by spomalil obnovu US ekonomiky) a nie na strane neskoršieho rastu sadzieb (kde je riziko prestrelenia rastu inflácie).

Na druhej strane tábor jastrabov poukazuje nato, že nižšia inflácia je dočasná a spôsobená hlavne poklesom cien energii.Toto podporuje aj posledný vývoj trhových očakávaní v podobe 5y5y breakeven, ktorý sa odrazil vyššie (zdá sa, že ropa našla dočasné dno?). V súčasnosti očakáva trh priemernú infláciu na úrovni 1,8% v nasledujúcich piatych rokoch, čo je ale stále pod cieľom FOMC. Silný rast tohto ukazovateľa v posledných týždňoch je ale dobrou správou pre jastrabí tábor.

Ako sa vyvíjajú výnosy na 5-ročných US dlhopisoch? Napriek rastu inflačných očakávaní nevidíme rast výnosu nad úroveň 1,9% a dlhopisový trh tak čaká buď na dáta, ktoré by mali podporiť ďalší rast výnosov (maloobchodné tržby?), alebo priamo na zasadnutie FOMC v druhej polovici tohto mesiaca. Práve na tomto zasadnutí sa môže FOMC rozhodnúť, že odstráni spojenie "patience" a dá tak jasný signál trhu, že čas zvyšovania sadzieb sa blíži. Do zasadnutia je makroekonomický kalendár až na niekoľko výnimiek prázdny a preto by mohlo byť práve zasadnutie FOMC 18.3.2015 kľúčové pre ďalší vývoj na dlhopisoch, ako aj FX.

Čo to znamená pre ďalší vývoj USD? Do zasadnutia FOMC by sme mohli vidieť na trhu určitú nervozitu, pretože ako sme si ukázali. Nie je jednoznačné či už na najbližšom zasadaní bude odstránené spojenie s "patience". Ak áno, súčasný trend by to malo potvrdiť, avšak ponechanie "patience" by malo spôsobiť korekciu na USD indexe.