Sázky v této partii pokeru stále rostou – kdo blufuje? Sazby růst nebudou a přijde QE3 ?

Výsledkem událostí posledních tří týdnů bude v USA jenom další nalévání likvidity z veřejného sektoru ve formě třetí vlny kvantitativního uvolňování (QE3) a Evropská centrální banka (ECB) a Bank of England (BoE) s největší pravděpodobností prozatím nepřistoupí ke zvyšování úrokových sazeb.

Nepokoje na Blízkém východě a v Severní Africe společně se zemětřesením v Japonsku poskytnou praktické i politické záminky k dalšímu poskytování snadno dostupných peněz. Výsledkem těchto dalších dluhů, které ještě více prohloubí již tak monstrózně vysokou úroveň zadlužení, bude další výrazný krok směrem k nevyhnutelně hrozící insolventnosti jednotlivých států, ovšem na druhé straně můžeme očekávat také opětovné krátkodobé oživení trhu vyvolané novými injekcemi likvidity.

Cenou, kterou za toto bezostyšné tištění peněz zaplatíme, bude zkreslení funkce ceny u většiny typů aktiv, a na dohled se nám také mnohem dříve dostane den, kdy tíha insolventnosti převáží nad krátkodobými výhodami spočívajícími v nízkých sazbách. V tomto ohledu by se tsunami, která postihla Japonsko, mohla stát rozhodujícím faktorem, který nastartuje změnu hlavních makroekonomických trendů.

Globální recyklace kapitálu pocházejícího z Japonska a z Číny sloužila jako hlavní zdroj financování stále rostoucích deficitů v USA a v Evropě prostřednictvím enormního hromadění měnových rezerv. Pan a paní Watanabe se po desítky let snažili své peníze zhodnotit investováním do zahraničí, kde bylo možné očekávat vyšší výnosy, a drželi tak sílu JPY pod pokličkou.

Nyní nám v Japonsku hrozí riziko změny chování na mikroekonomické úrovni, protože většina japonských investorů se možná ze zahraničních trhů stáhne a rozhodne se více investovat a nakupovat lokálně. Pokud k tomu skutečně dojde, v globálním systému bude k dispozici méně volných peněz, což značně ukrojí z celého koláče volně dostupného kapitálu. Takováto změna v chování investorů by se v zemích G-20 mohla stát spouštěcím mechanismem pro politické rozhodnutí o dalším kvantitativním uvolňování.

Jinými slovy, současná bonanza amerického Fedu, který v rámci QE2 nakupuje dluhopisy v hodnotě 600 mld. USD, doběhne do svého konce v červnu, ovšem ještě než k tomu dojde, budou už představitelé Fedu a Bílého domu zaměstnáni přípravou další vlny kvantitativního uvolňování a ECB a BoE budou hledat důvody, proč nijak nereagovat. Ano, vypadá to jako další déja vu.

Po počátečním otřesu by se mohl USDJPY propadnout až na 65,00 (navzdory intervenci) a akciové trhy by mohly korigovat své úrovně o několik procent možná až na 1200 bodů, použijeme-li ke srovnání americký index S&P500. Vzhledem k obrovskému množství peněz vržených na trh v další vlně stimulačních opatření se ale s největší pravděpodobností dočkáme ještě jednoho posílení, a to dokonce až k hranici 1385,00 bodů, která je u indexu S&P500 konečným cílem a která se nachází o několik procent nad únorovým maximem.

Ukazuje se, že ve střednědobém a dlouhodobém výhledu bude jedním z negativních důsledků situace na Blízkém východě a v Severní Africe stejně tak jako situace v Japonsku zvýšená nejistota ohledně světových dodávek energie. Japonsko se doposud zaměřovalo na rozšiřování své jaderně energetické infrastruktury ve snaze snížit svoji závislost na ropě z Blízkého východu. Je vysoce nepravděpodobné, že by po nedávném zemětřesení tento program pokračoval stejným tempem i nadále. S největší pravděpodobností dojde ke snahám o snížení energetické spotřeby, které nebudou úplně nepodobné energetické krizi v roce 1973 – mimochodem, s tou mám zkušenost z první ruky, protože v Dánsku byly tehdy vyhlášeny tzv. neděle bez aut, kvůli kterým jsem nemohl dojíždět na fotbal.

Japonsko před tímto dilematem nestojí samo. Také Německo se již dlouhou dobu chce zbavit své jaderné energetiky a nesmíme zapomenout ani na Stranu zelených, která má své kořeny právě v protijaderném hnutí. Dokonce i kancléřka Merkelová prokázala svoji politickou protřelost, když s okamžitou platností uvalila moratorium na nejstarší německé jaderné elektrárny, aby se tak jadernému problému vyhnula před důležitými volbami do zemského sněmu, které se budou příští týden konat v Bádensku-Württembersku. Z toho všeho vyplývá, že v několika následujících čtvrtletích se politická scéna bude vyrovnávat s dozvuky havárie v Japonsku a dostupná kapacita elektrické sítě bude nižší. Ceny elektrické energie pravděpodobně nebudou nízké a přinejmenším bude vystaven účet spotřebitelům, protože náklady na přebudování infrastruktury budou hradit energetické podniky společně s daňovými poplatníky.

Situace na Blízkém východě a v Severní Africe (a v konečném důsledku také v zemích OPEC) je už méně jednoznačná. Zdá se, že prozatím je situace pod kontrolou, ovšem z nedávných neočekávaných a velmi bouřlivých událostí bychom si měli odnést ponaučení, že budoucnost nelze předvídat jako lineární extrapolaci minulosti. Pokud necháme stranou obrovské lidské, politické a společenské dopady, nedávné události, které do trhů vnesly tolik nejistoty, se téměř jistě musí projevit ve vyšší volatilitě, a to bez ohledu na tvrdošíjnou snahu největších centrálních bank zaplavit systém takovým množstvím peněz, které trhům umožní nepřetržitý růst. V důsledku sílícího protekcionismu zaměřeného na potlačení rizika rebelie dotováním veřejných služeb nebo dokonce cen potravin se od této chvíle závislost zemí OPEC na stále vyšších cenách ropy může jen zvyšovat.

Pokud se nemýlím v otázce zvýšené „daně“, kterou spotřebitelé a průmysl uhradí ve formě vyšší tržní volatility a vyšších cen energií, výsledným řešením nakonec opět bude uvolněnější měnová politika, která by paradoxně mohla ještě více přispět k logice začarovaného kruhu – snadno dostupné peníze tlačí investory do drahých aktiv a komodit, což oslabuje ekonomiku, jelikož vyšší vstupní náklady vytvářejí tlak jak na marže podniků, tak na spotřebitele. Jinými slovy, hodnota peněz znamená devalvaci nekrytých instrumentů: měny jako takové a dluhu denominovaného v této měně, zatímco hmotná aktiva zažívají rozkvět. Pokud jde o energii, můžeme doufat, že najdeme nové, bezpečnější a levnější zdroje a že čas a technologie rozptýlí obavy z jaderné energetiky. Mezitím však rychle stoupají finanční a politické náklady na udržení současné mašinérie v chodu.

Jsem přesvědčen o tom, že nejvýznamnější změny se chystají na politickém kolbišti. Ve všech zemích nastanou po volbách velké politické změny, protože lidé/voliči si začínají uvědomovat, že vzkaz, v němž jim politici sdělují, že je vše v pořádku, je v nejlepším případě zavádějící a v tom nejhorším odvážně drzou lží.

Vysoká míra nezaměstnanosti, rostoucí finanční náklady a neochota vypořádat se s de facto insolvencí veřejného sektoru a v mnoha případech i bankovních institucí je, naneštěstí pro úřadující politiky, nyní pro jejich voliče realitou. Brzy uvidíme, jak se oba paralelní světy normální ulice a Wall Streetu slijí v jeden, a to je, ironicky řečeno, dobrá zpráva. To přispěje ke krystalizaci zásadního problému – příliš velkého zadlužení soukromého a veřejného sektoru, a konečně pochopíme, že jsme na konci cesty, na které jsme pomyslnou plechovku s nahromaděnými problémy jenom kopali před sebou. Východiskem z nadcházející krize by mělo být hnutí „zpět k základům“, ne ve smyslu návratu v čase, nýbrž návratu ke starým hodnotám, jako je využívání menší páky, vydělávání peněz namísto utrácení peněz, které nemáme, užší společenství lidí, kteří si budou navzájem pomáhat, a posun od ideologie „já a zase já“ spíše ke slovům J.F. Kennedyho: neptej se, co může tvá vlast udělat pro tebe, ale co můžeš ty udělat pro svou vlast! Může to sice v tuto chvíli znít naivně, ale pokud jde o zadlužení, jsme již v bodě, ze kterého není návratu. Než tato nová krize naplno propukne, může to trvat ještě další rok, dva nebo dokonce tři, ale my prostě krizi potřebujeme, abychom se zcela zbavili pokřivené logiky a teorií, které nás přivedly do současného stavu věcí, a zavedli nové, které je nahradí.

Skutečná krize je jediným způsobem, jak změnit chování veřejných činitelů a politiků, kteří se nakonec budou muset zodpovídat svým voličům. Hra ještě neskončila, ale pravidla a sázky se mění a rostou, a to na trzích po zbytek roku 2011 a v dalším období vyvolá značnou volatilitu.

  
Steen Jakobsen, Chief Economist, Saxo Bank A/S