ČTel jako vánoční dáreček ? Tendr začne ještě letos

Agentura Bloomberg dnes uvedla, že podle návrhu rozeslaného ministrům pro středeční jednání vlády, by mělo dojít k formálnímu otevření tendru na prodej % 51 akcií v týdnu začínajícím 20. prosince. Potenciální zájemci by na základě informačního memoranda měli podat předběžné nabídky do konce ledna. Na základě předběžných nabídek by měli být vybráni zájemci do druhého kola. Tito zájemci v následujících dvou měsících – tedy do konce března – musí provést proces due dilligence (hloubkovou kontrolu) a podat závaznou nabídku.

Velmi pozorně budeme sledovat, zda vláda umožní vstoupit do soutěže také finančním investorům. Ekonomický poradce premiéra Mládek řekl, že v privatizaci ČTelu by měla být umožněna účast finančním investorům (venture fondům). Tento krok není překvapením, protože není téměř žádný zájem strategických (telekomunikačních) investorů (viz. níže). Venture fondy však nenabídnou žádnou prémii (očekáváme nabídky do 310 Kč za akcii = 51 mld. korun), rychle stáhnou akcie ČTelu z trhu a prodají Eurotel tak, aby optimalizovaly daňové záležitosti a nedělily se o hodnotu s minoritními akcionáři.

Pouze opakujeme naše hodnocení z minulého týdne. Představa vlády, že je možno prodat jednu z největších českých firem během tří měsíců a získat požadovaných minimálně 60 miliard korun (podle poslance Mládka a ministra informatiky Mlynáře) je naprosto naivní a nerealistická. Problémem není jenom časový rámec, který nedovoluje podrobně se seznámit se situací ČTel a Eurotelu a vyústí v nízkou nabídka (rizika si zájemci zohlední v nížší nabídce).

Hlavním problémem přímého prodeje je absence zájemců z řad telekomunikačních firem. O ČTel nemají zájem žádné telekomunikační společnosti s výjimkou Swisscom a TDC. Podle našeho názoru a informací však žádná jiná telekomunikační firma nemá zájem z důvodu odlišných priorit - zaměření na růstové telekomunikační trhy, výplata dividend, snižování dluhu nebo přítomnost v ČR (Deutsche Telekom prostřednictvím T-Mobile ČR).

Společnost TDC považujeme s ohledem na výsledky dosažené v Českých radiokomunikacích za nesolidního partnera (vyvedení podílu v T-Mobile ČR do daňového ráje, špatné hospodářské výsledky Contactelu). Zájem Swisscom o Český Telecom se setkal s negativním přijetím ze strany majoritního akcionáře, kterým je s podílem 68% švýcarská vláda. Švýcarský ministr financi Hans-Rudolf Merz dal najevo svou nechuť k jakýmkoliv projektům, které by mohly ohrozit ziskovost společnosti (Financial Times, 2. prosince 2004).

Podle Financial Times (FT) je zájem Swisscomu o ČTel ve Švýcarsku hodnocen skepticky, a to vzhledem k dosavadním slabým výsledkům při akvizicích. Swisscom se pokoušel získat Telekom Austria opakovaně v letech 2003 a 2004. Oba pokusy však zkrachovaly. Podle FT byly na obou stranách známky neschopnosti. Ministrův komentář podle FT posílil silný dojem, že management Swisscomu možná s Telekom Austria vyjednával, aniž by měl podporu celého představenstva. Kromě toho bude management velmi těžce vysvětloval prodej menšinového podílu v Českém Telecomu za 255 Kč/akcii v r. 2003 a následný nákup 51% za 330-340 korun v horizontu 24 měsíců. Swisscom nemá žádnou zahraniční akvizici a zkušenosti.

Naopak silný zájem projevují pouze finanční investoři (venture fondy) díky nízkému zadlužení a silnému cash flow ČTel. Venture fondy jsou z důvodu požadovaného výnosu (min. 20-25% p.a.) a rizik transakce ochotny nabídnout podle našich analýz maximálně 46-51 mld. korun! Stát se vystavuje vysokému riziku ztráty 10-15 mld. Kč daně z mimořádného zisku za prodej Eurotelu a 2,5 mld. korun daňových výnosu po následujících 4-5 let (celkem 20-28 miliard na daních).

Struktura zájemců tedy neumožňuje vytvořit dostatečně silnou konkurenci a dosáhnout ceny, kterou je možno realizovat při prodeji přes trh (55-57 mld.). Zájemci budou požadovat široké spektrum záruk, které snižují pravděpodobnost úspěšného dokončení privatizace. Realizace prémie za kontrolu je velmi nepravděpodobná, protože finanční investoři musí dosáhnout návratnosti kapitálu min. 20-25% p.a. a získat 90% akcií umožňujících „leverage buy out“ (LBO - nákup na dluh a převedení dluhu na kupovanou společnost) operaci.

AUTOR: Jan Schiesser