V. Benda – Ekonomika se začíná s pandemií smiřovat, což je dobrá zpráva

Rozhovor s V. Bendou, členem bankovní rady ČNB
Marek Miler (ihned.cz 19. 10. 2020)

Současná pandemie koronaviru způsobila českému hospodářství útlum, ale ještě není čas na nástroje té nejtěžší váhy, po kterých centrální banky občas sáhnou, aby pomohly v krizi. Tak situaci vidí Vojtěch Benda, člen nejužšího vedení České národní banky.

ČNB se v době pandemie snaží vyhnout zejména takzvané deflaci - nezdravému poklesu cen, kdy se spotřebitelé bojí utrácet a hospodářství stagnuje. Kdyby se tak stalo, může banka přistoupit k dalšímu snížení klíčové úrokové sazby, tentokrát už prakticky na nulovou hodnotu. Nebo by mohla zvolit i umělé oslabování měny, které si už vyzkoušela mezi lety 2013 a 2017.

Nejnovější data ale ukazují, že Čechy zatím pandemie od nakupování neodradila. A slabá koruna, která je vůči euru na nejnižších úrovních od propadu v květnu, dělá práci za ČNB a pomáhá exportérům. "Díky tomu jsme v komfortní situaci, kdy se nemusíme rychle uchylovat k nějakým nekonvenčním nástrojům měnové politiky, abychom zabránili pádu ekonomiky do deflační pasti," říká ekonom Vojtěch Benda v rozhovoru pro HN.

* Co se v české ekonomice v současnosti vlastně děje? Je epidemie jen šok, nebo se už dostáváme do fáze krize, která je zatím jen zamaskovaná státními penězi?

Přiznám se, že mně není zcela jasné, co je ještě ekonomický šok a kdy už začíná krize. Určitě nejde o typický cyklický sestup, o propad spotřebitelské poptávky. Jde spíše o bezprecedentní šok způsobený pandemií a následnými administrativními rozhodnutími. Tím je tato krize jiná než ty předchozí. Do ekonomiky se promítají hlavně problémy na straně nabídky. Mnohé firmy mají vážné problémy s provozem ne vždy kvůli nedostatku zákazníků, ale kvůli narušeným dodávkám a omezením ve výrobě.

* Bude to mít dlouhodobé dopady na strukturu českého hospodářství?

To se může stát, pokud tady pandemie bude déle. Některé ekonomické aktivity budou výrazně potlačené, třeba sektory navázané na turismus, volný čas nebo na shromažďování. K určité strukturální změně dojde už jen tím, že lidé mají dnes tak dobré podmínky pro práci z domova, že možná bude těžké dostat je zpátky do kanceláří. Ukazuje se, že hodně věcí lze vykonávat na dálku, jinou formou. A ta změna bude v některých oborech nevratná. Také si nelze představovat, že až tato pandemie skončí, žádná další nepřijde. Předchozí klidné roky bez pandemií nám zřejmě daly jen oddechový čas. Dlouhodobě se ale budeme muset přizpůsobit nové realitě.

* Ekonomy překvapil dosavadní vývoj nezaměstnanosti. Podle metodiky Českého statistického úřadu byla její míra v srpnu jen 2,8 procenta, ČNB čekala zvýšení na 3,6 procenta. Jsme na tom zatím podobně jako těsně před krizí.

Je to dobrý signál, že firmám se asi daří ve velké míře držet pracovní místa. Otázka je, nakolik je to zkreslené vládním programem na podporu zaměstnanosti Antivirus a co se stane po jeho skončení či jeho úpravě na dlouhodobý kurzarbeit.

* Překvapení je i to, že si lidé berou dál hypotéky a ceny nemovitostí rostou. Uvědomují si dostatečně rizika hospodářského vývoje?

Lidé vidí v nemovitostech způsob zhodnocení svých úspor jiným stylem, než jaký jim nabízejí běžné vklady. Velkou roli v tom hrají nízké úrokové sazby. Tak silný růst cen, který jsme viděli v dobách před nástupem pandemie, třeba v letech 2018 a 2019, se už ale asi nevrátí.

* Znepokojuje vás růst hypoték?

V tuto chvíli ne, zatím to nepředstavuje riziko pro finanční stabilitu domácností. Vidíme totiž, že banky jsou teď při půjčování na bydlení výrazně obezřetnější, než byly v dobách všeobecné konjunktury, a jsou schopné si riziko samy lépe pohlídat.

* Pandemie zasáhla i do investic firem. ČNB předpokládala ve své makroekonomické prognóze mnohem dramatičtější propad investic, než který zatím pozorujeme. Čím si to vysvětluje?

Lze dovozovat, že některé investiční projekty prostě měly setrvačnost, že byly dokončeny i přes jarní krizi. O to hlubší může být propad v následujícím období. Podle očekávání klesají hlavně investice nefinančních podniků do strojů, zařízení a dopravních prostředků. Asi nikdo nebude kupovat nákladní auta nebo nové výrobní linky, když mu export spadne o 30 procent. Jedním z indikátorů situace pro nás mohou být firemní úvěry. Ale i tam pokračuje meziroční růst přes dvě procenta, takže to nevypadá, že by firmy na investice úplně rezignovaly.

* Lidé se, myslím, obecně obávají, že se schyluje k velké vlně inflace, protože centrální banky "tisknou" peníze a vlády utrácejí. Mají pravdu?

Tyto obavy zaznívaly už v roce finanční krize 2008 a 2009, kdy bylo velkým strašákem, že programy velkých centrálních bank přinesou celému světu obrovskou inflaci. A dodnes centrální banky řeší pravý opak - už léta se nedaří nastartovat normální cenový růst. Takže z nekontrolovatelné inflace obavu nemám.

Inflace v Česku je pár desetin nad naším tolerančním pásmem. Ale po několik let jsme inflační cíl velice úspěšně plnili. Teď zažíváme velmi prudké stlačení ekonomiky, které povede ke zpomalení růstu mezd a zhoršení ekonomické nálady domácností i firem. Dojde k prohloubení nejistoty a k většímu sklonu k úsporám. To nebude mít proinflační efekt, tyto faktory budou naopak tlačit inflaci dolů. My si to uvědomujeme, a proto jsme hned zkraje pandemie razantně snížili úrokové sazby, aby nás budoucí vývoj nestáhl do deflačního trendu.

* Spotřebitelské ceny v ekonomice se v září oproti srpnu snížily, dokonce více, než analytici očekávali. Meziroční míra inflace zpomalila na 3,2 procenta z 3,3 procenta a je pod prognózou ČNB. Je to první vlaštovka toho, že spotřebitelská poptávka slábne a že bude třeba znovu snížit sazby?

Zpomalení inflace bylo z velké části způsobené složkami, které jsou obecně více rozkolísané a těžko se předvídají, tedy cenami potravin a pohonných hmot. Nižší růst v jádrové - tedy vlastně "poptávkové" - inflaci zatím nevidíme. Guvernér Rusnok proto současnou inflaci označil jako "vitální". Díky tomu jsme v komfortní situaci, kdy se nemusíme rychle uchylovat k nějakým nekonvenčním nástrojům měnové politiky, abychom zabránili pádu ekonomiky do deflační pasti.

* Takže říkáte, že na zpomalení růstu cen potravin ČNB zatím nemusí nijak reagovat?

Určitě ne. Ceny potravin nás překvapily v minulých měsících, kdy výrazně rostly nejen u nás, ale celosvětově. To bylo důsledkem špatné úrody či problémů s transportem přes hranice. Tehdy také nedávalo smysl, aby na to centrální banka reagovala nějakým opětovným zpřísněním měnové politiky. Teď máme sice vyšší inflaci, než by odpovídalo plnění inflačního cíle, ale jde možná částečně o rest z minula, kdy jsme zřejmě měli být přísnější a zvyšovat úrokové sazby razantněji v době, kdy ekonomika rostla. Se současnou inflací už ale centrální banka nic neudělá. Naše dnešní kroky ovlivní inflaci za rok až rok a půl.

Pokud nám ale nyní stále roste jádrová inflace, tak je vidět, že firmy mají pořád prostor pro zdražování, tedy výpadek poptávky není tak fatální nebo alespoň podniky to tak nevidí. Z hlediska tvorby rozumných inflačních očekávání je to spíše dobrá zpráva. Horší by bylo, kdybychom viděli, že firmy razantně zlevňují, protože nemají poptávku. Ale zpomalení cenového růstu se určitě dostaví.

* Jaký očekáváte vývoj sazeb v následujících kvartálech? Spíš vidíte stabilitu sazeb, nebo ještě jedno, poslední možné standardní snížení?

Obávám se, že budeme mít dilema. Zpomalování inflace bude brzděno oslabením devizového kurzu koruny a k našemu inflačnímu cíli se budeme dostávat pozvolna až v následujících čtvrtletích. To by možná za jiných okolností naznačovalo potřebu přísnější měnové politiky, tedy zvýšení sazeb. Jenže návrat ekonomiky k normálu a jejímu potenciálu bude v naší listopadové prognóze zjevně pozvolnější, než s čím jsme počítali v naší předchozí, letní prognóze. Výsledkem bude nejspíš shoda na stabilitě úrokových sazeb ve střednědobém horizontu.

* Čili proti snížení úrokových sazeb mluví oslabení koruny.

Částečně ano. Oslabení kurzu koruny v ekonomice pracuje podobně, jako kdybychom snižovali sazby. Ve státech eurozóny je zpomalování inflace razantnější, více se v ní projevuje dopad pandemie. Ve středoevropských zemích - v Polsku, Maďarsku a v České republice - ale jako určitý ekonomický "stabilizátor" funguje devizový kurz, který tento dopad vývoje do růstu cen částečně brzdí, a i proto je u nás inflace o něco vyšší. Současně to ale pomáhá oživení ekonomiky, protože zlevňuje naše výrobky a služby v zahraničí.

* Na jaké úrovně by koruna musela oslabit, abyste v centrální bance zpozorněli?

K tomu se nevyjadřujeme, u pokeru si lidi taky neukazují karty. Ale v případě, že bychom viděli výrazné výkyvy jedním nebo druhým směrem, které by mohly znamenat ohrožení finanční stability, tak máme mandát proti tomu zasáhnout. Při potřebě oslabení kurzu by to bylo snadné, to už máme vyzkoušené a zde prakticky neexistují hranice. Kdybychom potřebovali korunu posílit, záleželo by na velikosti devizových rezerv. A ty máme obrovské, což nám dává poměrně velký polštář. A právě k tomu devizové rezervy jsou - jako určitý faktor jistoty a případně i odstrašení.

* Pojďme ještě zpátky k sazbám. Jak by vypadalo vaše rozhodování, kdyby sazby už byly na nule a bylo by třeba využít nějaké alternativní nástroje - další oslabování koruny, záporné sazby či dodávání peněz do ekonomiky formou nákupů aktiv, známé jako QE?

To takto nelze říct, záleželo by na dané situaci. Každý nástroj řeší určitou část problému nebo odpovídá konkrétní ekonomické situaci, ale nemusí se hodit pro jinou. Ale některé nástroje, jako například QE amerického Fedu, byly zpočátku hlavně nástrojem proti "credit crunch", tedy situaci, kdy bankám chybějí peníze na úvěrování a hrozí, že ekonomika "vyschne". Měnověpolitickou roli dostaly tyto programy až dodatečně.

* Je české hospodářství lépe připraveno na druhou vlnu pandemie než na jaře?

Záleží, jak dlouho bude druhá vlna trvat. Ale ekonomiky se s pandemií začínají nějakým způsobem smiřovat, opadla panika, která byla na jaře, začíná se k situaci přistupovat s chladnou hlavou a racionálně. Při vší smůle, co svět má, je to relativně dobrá zpráva.

* Je reakce státu adekvátní? Ospravedlňuje situace rozpočtové schodky za stovky miliard korun?

Obecně nerad komentuji rozpočtovou politiku, protože ta je věcí vlády. A očekávám, že vládní činitelé recipročně nebudou zasahovat svými komentáři do naší měnové politiky. To je taková naše gentlemanská dohoda.

* Tu ale guvernér Rusnok nedávno porušil, když kritizoval návrh na odstranění superhrubé mzdy. Ptám se, protože v určitý okamžik totiž názor ČNB může být důležitý, vzhledem k jejímu kreditu a odbornosti. A navíc máte jako centrální bankéři na starosti také finanční a makroekonomickou stabilitu a míra zadlužení státu má vliv na kurz měny a další věci…

Rozpočtovou reakci vlády na pandemii obecně sledujeme a standardně vyhodnocujeme, i od toho se odvíjí námi předpokládaný ekonomický vývoj a naše měnověpolitická reakce. Guvernér Rusnok se vyjádřil k hrozbě trvalého zakomponování daňového výpadku do příjmů rozpočtu, který by odstranění superhrubé mzdy způsobilo. To by mohlo mít v nějakém střednědobém horizontu negativní dopad na finanční stabilitu. Čelíme totiž bezprecedentní krizi, kterou logicky doprovází výpadek příjmů z daní, protože se ekonomická aktivita výrazně snížila. Je normální, že se vláda prudký výpadek domácí poptávky snaží částečně kompenzovat z rozpočtu, pokud na to má zdroje. Odhadujeme - a podporují to i veřejná vyjádření vládních představitelů -, že schodek státního rozpočtu se letos nedostane na oněch 500 miliard korun, jak se to původně plánovalo. Takový deficit je české hospodářství schopno ustát, a to jak ekonomicky, tak reputačně, protože startujeme z velmi nízké úrovně. I po takto vysokém ročním deficitu budeme mezi ostatními státy za hvězdy.

* Ale bude to platit i nadále?

Zatím to platí, ale nemusí to trvat věčně. Pokud by vláda rozhodla o permanentním výpadku části daňových příjmů tím, že by zrušila bez náhrady výpočet daně ze superhrubé mzdy, tak bude už navždycky chybět řádově několik desítek miliard korun, což se promítne do vyššího deficitu, pokud se nezvýší jiné příjmy nebo se nesníží výdaje. To by omezilo manévrovací prostor vlád ohledně výdajů, se kterými lze hýbat v době krizí. Do budoucna by to svázalo ruce všem vládám - samozřejmě pokud by toto opatření nebylo jen dočasné. Už jsme ale zažili několik "dočasných" opatření, například solidární daň, se kterými se teď počítá automaticky a nikdo ji ani v době prosperity nezrušil.

* Když si stát půjčuje hodně peněz, musí být důvěryhodný, že je schopen splácet…

Zatím obecně nevidím, že by české vlády byly ve světě známé nějakým chronicky laxním přístupem k veřejným financím. I zahraniční investoři mě naopak utvrzují v tom, že česká politika je vnímána dlouhodobě jako konzervativní a spolehlivý hospodář. Je to vidět i na nízkých výnosech ze státních obligací, pohybují se pod úrovní jednoho procenta. Je jasné, že dřív nebo později se státní výdajové programy na podporu ekonomiky budou muset utlumovat a měly by být nahrazeny normální ekonomickou aktivitou, která generuje příjmy státního rozpočtu.

* Podle vás jsou tedy avizované rozpočtové schodky stále na bezpečné úrovni?

Je to něco, co neřešíme jen my. Řada států je ve větších fiskálních problémech nebo tyto fiskální problémy řeší daleko víc.

* Ale zrovna u našich sousedů vidíme tlak na redukci deficitů. Slovensko si například dalo za cíl snížit deficit z 12 na pět procent HDP, Němci ho dokonce chtějí snížit z osmi procent na 2,5 procenta. Neměli bychom se také přihlásit k této fiskální konsolidaci, abychom jednou nebyli černou ovcí v regionu?

Slováci ale mají stropy pro zadlužení zakotvené v takzvané fiskální ústavě a už teď jsou hodně na hraně. Dostávají se k zadlužení ve výši 50 procent HDP, kde se jim spouští automatické brzdy. Tak daleko my nejsme.

* Neměla by se ČNB víc podílet na této debatě? Neměla by být hlasitější?

My se na té debatě částečně podílíme, ale snažíme se to neprobírat primárně přes média. Publikujeme společné materiály, vyjadřujeme se k vládním politikám v rámci připomínkových řízení, dáváme svoje expertní názory na to, jakým způsobem se protikoronavirová opatření propisují do ekonomiky a zda je to z našeho pohledu únosné. Toto standardně funguje.

* Na začátku listopadu má bankovní rada projednávat novou makroekonomickou prognózu. Jak vůbec vaši prognostici mohou pracovat, když se situace den ze dne mění? Je prognóza relevantní? Jak udržet její kvalitu?

Relevantní je, ale musíme do ní dělat více expertních, tedy vlastně "ručních" zásahů než v normálních dobách. Předtím jsme v určité fázi uzavřeli informační vstupy, nasadili jsme naše modely, zahrnuli do nich standardní expertní úpravy, pak se diskutovalo a "cizelovalo" a prognóza byla 14 dní před jednáním bankovní rady hotová. Dneska je to jiné. Makroekonomické modely, které centrální banky používají, nejsou stavěné pro tyto extrémní situace, stejně jako nejsou dopravní letadla stavěná na vzdušné souboje. Teď mají mnohem větší váhu naši experti. Ti si to procvičili už na jaře, kdy se museli "vrhnout" na detailní analýzu jednotlivých sektorů, zkoumat, jak konkrétní vládní opatření nebo ekonomické změny na naše modely doléhají a podobně. A nutno říct, že se jim i v takto ztížených podmínkách podařilo odhadnout dopad první vlny pandemie na ekonomiku velice dobře.

* Pravidlo ale je, že změny, které ještě neprošly legislativním procesem, v prognóze nezohledňujete…

To je standard, v prognóze jsou zahrnuty jen ty věci, které jsou schválené a které víme, že se do ekonomiky propíší. Jinak bychom byli po právu napadáni, že vymýšlíme fantasmagorie.

* Letos přišla americká centrální banka Fed s překvapivým pohledem na svůj dvouprocentní inflační cíl. Fed v podstatě řekl, že nechá inflaci cíl přestřelit, aby kompenzoval předchozí podstřelování. Je to signál, že americká centrální banka bude cílovat vyšší než dvouprocentní inflaci. To je docela radikální změna postoje. Nebude i ČNB, která byla už v 90. letech jedním z pionýrů inflačního cílování, nakonec dělat něco podobného?

Inflační cíl vytváří kotvu pro celou ekonomiku, pro spotřebitele, pro odbory, pro podniky. Neumím si dost dobře představit, že Fedu nebude vadit vysoká inflace a že řekne lidem: "To je v pořádku, nebojte se, protože teď sice inflace trochu ujede, ale jednou měnovou politiku zase zpřísníme a pak budete mít inflaci tři roky jen 1,5 procenta. Kde pak budu mít ukotvená inflační očekávání domácností a firem?

* Takže to Fed nedělá dobře?

Neříkám, že to nedělá dobře, ale ani nepředpokládám, že to je revoluce. Je to jen momentální snaha dočasně vytlačit nahoru inflační očekávání domácností a firem, snaha vyslat určitý signál spíše než známka toho, že se Fed začne dlouhodobě chovat jinak.

* Není to cesta, kterou by ČNB chtěla jít?

Neumím si představit, jak bychom to tlumočili veřejnosti, která vlastně teprve nedávno, někdy v roce 2013 v souvislosti s kurzovým závazkem, zjistila, že máme kladný inflační cíl. Do té doby si většina lidí myslela, že naším cílem je nulový růst cen. Z hlediska naší politiky každopádně stále platí jeden z nejlepších Murphyho zákonů: Když to není rozbité, tak to nespravuj.

* Na konci října nejspíš skončí moratoria - odklady splácení pro klienty bank. Přinese konec moratorií nějaké zásadní zemětřesení? Budou mít banky potíže s nesplácením klientů?

Myslím, že ne. ČNB nebyla vůči moratoriím kritická, protože to pomohlo nejen finančním institucím, ale i dlužníkům srovnat se s mimořádnou situací a připravit se na další vývoj. V době moratoria banky nemusí vůči nespláceným úvěrům vytvářet opravné položky a reportovat neplatící klienty do registrů dlužníků. Je ale žádoucí, aby si už banky začaly mapovat, jak velký je rozsah klientů, kteří budou mít v důsledku krize potíže se splácením, zanalyzovat ekonomické dopady a vytvářet si adekvátní opravné položky. My jsme mimo jiné i snížili proticyklickou kapitálovou rezervu, čímž jsme bankám v tomto směru ulevili. Co se týče prodlužování moratoria, rozhodnutí je na vládě. Ale tento stav nelze prodlužovat donekonečna. Je to přechodné opatření a v určité fázi musí skončit. Představa, že tato krize nebude bolet a že se to dá nějak překlenout penězi a nekonečným moratoriem, je iluzorní. Ve finále se musíme dostat k normálnímu stavu, kdy se instituce chovají podle pravidel. Někoho tato krize bude bolet více, někoho méně, ale bolet bude.

* Když se podíváme na firemní zákazníky, kolik z nich bude po skončení moratorií normálně splácet?

Když jsme na jaře dělali zátěžové testy bank, vyšlo našim expertům, že podle základního scénáře vývoje ekonomiky - podle kterého se naše hospodářství víceméně zatím vyvíjí - by se letos a příští rok kvůli covidu dostalo do selhání kolem pěti procent všech podnikových úvěrů. Do selhání by se také dostala dvě procenta úvěrů na bydlení a šest procent spotřebních úvěrů. To nejsou nijak fatální čísla.

Banky by dle těchto testů v příštích třech letech vykázaly v extrémní situaci ztráty z takto nesplácených úvěrů ve výši 120 miliard korun. Na to ale mají už vytvořené více než dostatečné rezervy.

To vše je ale nad rámec běžného nesplácení úvěrů, které bylo v době před covidem velmi nízké, pod dvěma procenty.

* HN se v poslední době věnovaly stížnostem, které zaznívají od klientů některých bank na vysoké poplatky za předčasné splacení hypoték. Některé banky "rebelují" a nedrží se výkladu zákona, který poskytla ČNB. Jak se na to díváte?

Obecně jsme přesvědčeni, že náš výklad respektuje platné ustanovení zákona o spotřebitelském úvěru. Podle názoru ČNB je výklad jednoznačný a nelze ho přizpůsobovat aktuální situaci.

* Některé banky si ale naopak myslí, že ten zákon říká něco jiného, Podle nich naopak dovoluje započítávat širší náklady hypoték do poplatků klientům…

Pokud nějaká banka neplní regulaci tak, jak má, tak to podléhá dohledovému šetření. Dokud ale takové šetření není pravomocně rozhodnuto, tak se k němu z důvodu povinnosti zachovávat mlčenlivost nesmíme vyjadřovat. Nemůžu se tedy vyjádřit ani k tomu, zda už nějaké řízení v této věci běží, nebo ne. Samotné řízení totiž ještě neznamená, že z něho bude nakonec skutečně postih, a my bychom v takové fázi mohli námi dohlížené subjekty reputačně poškodit. Jsou zřejmě pouze tři možné varianty řešení - respektovat náš výklad coby regulátora, novelizovat zákon o spotřebitelském úvěru - což je věcí bank a ministerstva financí spíše než ČNB - nebo věc nechat soudně přezkoumat.

* Když v bankovní radě probíhala debata o tom, jak tento zákon vyložit, vím, že mezi centrálními bankéři nepanovala úplná jednota. Byli někteří, kdo nesouhlasili s výkladem, který ČNB nakonec vydala. Na které straně jste byl vy?

K tomu se nebudu vyjadřovat. Ale měli jsme dvě varianty výkladu, z nichž jedna byla velmi krkolomná a druhá byla z pohledu našich právníků nejčistší. A to je ta, ke které jsme se nakonec přiklonili.