Čeho by se měli vyvarovat hodnotoví investoři

Hodnotoví investoři se na trhu snaží hledat podhodnocené akcie s nízkými valuacemi a k tomu často používají násobek tržní ceny akcie a její účetní hodnoty (PBV). John Stepek na stránkách Moneyweek ovšem poukazuje na nový výzkum, který takovou strategii zpochybňuje.

Účetní hodnota vlastního jmění a tudíž i akcií je dána rozdílem mezi účetní hodnotou aktiv společnosti a jejími závazky. Teoreticky by mělo platit, že atraktivní jsou společnosti s cenou akcií nižší, než je jejich účetní hodnota (poměrem PBV nižším než jedna). Podle této logiky jsou naopak akcie s PBV vysoko nad jednou příliš drahé. Travis Fairchild z O’Shaughnessy Asset Management ale tvrdí, že podle jeho analýzy jsou taková hodnocení poněkud zavádějící. Podle dat z let 1993–2017 se totiž zdá, že návratnost investic znatelně zvyšují akcie, které jsou podle PBV drahé, ale levné podle jiných měřítek. A také akcie, které mají negativní účetní hodnotu (jejich závazky převyšují účetní hodnotu jejich aktiv).

Příčinou tohoto jevu jsou podle Fairchilda často účetně podhodnocená nehmotná aktiva, jako je značka či investice do výzkumu a vývoje. Například značka McDonald’s má účetní hodnotu kolem 2 miliard dolarů, ale analytici její skutečnou hodnotu odhadují na 40 miliard dolarů. K tomu se přidává efekt odpisů hmotných aktiv. Ty totiž často snižují účetní hodnotu aktiv hluboko pod jejich hodnotu tržní. Celkově tak dochází k tomu, že účetní hodnoty aktiv některých firem se ve srovnání s jejich skutečnými hodnotami nacházejí velmi nízko a PBV je pak zavádějícím měřítkem.

„Pokud investujete do jednotlivých akcií, nikdy se nespoléhejte na jeden valuační indikátor. Je třeba zvážit, kolik hotovosti firma generuje, jak je zisková, jak udržitelný je její podnikatelský model a podobné oblasti,“ radí Stepek. U účetních hodnot a následně používání PBV pak zdůrazňuje zmíněný vliv odpisů. Odpisovou politiku si totiž firma může zvolit podle své daňové politiky nebo podle toho, jak chce ovlivnit svou ziskovost a vykazovaná čísla. To mimo jiné vysvětluje, proč je na trhu i mimo něj tak populární ziskovost měřená na základě ukazatele EBITDA, tedy zisků před úrokovými náklady, daněmi a odpisy. Právě valuační měřítka založená na EBITDA, jako na poměru tržní hodnoty společnosti k těmto ziskům, se totiž vyhýbají problematickému dopadu odpisů.

Zdroj: Moneyweek