Další pohled na americké sazby

Americká centrální banka s největší pravděpodobností zvýší základní úrokovou sazbu nejpozději v prvním čtvrtletí příštího roku. Názory na to, jaký to bude mít vliv na finanční trhy, se různí. Podívejme se na jeden optimistický příklad toho, jak by to mohlo fungovat.

Americká centrální banka ve své historii snad ještě nezvedala sazby po tak dlouhé době jako dnes. Určitě to nikdy nebylo po šestiletém období nulových sazeb a také to nebylo v tak nejisté ekonomické situaci, jako tomu bude (nejspíše) v prosinci. Jak může Federální rezervní systém zvýšit sazby bez toho, aby způsobil trhům zbytečné problémy, nebo v horším případě šok (i když šokem by spíše bylo to, kdyby ke zvýšení sazeb nedošlo)?

Základem současných nejasností je fakt, že předkrizová situace na trhu s jednodenními (overnight) sazbami byla od té nynější diametrálně odlišná. Tehdy Fed nastavil určitou sazbu a změnou množství rezerv v bankovním systému (nebo určováním povinných minimálních rezerv bank) mohl ovlivňovat podmínky na mezibankovním trhu. Zvyšování nebo snižování objemu rezerv umožňovalo Fedu nastavit cílovou hodnotu. Zjednodušeně to lze popsat tak, že například více rezerv vedlo k tomu, že sazby klesaly.

Krize přinesla změny

V období po krizi funguje Fed na jiném principu. Vzhledem k tomu, že kvantitativní uvolňování nafouklo rozvahu banky, s nedostatkem rezerv na trhu jednodenních vkladů není žádný problém. To vytváří na jednodenní sazby velký tlak, ale Fed dostal od Kongresu pravomoc k úročení přebytečných rezerv, což mu umožňuje nastavit u těchto sazeb nejnižší možnou úroveň. Banky nepůjčují za sazby nižší, než je jejich výdělek na přebytečných rezervách, což umožňuje Fedu nastavit cílovou sazbu bez toho, aby musel upravovat objem rezerv.

Problémem je to, že v rámci Fedu existuje několik entit, kterým centrální banka nemůže platit úroky. Z tohoto důvodu byl Fed nucen rozšířit svůj seznam potenciálních protistran, aby mohl provádět reverzní repo operace, které fungují podobně jako úročení přebytečných rezerv. Kvůli tomu, že Fed nemůže platit úroky zmiňovaným subjektům na trhu s jednodenními vklady, zmiňovaný tlak na minimální sazby ze strany těchto entit se ještě stupňuje, ale repo operace mohou tuto nevyrovnanost vyřešit.

Až nakonec Fed přistoupí ke zvyšování sazeb, pravděpodobně se bude jednat o určité cílové rozpětí, tedy z 0–0,25 % na 0,25–0,5 %. Bude totiž stále existovat zmiňovaná nevyrovnanost při určování minimální cílové sazby. **Fed tak nakonec sice přistoupí ke změně základní sazby, ale ve skutečnosti změní sazbu, kterou úročí přebytečné rezervy a reverzní repo operace.

Změna v těchto sazbách pomůže nastavit cílovou sazbu prostřednictvím arbitráže. Dojde k eliminaci toho, že by někdo chtěl půjčovat za nižší úroky, než je Fed ochoten zaplatit.

Velikost rozvahy americké centrální banky vyvolávala mezi ekonomy a investory po dlouhá léta obavy. Očekávaly se tlaky na rychlý růst inflace a destabilizaci cen. Zkrátka překážky ve zvyšování úrokových sazeb. Jak vidno, tyto obavy jsou z velké části neopodstatněné, protože Fed má v rukách pro případ růstu sazeb správné nástroje.

Bylo by to hezké, kdyby to bylo tak jednoduché i v reálu, ale něco mi říká, že tomu tak ve skutečnosti nebude.

Šance, že Fed na svém prosincovém zasedání konečně po více než devíti letech zvýší úrokové sazby, byla ještě před pár týdny jen asi 50%. Nyní se ale misky vah pohnuly a pravděpodobnost růstu sazeb stoupla na zhruba 70 %. Podle dluhopisového gurua Jeffreyho Gundlacha z DoubleLine Capital má Fed jedinečnou příležitost na sazby sáhnout.