Pozitivní zpětná vazba nebo dosažení normálu u pevně úročených aktiv?

Můj dobrý známý Martin mi dal výbornou radu, jak vysvětlit současnou kondici trhu:  
Představte si, že denně vykouříte 40 cigaret. Pak ale začnete strašně kašlat a vaše žena vás pošle k doktorovi. Doktor se podívá na váš rentgen a říká: “Na vašich plicích je stín.” (pozn. redakce: který může ukazovat na rakovinu nebo třeba bronchitidu) Co pak uděláte? Samozřejmě přestanete kouřit.
Doktor chce stanovit přesnější diagnózu, proto provede další testy a řekne vám, ať přijdete zítra. Po jejich vyhodnocení ale usoudí, že ačkoliv jste kouřil až příliš, stín na rentgenu neznamenal nic vážného. A co uděláte teď? No, 90 procent lidí by pravděpodobně začalo znovu kouřit. A to je v podstatě i současný stav trhu!

Už jsem toho napsal dost o tom, co si myslím o všech těch stoupajících výnosech dluhopisů - je to holá skutečnost, a ne náhoda. Jen pro připomenutí, mé argumenty jsou tyto:
Pokles výnosů u amerických dluhopisů pod dlouhodobou úroveň byl neobvyklý (jak můžete vidět na grafu níže). Výnos 30letých dluhopisů neochvějně směřoval dolů od začátku 80. let minulého století. Na této cestě dolů přitom nastaly dva zlomy: jeden se odehrál v roce 2009, když se akciový trh zhroutil a index S&P 500 se dostal na své 666bodové minimum (ano, je to skutečně ďábelské číslo). Druhým zlomem pak je období od roku 2011, kdy Fed odstartoval “operaci šíleného muže tisknoucího peníze”, která se skládá ze dvou kol kvantitativního uvolňování a operace Twist spolu s nízkými sazbami “na věčné časy a nikdy jinak”.

Tyto kroky byly výjimečné a nebyly pravidlem. Tj. šlo o “nekonveční opatření”, ke kterým (na)vždy směřovaly všechny centrální banky.

Výnosy se teď vrátily ke svému původnímu trendu a já tuším, že opět dojde k:
• návratu ke středdní hodnotě - k tomu je potřeba, aby se výnosy zvýšily o 100 až 130 bazických bodů (všimněte si, jak naznačený kanál zachycuje maxima a minima napříč cykly)
• tendenci klesajících výnosů, ty ale přitom neopouští kanál (jasný klesající sklon)

Slovo “nekonvenční” přímo souvisí s tím, jak se bankovní trh téměř hroutí. Vlády přitom nemají přístup na trhy a dochází k celkovému vytěsnění pojmu privátní, který nahrazuje ekvivalent veřejný. Banky mají nyní zajištěné financování na rok 2012. Signor Draghi podle svých vlastních slov “zachránil euro”. Dvojka Bernanke/Dudley před nedávnem zveřejnila výsledky zátěžových testů bank, které vlastně ani nebyly stres testy, ale spíše šlo o marketingový leták pro banky a jejich zisky.

V racionálním světě (ne na trzích) by nekonveční opatření vymizela. Ano, i tady na to byl čas, ale Evropská unie nyní prohlašuje: dostáváme se z evropské dluhové krize. Signor Draghi oznámil, že druhá vlna operací LTRO byla poslední (...prozatím) a Bernanke a Dudley nebyli schopní přesvědčit další členy Federálního výboru pro volný trh (FOMC), že navzdory známkám stabilizace (nepleťte si s trendem růstu) je i nadále potřeba pokračovat v tištění peněz. Guvernér Fedu Lacker dokonce naznačil, že Fed v roce 2013 bude muset zvednout sazby (Lacker je jediný jestřáb, který ve výboru FOMC zbyl).  Jinak řečeno - zdá se, že se na trzích s pevným výnosem dostáváme ke standardu. Politici a zákonodárci v podstatě řekli, že “stín” vlastně není tak špatný. Takže, “kouření” je zpátky, a to navzdory skutečnosti, že víme o jeho smrtících účincích. Ta samá analogie pak platí i pro trh.

Vstupujeme do nesmírně nebezpečného období. Ocenění jsou pod tlakem a dokonce i největší optimista v našem týmu Peter Garnry se postupně stává konzervativním. Divergence je stále větší a větší. Celá situace mi vlastně začíná připomínat konec roku 2007 a začátek roku 2008 (alespoň podle grafu). Doufejme, že se (znovu) mýlím a jde spíše o přechodné období, než bude celý svět zachráněn a všichni budeme moct věřit, že vyšší dluhy povedou k růstu a reformám.

Ve svém vysokém věku (47 let) už kouřit nezačnu, ovšem spousta dalších lidí se k tomu uchýlí. Možná, že kouření je nakonec vlastně dobrá věc.  Ve stejnou chvíli dochází až k neuvěřitelných náhodám. Za více než 25 let, co se pohybuji na trhu, nyní pozoruji, že je čas být opatrný. Do módy se totiž dostává lhostejnost a pocit uspokojení.

Steen Jakobsen, hlavní ekonom Saxo Bank